>> 華泰證券-天士力(600535)中藥表現(xiàn)亮眼，在研有望重估-230426
| 上傳日期： |
2023/4/26 |
大小： |
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pdf 共6頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評級： |
增持 |
作者： |
代雯 |
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1Q23收入同比增長11%，扣非利潤同比增長21%
公司公告1Q23實現(xiàn)收入、歸母凈利、扣非凈利20.8、2.7、2.8億元，同比變化11%、147%、21%；收入增長主因中藥及商業(yè)板塊增長拉動，歸母凈利大幅增長主因公允價值變動損益收窄，收入增速高于扣非凈利增速主因高占比的中藥板塊毛利率提升。受益于存量修復(fù)+新品放量，我們預(yù)計2023-25年歸母凈利9.3/11/12.9億元，考慮到公司為現(xiàn)代中藥龍頭之一、23年業(yè)績有望顯著改善，給予2023年P(guān)E估值29倍（Wind一致預(yù)期可比公司均值18x），目標(biāo)價17.90元（前值16.67元），維持“增持”評級。
中藥：收入與毛利率雙增，全年有望持續(xù)向上
1Q23中藥收入13.8億元（+22% yoy），毛利率同比+3.7pct至72.1%，我們預(yù)計2023~25年收入增速有望在10~15%、利潤端增速有望超20%：1）我們估算丹滴1Q23收入快速增長，渠道庫存從6~8個月降至2個月，受益于新冠康復(fù)期的心血管需求與新增糖網(wǎng)適應(yīng)癥，收入增速有望超10%；2）我們估算1Q23芪參益氣收入快速增長、養(yǎng)血清腦表現(xiàn)穩(wěn)健，受益于診療修復(fù)有望快速增長；3）我們估算1Q23年丹參多酚酸、益氣復(fù)脈實現(xiàn)較高增長，主因陽康受益，競爭格局邊際改善與診療修復(fù)驅(qū)動全年快速增長；4）感冒藥1Q23收入1.8億元（+64% yoy），主因需求旺盛。
芍麻止痙與坤心寧逐步貢獻增量，豐富在研有望接力成長
1）我們估算1.1類新藥芍麻止痙（2019年獲批、2020年納入醫(yī)保）1Q23收入同比增長超30%至750萬元，我們預(yù)計產(chǎn)品具備10億潛力；2）1.1類新藥坤心寧（2021年獲批、2022年納入醫(yī)保）適用于更年期綜合征，目標(biāo)人群1.6億人、產(chǎn)品具備20億潛力，2023年預(yù)計千萬收入；3）公司中成藥領(lǐng)域III期項目包括丹滴AMS（國際）及心絞痛（國際）、安神滴丸、脊痛寧等，II期包括腸康等近十個項目，預(yù)計2025年起陸續(xù)上市。
新品有望為化藥板塊注入活力，生物藥減值基本出清，財務(wù)指標(biāo)持續(xù)向好1）2023化藥有望觸底、豐富在研蓄力增長：1Q23化藥收入2.6億元（-19%yoy），主因蒂清集采影響。我們預(yù)計蒂清收入有望于23年觸底，全年維度水林佳、米諾膦酸的快速增長有望彌補影響，后續(xù)多個管線進入申報階段，有望于23~24逐步落地；2）2021~22年公司集中對天士力生物旗下在研項目進行梳理并計提資產(chǎn)減值損失，后續(xù)影響有望減弱。3）財務(wù)指標(biāo)持續(xù)好轉(zhuǎn)：毛利率同比+3.2pct至65.6%，應(yīng)收賬款下降至約7.6億元（2021 ~13億元），經(jīng)營凈現(xiàn)金流同比+78%至1.4億元。
風(fēng)險提示：銷售不達預(yù)期，研發(fā)不達預(yù)期。
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