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業(yè)績(jī)摘要：公司發(fā)布2022年年報(bào)及2023年一季報(bào)。2022年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收14.4億元，同比增長(zhǎng)55.5%，；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.4億元，同比增長(zhǎng)78.9%。其中單Q4實(shí)現(xiàn)營(yíng)收2.8億元，同比增長(zhǎng)39.4%，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)0.1億元，同比增長(zhǎng)44.2%。2023年一季度公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收3.4億元，同比增長(zhǎng)4.8%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.3億元，同比下滑21.5%。
　　毛利率持續(xù)提升，費(fèi)控變動(dòng)合理。2022年公司毛利率達(dá)28.3%，同比上升3.5pp，主要受益于毛利率更高的自主品牌業(yè)務(wù)銷售占比提升。分業(yè)務(wù)來(lái)看，自主品牌業(yè)務(wù)/OEM&ODM業(yè)務(wù)毛利率分別為34.3%（+0.3pp）/23.2%（+2.8pp）；分產(chǎn)品來(lái)看，公司主營(yíng)產(chǎn)品帳篷及裝備/配件及其他/服裝及鞋子的毛利率分別為27.9%（+4.9pp）/34.2%（-1.7pp）/35.2%（+0.5pp）；分渠道來(lái)看，線上/線下銷售毛利率分別為37.9%（+2.1pp）/31.3%（-1.6pp）。費(fèi)用率方面，公司總費(fèi)用率為15.4%，與上一年基本持平。分拆來(lái)看，銷售費(fèi)用率/管理費(fèi)用率/研發(fā)費(fèi)用率/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為6.9%（+1.1pp）/6%（-0.1pp）/2.5%（-0.3pp）/0.02%（-1pp）。綜合來(lái)看，2022年公司凈利率為9.8%，同比上升1.3pp。2023年一季度公司毛利率為26.5%，同比提升1pp，主要受益于高毛利率的品牌業(yè)務(wù)銷售占比提升；總費(fèi)用率為16.2%，同比提升3.7pp，主要受銷售費(fèi)用率增加帶動(dòng)，具體來(lái)看銷售費(fèi)用率/管理費(fèi)用率/研發(fā)費(fèi)用率/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為7.3%（+3.4pp）/5.8%（+1.2pp）/1.7%（-0.6pp）/1.4%（-0.2pp）；凈利率為8.4%，同比下降2.8pp。
　　露營(yíng)需求旺盛驅(qū)動(dòng)自主品牌業(yè)務(wù)高增長(zhǎng)。2022年公司自主品牌業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收7.1億元，同比增長(zhǎng)130.5%，營(yíng)收占比達(dá)49.6%，提升16.4pp。自主品牌業(yè)務(wù)表現(xiàn)亮眼主要受益于國(guó)內(nèi)露營(yíng)需求旺盛，大牧業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)帶動(dòng)。2022年大牧業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收6.3億元，同比增長(zhǎng)196%；大牧主要渠道電商/分銷分別貢獻(xiàn)營(yíng)收2.1億元/3.1億元，分別同比增長(zhǎng)185.7%/209.3%。小牧業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收0.7億元，同比下降14.7%。小牧主要渠道直營(yíng)/加盟分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收0.2億元/0.5億元，分別同比-23.6%/-20%，2022年小牧直營(yíng)/加盟門店分別為25家/186家，較2021年底分別凈減少5家/10家。2023Q1公司自主品牌業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1.5億元，同比增長(zhǎng)65.8%，營(yíng)收占比同比提升16.6pp至45%，延續(xù)強(qiáng)勁增長(zhǎng)動(dòng)能。
　　受海外經(jīng)濟(jì)疲弱擾動(dòng)，代工業(yè)務(wù)邊際承壓。2022年OEM/ODM業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收7.2億元，同比增長(zhǎng)16.4%，營(yíng)收占比達(dá)50.4%。2022年受俄烏沖突疊加海外高通脹等因素影響，業(yè)績(jī)逐漸承壓。2023Q1OEM/ODM業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1.9億元，同比下滑19.6%，降幅較22Q4有所擴(kuò)大?？紤]到海外通脹影響需求及下游去庫(kù)存等因素影響，代工業(yè)務(wù)仍有壓力。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議。預(yù)計(jì)2023-2025年EPS分別為2.40元、3.22元、4.36元，對(duì)應(yīng)PE分別為22倍、17倍、12倍，維持“持有”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：露營(yíng)滲透率提升不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)。