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◆造成公司業(yè)績(jī)波動(dòng)的不利因素均已減弱，公司業(yè)績(jī)進(jìn)入上升通道。受公司主動(dòng)去庫(kù)存、中藥注射劑降價(jià)、出售醫(yī)藥商業(yè)、非經(jīng)常損益較大等的影響，公司2018~2021業(yè)績(jī)波動(dòng)較大。當(dāng)前公司應(yīng)收賬款已處于較低水平、注射劑以量換價(jià)進(jìn)展順利、預(yù)計(jì)所持股權(quán)公允價(jià)值不會(huì)對(duì)業(yè)績(jī)產(chǎn)生重大影響，影響業(yè)績(jī)的不利因素均已減弱。
　　◆復(fù)方丹參滴丸久經(jīng)不衰，銷(xiāo)售額穩(wěn)定增長(zhǎng)。在適應(yīng)癥方面，丹滴具備“日常+急救”雙重功效。我們認(rèn)為在“冠心病患病率提高+滲透率提升+糖網(wǎng)適應(yīng)癥獲批”三重因素下，丹滴可維持穩(wěn)定增長(zhǎng)。
　　◆養(yǎng)血清腦適應(yīng)癥廣泛，阿爾茨海默癥有望打開(kāi)銷(xiāo)售天花板。養(yǎng)血清腦具有治療頭痛、抑郁癥、帕金森睡眠障礙等三大應(yīng)用場(chǎng)景，對(duì)應(yīng)約45億元市場(chǎng)空間。若阿爾茨海默癥適應(yīng)癥獲批，則有望帶來(lái)約24億元市場(chǎng)空間。
　　◆芪參益氣滴丸“心衰+糖尿病腎病”有望獲批，市場(chǎng)空間廣闊。根據(jù)我們測(cè)算，心衰適應(yīng)癥有望帶來(lái)約12億元市場(chǎng)空間、糖尿病腎病有望帶來(lái)58億元市場(chǎng)空間。
　　◆中藥注射劑以量換價(jià)，拐點(diǎn)明確。注射用益氣復(fù)脈、注射用丹參多酚酸2019/11被納入國(guó)家醫(yī)保目錄，醫(yī)保支付價(jià)相對(duì)之前醫(yī)保中標(biāo)價(jià)有所下降，但進(jìn)一步拓展了市場(chǎng)網(wǎng)絡(luò)，銷(xiāo)量顯著提升。根據(jù)PDB資料顯示，2019~2021年，注射用益氣復(fù)脈銷(xiāo)量CAGR為31.12%、注射用丹參多酚酸銷(xiāo)量CAGR為105.75%。
　　◆盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：公司作為中藥創(chuàng)新藥龍頭，在心腦血管中成藥領(lǐng)域優(yōu)勢(shì)顯著，看好公司長(zhǎng)期發(fā)展。我們預(yù)計(jì)2023/2024/2025公司收入分別為80.66、90.39、98.49億元，同比變動(dòng)為-6.14%/12.06%/8.96%；對(duì)應(yīng)歸母凈利潤(rùn)分別為9.42、11.25、13.17億元，同比扭虧為盈、+19.52%、+17.01%；對(duì)應(yīng)PE估值23.97X/20.06X/17.14X。維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　◆風(fēng)險(xiǎn)提示：核心產(chǎn)品市場(chǎng)推廣不及預(yù)期、適應(yīng)癥拓展不及預(yù)期、原材料供應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)、集采降價(jià)風(fēng)險(xiǎn)、心腦血管中成藥競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)加劇風(fēng)險(xiǎn)、測(cè)算僅供參考，以實(shí)際為準(zhǔn)。