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事件：箭牌家居發(fā)布2023年一季報(bào)。2023Q1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收11.10億元，同比下降1.67%；歸母凈利潤(rùn)0.03億元，同比下降88.15%；扣非后歸母凈利潤(rùn)-0.16億元，同比下降225.80%。
　　大力推動(dòng)渠道下沉，智能馬桶有望加速放量
　　收入端看，公司Q1作為傳統(tǒng)銷售淡季（21Q1、22Q1收入占比分別為12.97%、15.01%），整體收入維穩(wěn)，其中家裝、直營(yíng)電商、直營(yíng)工程渠道預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)率先回暖。渠道方面，23年公司針對(duì)不同渠道采取針對(duì)性優(yōu)化措施：（1）零售渠道：公司同步推動(dòng)專賣店優(yōu)化升級(jí)和渠道下沉布局，通過(guò)門(mén)店形象升級(jí)帶動(dòng)衛(wèi)浴空間產(chǎn)品配套率和智能產(chǎn)品占比提升，并加大對(duì)社區(qū)店、鄉(xiāng)鎮(zhèn)店、五金店的開(kāi)拓力度以及網(wǎng)點(diǎn)布局。
　?。?）家裝渠道：公司持續(xù)增加合作伙伴數(shù)量和專款套系產(chǎn)品，23年有望加速貢獻(xiàn)增量份額。（3）電商渠道：公司通過(guò)專款研發(fā)對(duì)線上線下產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)有效區(qū)隔，并打造更多電商爆品，補(bǔ)充電商產(chǎn)品品類及組合，發(fā)力抖音等內(nèi)容電商以及其他新興平臺(tái)銷售渠道。（4）工程渠道方面，公司在嚴(yán)格控制應(yīng)收風(fēng)險(xiǎn)的前提下，積極拓展精裝房和公共工程項(xiàng)目，持續(xù)推動(dòng)收入結(jié)構(gòu)改善。
　　品類方面，23年公司規(guī)劃以更為進(jìn)取的策略突破智能馬桶市場(chǎng)，以輕智能化產(chǎn)品加速攻占低線市場(chǎng)，并對(duì)經(jīng)銷商采取裸價(jià)政策以推動(dòng)市場(chǎng)擴(kuò)張。
　　Q1利潤(rùn)下降影響有限，看好公司盈利中樞向上
　　盈利能力方面，23Q1單季度毛利率為30.44%，同比下降5.47pct，環(huán)比提升0.26pct，主要系部分產(chǎn)品加大折扣審批力度所致。同時(shí)，公司持續(xù)推進(jìn)降本工作，例如零部件標(biāo)準(zhǔn)化、精簡(jiǎn)產(chǎn)品SKU等項(xiàng)目，后續(xù)生產(chǎn)成本有望進(jìn)一步下降。期間費(fèi)用方面，23Q1公司期間費(fèi)用率為30.74%，同比下降2.42pct，銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為9.59%/14.94%/6.18%/0.03%，同比分別-1.91/-1.42/+1.12/-0.21pct。銷售費(fèi)用率下降主要由于部分產(chǎn)品采取裸價(jià)促銷，公司不需支付廣告等補(bǔ)貼費(fèi)用；管理費(fèi)用率降低主因停工損失減少；研發(fā)費(fèi)用率提升主因研發(fā)人員工資增加。綜合影響下，23Q1凈利率為0.25%，同比下降2.07pct。
　　投資建議：箭牌家居作為內(nèi)資衛(wèi)浴龍頭品牌，產(chǎn)品、渠道優(yōu)勢(shì)顯著，智能化、套系化發(fā)展方向明確。伴隨疫后消費(fèi)復(fù)蘇、線下客流恢復(fù)，業(yè)績(jī)持續(xù)成長(zhǎng)可期。我們預(yù)計(jì)箭牌家居2023-2025年?duì)I業(yè)收入為92.32、110.71、134.57億元，同比增長(zhǎng)22.87%、19.92%、21.55%；歸母凈利潤(rùn)為8.01、10.10、12.58億元，同比增長(zhǎng)35.09%、26.10%、24.55%，對(duì)應(yīng)PE分別為20.8X、16.5X、13.3X，給予23年31xPE，目標(biāo)價(jià)25.35元，維持買入-A的投資評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)；原材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；技術(shù)和產(chǎn)品創(chuàng)新滯后風(fēng)險(xiǎn)；募投項(xiàng)目不及預(yù)期收益風(fēng)險(xiǎn)。