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公司概況：低成本優(yōu)勢(shì)煤化工龍頭，穿越周期業(yè)績(jī)波動(dòng)向上
　　華魯恒升成立于2000年，實(shí)際控制人為山東省國(guó)資委，公司依托低成本煤氣化技術(shù)不斷延伸產(chǎn)業(yè)鏈，打造多業(yè)聯(lián)產(chǎn)的新型煤化工企業(yè)，現(xiàn)已形成新材料相關(guān)產(chǎn)品、有機(jī)胺、肥料、醋酸及其衍生物四大業(yè)務(wù)板塊。公司近十年?duì)I收和業(yè)績(jī)呈波動(dòng)向上態(tài)勢(shì)，盈利能力底部持續(xù)抬升，2012-2022年公司營(yíng)收和歸母凈利潤(rùn)C(jī)AGR分別為16%和30%，2013、2016和2020年三個(gè)周期底部ROE分別為8.6%、11.3%和12.1%。
　　傳統(tǒng)化工品：公司基本盤(pán)成本優(yōu)勢(shì)明顯，項(xiàng)目投產(chǎn)打開(kāi)發(fā)展空間
　　尿素：新增產(chǎn)能有限，供需緊平衡促使產(chǎn)品價(jià)格堅(jiān)挺，公司尿素毛利率長(zhǎng)期高于行業(yè)整體水平，產(chǎn)能擴(kuò)張有望助力業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)。醋酸：國(guó)內(nèi)產(chǎn)能放量促使產(chǎn)品價(jià)格回歸合理區(qū)間，荊州項(xiàng)目投產(chǎn)后公司產(chǎn)能躋身國(guó)內(nèi)第一梯隊(duì)。DMF：公司國(guó)內(nèi)產(chǎn)能居首市場(chǎng)占有率高，后續(xù)隨著供給端競(jìng)爭(zhēng)加劇產(chǎn)品價(jià)格承壓，預(yù)計(jì)DMF業(yè)務(wù)營(yíng)收和利潤(rùn)有所下滑。
　　本地高端化：新材料延伸邁向高端化，打造本部第二成長(zhǎng)曲線
　　公司基于自身合成氣平臺(tái)，不斷延伸產(chǎn)業(yè)鏈并切入新能源和新材料賽道，產(chǎn)品附加值顯著提升。新能源材料：受下游電解液市場(chǎng)帶動(dòng)，電池級(jí)DMC需求快速增長(zhǎng)。公司自主研發(fā)煤制乙二醇聯(lián)產(chǎn)工藝，30萬(wàn)噸電池級(jí)DMC投產(chǎn)搶占市場(chǎng)先機(jī)，此外公司將進(jìn)一步延伸DEC和EMC高端溶劑。尼龍新材料：公司發(fā)揮煤氣化平臺(tái)的成本優(yōu)勢(shì)，建設(shè)尼龍6和尼龍66產(chǎn)線，打造尼龍新材料產(chǎn)品集群，未來(lái)隨著下游需求復(fù)蘇，產(chǎn)品價(jià)格有望回升帶動(dòng)行業(yè)盈利提升。
　　異地謀新篇：荊州基地打破發(fā)展天花板，公司昂首邁入新階段
　　雙碳背景下山東煤指標(biāo)受限，公司計(jì)劃建設(shè)荊州基地項(xiàng)目突破發(fā)展瓶頸，中部崛起戰(zhàn)略推動(dòng)跨區(qū)域發(fā)展，湖北荊州和公司珠聯(lián)璧合。荊州基地地理位置得天獨(dú)厚，一方面有望成功復(fù)制本部的成本優(yōu)勢(shì)，另一方面預(yù)計(jì)輻射長(zhǎng)江經(jīng)濟(jì)帶的廣闊消費(fèi)市場(chǎng)。公司荊州基地規(guī)劃總共分為三個(gè)階段，建成后營(yíng)收利潤(rùn)體量可觀，未來(lái)有望再造一個(gè)華魯。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　公司是國(guó)內(nèi)煤化工行業(yè)龍頭，低成本護(hù)城河顯著，隨著產(chǎn)業(yè)鏈延伸和荊州基地投產(chǎn)，公司業(yè)績(jī)有望穩(wěn)步增長(zhǎng)。預(yù)計(jì)2023-2025年公司營(yíng)業(yè)收入分別為317、377、411億元，同比增速分別為5%、19%、9%，歸母凈利潤(rùn)分別為55、72、79億元，同比增速分別為-13%、31%、10%，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)PE分別為12、9、8倍。
　　參照可比公司估值以及公司歷史估值，首次覆蓋，給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　原材料價(jià)格上漲超預(yù)期、新項(xiàng)目進(jìn)展不及預(yù)期、下游需求不及預(yù)期