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[投資要點(diǎn)
　　公司公告2023年一季報(bào)：23Q1收入30.02億元/yoy-9.29%、歸母凈利潤(rùn)3.11億元/yoy+48.85%、扣非歸母凈利潤(rùn)2.92億元/yoy+58.34%。隨國(guó)內(nèi)疫情影響減小、消費(fèi)環(huán)境回暖，23Q1公司收入下滑幅度較22年的雙位數(shù)下滑環(huán)比收窄；凈利實(shí)現(xiàn)大幅增長(zhǎng)、表現(xiàn)好于收入，主因毛利率提升、費(fèi)用率下降、其他損益項(xiàng)目同比改善。
　　流水逐月改善趨勢(shì)明顯，23Q1巴拉表現(xiàn)好于森馬。1）分月度看，1/2/3/月公司全渠道零售額分別同比-10.8%/+1.3%/+6.9%、累計(jì)同比-4%，4月前27天同比+24%，逐月改善趨勢(shì)明顯。整體來(lái)看零售表現(xiàn)好于報(bào)表營(yíng)收，主因23Q1批發(fā)收入同比下滑高個(gè)位數(shù)（23Q1的批發(fā)業(yè)務(wù)貨品為22Q4提前預(yù)定）、拖累報(bào)表營(yíng)收。2）分品牌看，23Q1巴拉表現(xiàn)好于森馬、森馬品牌環(huán)比延續(xù)凈關(guān)店，截至23Q1末公司門(mén)店8127家（森馬2738+巴拉5389家）、較22年末環(huán)比凈減13家（森馬-13家、巴拉持平），公司預(yù)計(jì)23年隨消費(fèi)環(huán)境回暖、有望恢復(fù)凈開(kāi)店（200-300家）。
　　毛利率提升、費(fèi)用率下降，歸母凈利率明顯提升。1）毛利率：23Q1毛利率同比+1.69pct至44.34%，主因市場(chǎng)環(huán)境回暖、公司折扣減輕，同時(shí)在全域融合戰(zhàn)略推進(jìn)下、線上線下同款同價(jià)產(chǎn)品占比提升、帶動(dòng)毛利率改善。2）期間費(fèi)用率：23Q1同比-1.55pct至28.11%，其中銷(xiāo)售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別同比-0.70/-0.15/-0.06/-0.65pct至23.40%/4.28%/1.36%/-0.93%，其中銷(xiāo)售費(fèi)用率下降主因23Q1凈關(guān)店幅度較22Q1縮小、相關(guān)費(fèi)用損失減小，管理費(fèi)用率下降主因公司員工規(guī)模收縮，財(cái)務(wù)費(fèi)用率下降主因貼現(xiàn)利息減少。3）其他損益項(xiàng)目：23Q1資產(chǎn)減值損失8130萬(wàn)元/22Q1為1.5億元、主因庫(kù)存減少；信用減值損失沖回1545萬(wàn)元/22Q1為-3468萬(wàn)元、主因應(yīng)收賬款減少；其他收益1382萬(wàn)元/yoy+226%，主因政府補(bǔ)助增加。4）歸母凈利率：綜合上述變化，23Q1歸母凈利率同比+4.05pct至10.36%。
　　存貨下降，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額同比轉(zhuǎn)正，營(yíng)運(yùn)情況優(yōu)化。1）存貨：截至23Q1末存貨33.7億元/yoy-16.8%，較22年末的38.5億元明顯降低。截至23Q1存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)194天、較22Q1增加3天、較22年末增加13天，存貨周轉(zhuǎn)有待進(jìn)一步優(yōu)化。2）現(xiàn)金流：23Q1經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額3.89億元/較22Q1的-561.5萬(wàn)元同比轉(zhuǎn)正，主因采購(gòu)貨款及費(fèi)用支出減少。截至23Q1末貨幣資金70.44億元/yoy+10.59%，資金充沛。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：公司為國(guó)內(nèi)童裝+休閑裝雙龍頭，22年受疫情沖擊業(yè)績(jī)承壓，23Q1隨疫情放開(kāi)收入下滑幅度收窄、凈利端在各項(xiàng)盈利指標(biāo)改善下同比大幅增長(zhǎng)。Q1零售流水表現(xiàn)好于收入端，且呈逐月改善趨勢(shì)，反映服裝終端消費(fèi)環(huán)境持續(xù)回暖、公司復(fù)蘇趨勢(shì)向好?？紤]23Q1業(yè)績(jī)超預(yù)期，我們將23-25年歸母凈利潤(rùn)從9.8/12/14億元上調(diào)至10.5/14.1/16.3億元，對(duì)應(yīng)PE為17/13/11X，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：國(guó)內(nèi)疫情反復(fù)，經(jīng)濟(jì)疲軟