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核心觀點(diǎn)
　　2022年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入17.32億元（同比+36.27%），歸母凈利潤1.27億元（同比+111.81%）；23Q1實(shí)現(xiàn)營收1.59億元（同比-53.81%，環(huán)比-57.96%），歸母凈利潤-3807.34萬元（同比-233.36%，環(huán)比-23.71%）。2022年畜皮咬膠實(shí)現(xiàn)營收5.44億元（同比+25.92%），植物咬膠營收6.49億元（同比+64.05%），營養(yǎng)肉質(zhì)零食營收3.38億元（同比+33.24%），主糧和濕糧營收1.6億元（同比+6.69%），2022年整體增長明顯。23Q1受海外訂單量減少的影響，業(yè)績短期承壓。展望2023年，海外市場需求拐點(diǎn)有望于下半年到來，出口業(yè)務(wù)或?qū)⒅饾u恢復(fù)，國內(nèi)自有品牌通過爆品打造有望實(shí)現(xiàn)持續(xù)提升。
　　事件
　　2022年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入17.32億元，同比增長36.27%，歸母凈利潤1.27億元，同比增長111.81%；23Q1公司實(shí)現(xiàn)營收1.59億元，同比下降53.81%，環(huán)比下降57.96%，歸母凈利潤-3807.34萬元，同比下降233.36%，環(huán)比下降23.71%。
　　簡評
　　1、22年業(yè)績表現(xiàn)良好，海外需求下滑致23Q1業(yè)績承壓
　　2022年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入17.32億元（同比+36.27%），歸母凈利潤1.27億元（同比+111.81%）；23Q1實(shí)現(xiàn)營收1.59億元（同比-53.81%，環(huán)比-57.96%），歸母凈利潤-3807.34萬元（同比-233.36%，環(huán)比-23.71%），主要原因系海外業(yè)務(wù)因訂單減少，毛利下滑，此外，匯兌損失約1000萬元，可轉(zhuǎn)債利息支出約500萬元，股權(quán)激勵費(fèi)用約500萬元，國內(nèi)業(yè)務(wù)虧損約500-600萬元。
　　分地區(qū)來看，2022年公司海外業(yè)務(wù)收入14.56億元，同比增長37%，國內(nèi)業(yè)務(wù)收入2.75億元，同比增長31%；2023Q1公司國內(nèi)收入約5200萬，同比增長超過70%，海外營收約1億，同比下滑超過60%，主要系隨著航運(yùn)效率提升，海外客戶繼續(xù)實(shí)施壓縮庫存策略，訂單量下滑所致。
　　分產(chǎn)品來看，2022年畜皮咬膠實(shí)現(xiàn)營收5.44億元（同比+25.92%），植物咬膠營收6.49億元（同比+64.05%），營養(yǎng)肉質(zhì)零食營收3.38億元（同比+33.24%），主糧和濕糧營收1.6億元（同比+6.69%），其他產(chǎn)品營收4167.77萬元（同比+3.43%）。
　　利潤率方面，2022年公司銷售毛利率為22.30%（同比-0.63pcts），其中，畜皮咬膠毛利率為16.59%（同比-1.61pcts），植物咬膠毛利率為28.66%（同比-2.04pcts），營養(yǎng)肉質(zhì)零食毛利率為21.90%（同比-1.85pcts），主糧和濕糧毛利率為18.56%（同比+0.87pcts）；2023Q1公司銷售毛利率14.04%（同比-10.62pcts），主要系高毛利的越南工廠訂單減少，高毛利產(chǎn)品出貨減少，以及產(chǎn)能利用率下降所致。
　　費(fèi)用方面，2022年公司銷售費(fèi)用為8660.47萬元（同比+58.37%），主要原因系銷售收入和銷售人員增加，以及拓展內(nèi)銷市場帶來的廣告與宣傳費(fèi)大幅增加；管理費(fèi)用為1.21億元（同比+11.01%）；財(cái)務(wù)費(fèi)用為-3337.26萬元（同比-220.32%），主要系公司優(yōu)化投資方案帶來利息收入大幅增加，以及受益于美元升值帶來的匯兌收益；研發(fā)費(fèi)用為2881.49萬元（同比+27.19%）。
　　2、訂單減少致海外營收下滑，關(guān)注市場需求拐點(diǎn)
　　公司海外市場營收占比較大，目前已經(jīng)在產(chǎn)品研發(fā)、供應(yīng)模式等方面頗具優(yōu)勢，2022年海外市場需求旺盛，加之越南工廠步入正軌，工廠和物流效率大幅提升，公司通過優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，加深與核心客戶合作，ODM業(yè)務(wù)訂單量保持穩(wěn)步增長，同時公司積極拓展海外市場線上渠道及美國外市場，有利于進(jìn)一步保障海外市場業(yè)績的穩(wěn)定。海外客戶出于調(diào)節(jié)安全庫存的需要，出口訂單從2022年9月開始出現(xiàn)下滑，2023Q1海外營收下滑明顯。產(chǎn)能方面，柬埔寨項(xiàng)目正處于產(chǎn)能爬坡階段，今年將有部分新的產(chǎn)能釋放，新西蘭主糧工廠也將實(shí)現(xiàn)訂單落地和規(guī)模銷售。展望未來，海外需求拐點(diǎn)有望于下半年到來，隨著產(chǎn)能的逐漸釋放，預(yù)計(jì)公司出口業(yè)務(wù)逐漸恢復(fù)。
　　3、多品牌+大單品營銷策略，多渠道拓展國內(nèi)市場
　　公司在國內(nèi)市場實(shí)行“多品牌矩陣、大單品發(fā)力”的策略，積極開展線上線下全渠道布局。在多品牌策略方面，公司根據(jù)市場潮流和趨勢判斷，及時調(diào)整營銷戰(zhàn)略，同時對單個品牌有重點(diǎn)的傾斜，促進(jìn)品牌矩陣的形成，提升品牌競爭力。此外，公司采取爆款產(chǎn)品矩陣實(shí)現(xiàn)爆款品牌的發(fā)展路徑，在爆款產(chǎn)品增量的基礎(chǔ)上擴(kuò)充品類，其中，爵宴品牌已經(jīng)形成相對完整的品牌體系，2023年公司將爵宴品牌實(shí)現(xiàn)從“爆產(chǎn)品”到“爆品牌”的轉(zhuǎn)變作為重點(diǎn)項(xiàng)目之一，下半年公司也將陸續(xù)推出新品，預(yù)計(jì)將帶動業(yè)績增長。渠道拓展方面，公司積極開展新媒體布局，提升核心產(chǎn)品的市場滲透率，加深消費(fèi)者的認(rèn)知和消費(fèi)體驗(yàn)，有望轉(zhuǎn)化為業(yè)務(wù)的增長。
　　4、盈利預(yù)測與評級：2022年公司業(yè)績增長亮眼，但自22Q4開始海外訂單量下滑導(dǎo)致公司海外業(yè)務(wù)營收出現(xiàn)明顯下滑，展望未來，隨著柬埔寨工廠、新西蘭工廠等項(xiàng)目產(chǎn)能的釋放及爬坡，公司產(chǎn)能將有明顯提升，建議關(guān)注新品推出節(jié)奏及海外市場需求拐點(diǎn)，預(yù)計(jì)公司2023-2025年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入14.28/17.99/21.82億元，歸母凈利潤0.80/1.44/1.83億元，EPS分別為0.32/0.57/0.72元，對應(yīng)PE分別為41.63x/23.29x/18.27x，維持“增持”評級