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業(yè)績(jī)簡(jiǎn)評(píng)
　　4月28日，公司披露22年及23Q1業(yè)績(jī)。1）22年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收40.5億元，同比+18.6%；歸母凈利10.5億元，同比+17.4%。2）23Q1實(shí)現(xiàn)營(yíng)收9.6億元，同比-42.9%；歸母凈利3.0億元，同比-42.4%。
　　經(jīng)營(yíng)分析
　　22年節(jié)奏前高后低，后半程受外部環(huán)境擾動(dòng)較大；23年嚴(yán)肅執(zhí)行控貨調(diào)整市場(chǎng)秩序，節(jié)奏相對(duì)后移，表現(xiàn)至表觀Q1業(yè)績(jī)略承壓。產(chǎn)品策略上公司延續(xù)聚焦、培育大單品的思路，優(yōu)先發(fā)展內(nèi)參、酒鬼品牌。分產(chǎn)品來(lái)看：1）22年內(nèi)參/酒鬼/湘泉系列營(yíng)收分別為11.6/22.7/2.2億元，同比+12%/+19%/+26%，高價(jià)位產(chǎn)品受擾動(dòng)相對(duì)較大。其中，內(nèi)參量/價(jià)分別+15%/-3%，毛利率-0.5pct至91.6%，預(yù)計(jì)系省內(nèi)基地市場(chǎng)氛圍相對(duì)優(yōu)于省外，內(nèi)參結(jié)構(gòu)中52度標(biāo)品增速相對(duì)更高，54度占比約10%，文創(chuàng)占比約15%，23年54度、文創(chuàng)產(chǎn)品仍可期，52度延續(xù)市場(chǎng)把控。2）酒鬼系列量/價(jià)分別+18%/持平，毛利率+0.5pct至80.0%，23年公司明確強(qiáng)化紅壇地位，培育大單品，已成立紅壇事業(yè)部專(zhuān)項(xiàng)推進(jìn)市場(chǎng)推廣，包括提高掃碼獎(jiǎng)勵(lì)、持續(xù)開(kāi)展宴席活動(dòng)、加大核心終端獎(jiǎng)勵(lì)等，23年高增提高占比可期。22年紅壇占比酒鬼系列接近20%，省內(nèi)、省外占比相近；紫壇、傳承、文創(chuàng)占比均在10%左右。
　　22年公司歸母凈利率-0.3pct至25.9%，其中管理費(fèi)用率-1.0pct。23Q1公司歸母凈利率+0.3pct至31.1%，其中毛利率+1.8pct至81.5%，預(yù)計(jì)內(nèi)參/酒鬼系列增速差異不大，毛利率提升或與費(fèi)用體系改革、強(qiáng)化BC聯(lián)動(dòng)的費(fèi)用模式轉(zhuǎn)型相關(guān)；銷(xiāo)售費(fèi)用率+4.2pct，公司仍在加強(qiáng)消費(fèi)者培育與運(yùn)營(yíng)能力建設(shè)；管理費(fèi)用率+1.9pct，財(cái)務(wù)費(fèi)用率-4.6pct（利息費(fèi)用增加）。
　　我們認(rèn)為公司發(fā)展思路清晰，堅(jiān)持“做牢基地市場(chǎng)，做強(qiáng)高地市場(chǎng)，深度消費(fèi)者培育”的策略，篤定堅(jiān)持推進(jìn)改革，包括一路向C的模式改革、產(chǎn)品配額、費(fèi)用改革、專(zhuān)賣(mài)店改革等，伴隨社會(huì)庫(kù)存去化、渠道價(jià)盤(pán)理順，看好景氣回暖環(huán)境下公司后半程的彈性。
　　盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)
　　考慮渠道梳理仍需時(shí)日，我們分別下調(diào)23-24年歸母凈利19%/18%。預(yù)計(jì)23-25年收入增速為15.0%/26.2%/22.3%；歸母凈利增速為15.9%/30.1%/26.0%，對(duì)應(yīng)歸母凈利為12.2/15.8/19.9億元；EPS為3.74/4.87/6.13元，公司股票現(xiàn)價(jià)對(duì)應(yīng)PE估值為29.9/23.0/18.2倍，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　宏觀經(jīng)濟(jì)承壓風(fēng)險(xiǎn)；政策風(fēng)險(xiǎn)；全國(guó)化不及預(yù)期。