>> 信達證券-中航重機(600765)2023年一季報點評：鍛造龍頭價值重估，全面賦能新一輪成長-230427
| 上傳日期： |
2023/4/27 |
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| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
信達證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
張潤毅 |
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事件：中航重機2023Q1凈利潤同比增長30.13%：4月26日晚間，公司公布一季報：2023Q1實現(xiàn)營收23.4億（+13.34%）；歸母凈利潤2.7億（+30.13%）。
點評：
2023Q1業(yè)績高增30.13%，維持“買入”評級。市場可能擔心未來行業(yè)放緩，導致競爭加劇，但我們認為，未來5年將是軍機放量、國產(chǎn)發(fā)動機列裝、民用航空大發(fā)展的關鍵期，航空鍛造千億市場空間廣闊，行業(yè)天花板言之尚早。我們判斷，公司作為國內稀缺的航空鍛鑄造龍頭，景氣上行煥發(fā)新機，價值重估，攻防兼?zhèn)?，有望迎來新一輪高成長。我們維持公司盈利預測：2023-2025年歸母凈利潤為16.2/22.68/30.64億，CAGR37.5%，對應PE為23/16/12倍，維持“買入”評級。
一季報業(yè)績亮眼：1）2023Q1業(yè)績再創(chuàng)新高：營收23.4億（+13.34%），歸母凈利潤2.7億（+30.13%），增速維持較高水平；剔除卓越鍛造出表影響，2023Q1營收同口徑增幅20.67%，歸母凈利潤不受影響。2）盈利能力與經(jīng)營效率再創(chuàng)新高：毛利率31.74%（+3.19pct）、歸母凈利率11.56%（+1.49pct），均為2009年以來Q1單季最高水平；存貨周轉率0.47再創(chuàng)新高，三項費率8.39%維持穩(wěn)定。3）我們認為，隨著高端產(chǎn)能的釋放、產(chǎn)業(yè)鏈一體化的持續(xù)推進、大型鍛造能力的補齊，公司盈利能力有望持續(xù)提升。
軍民并進，模環(huán)雙擊，強者恒強，公司有望迎來新一輪高成長：1）我國航空鍛造迎來黃金發(fā)展期，催生千億市場：據(jù)我們詳細測算，預計2022-2031年我國軍用飛機機身、發(fā)動機鍛造市場規(guī)模將達到1593、2091億；而以C919、ARJ21為代表的民機機身、發(fā)動機鍛造市場總需求將超過2500億。
2）全面賦能：公司旗下安大、宏遠、景航，分別是國內環(huán)鍛、模鍛、中小鍛鑄造領域龍頭，2023年1月收購南山鋁業(yè)鍛造子公司，引入500MN模鍛壓機，賦能大型鍛造能力，市場份額有望進一步提升。3）新產(chǎn)能釋放：2018-2021年公司經(jīng)歷了2次定增，加碼36.1億投入西安新區(qū)先進鍛造產(chǎn)業(yè)基地建設等項目，我們預計2023-2025將是產(chǎn)能釋放高峰期，規(guī)模效應有望進一步凸顯。
聚焦航空鍛造核心主業(yè)，輕裝上陣，轉型騰飛：2019-2022年公司營收由56.6億增至105.7億，凈利潤由2.8億增至12億，CAGR為20.87%/63.44%。
我們認為，除了近年來行業(yè)景氣上行外，公司成功蛻變的關鍵在于：1）聚焦航空鍛造核心主業(yè)：2022年鍛造業(yè)務營收85.8億（+28%），收入占比從2017年的65%升至80%，毛利占比從72%升至77%；2）瘦身健體，剝離低效資產(chǎn)：2016年起剝離持續(xù)虧損的新能源業(yè)務，并對液壓子公司引進混改；3）經(jīng)營管理效率大幅提升：2020年6月推出第一期股權激勵，全面調動管理層積極性，2016-2022年三項費率由19.1%降至7.7%（-11.4pct）。
推進產(chǎn)業(yè)鏈一體化布局，對標PCC國際巨頭，降本增效有望齊頭并進：1）PCC通過資本運作與并購，成為航空零部件行業(yè)的產(chǎn)業(yè)巨頭：2000-2015年PCC營收自16.7億美元增至100億美元，利潤率自11.5%增至26%。
2）PCC由一家鑄造廠起家，發(fā)展史可分為三階段：第一階段抓住GE航空發(fā)動機結構鑄件發(fā)展機遇，收購多家鑄造廠；第二階段開啟橫向擴張收購鍛造巨頭Wyman-Gordon；第三階段推動縱向一體化，向上延伸至鈦合金、鎳基合金材料行業(yè)，向下延伸至飛機結構件領域。3）公司推動產(chǎn)業(yè)鏈一體化，降本增效有望齊頭并進：向上游增資中航上大，打通原材料與返回料供應循環(huán)體系，未來使用返回料有望降本30%；向中游增資安吉精鑄，推動精密鑄造業(yè)務發(fā)展；向下游推進等溫鍛造、精密鍛造產(chǎn)能建設，提升產(chǎn)品附加值。
催化劑：高端產(chǎn)能陸續(xù)釋放；精益挖潛提升效率。
風險提示：新產(chǎn)能釋放進度不及預期；經(jīng)濟下行的風險；收購南山鋁業(yè)鍛造業(yè)務不及預期。
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