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事件
　　23Q1營(yíng)收25.2億（+8.8%），歸母凈利潤(rùn)0.6億元（+40.6%），扣非歸母凈利潤(rùn)7497萬(wàn)（+115.6%）。22全年?duì)I收100.1億元（+11.6%），歸母凈利潤(rùn)3.6億元（+15.8%）。
　　投資要點(diǎn)
　　22收入破百億，23Q1全口徑收入增速符合預(yù)期，23Q1液體乳收入增速超10%分產(chǎn)品：22年液體乳/奶粉/其他收入分別為87.8/0.7/11.6億元，同比+5.7%/-2.9%/+95.6%。22年液體乳毛利率26.1%，同比+1.32pct。
　　分地區(qū)：22年西南/華東/華北/西北/其他區(qū)域收入分別為37.2/28.8/8.0/14.4/11.7億元，同比+3.1%/+31.5%/-7.8%/+0.5%/+34.4%。
　　分渠道：22年直營(yíng)模式/經(jīng)銷模式/其他收入分別為50.7/37.8/11.6億元，同比+19.8%/-8.8%/+95.6%。
　　23Q1收入穩(wěn)健增長(zhǎng)+盈利能力改善下，歸母凈利潤(rùn)同增40%符合預(yù)期，扣非歸母凈利潤(rùn)超預(yù)期同增116%，主因非經(jīng)常性損益-交易性金融資產(chǎn)處置虧損1380萬(wàn)（而22Q1收益1057萬(wàn)），這部分涉及23Q1匯率波動(dòng)下一筆境外融資對(duì)應(yīng)的匯兌損失，公司已鎖匯，判斷影響偏一次性。
　　結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，盈利彈性釋放開啟
　　盈利能力：22年毛利率24.0%（-0.5pct），凈利率3.6%（-0.2pct），其中，22年主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率26.1%，同比增長(zhǎng)1.3pct。23Q1毛利率27.1%(+3.1pct)，凈利率2.5%(+0.5pct)，毛利率提升主因產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，鮮奶占比的提升以及新品類的貢獻(xiàn)
　　費(fèi)用端：22年公司銷售費(fèi)用率13.6%（-0.4pct）；管理費(fèi)用率4.7%（-0.8pct）；研發(fā)費(fèi)用率0.5%（+0.0pct）；財(cái)務(wù)費(fèi)用率1.5%（+0.2pct）。23Q1銷售費(fèi)用率15.5%（+0.9pct）；管理費(fèi)用率4.4%（-0.8pct）；研發(fā)費(fèi)用率0.5%（+0.1pct）；財(cái)務(wù)費(fèi)用率1.6%（+0.2pct）。23全年銷售費(fèi)用結(jié)構(gòu)會(huì)進(jìn)一步優(yōu)化和調(diào)整，預(yù)計(jì)23年費(fèi)用率水平穩(wěn)中有升。
　　強(qiáng)研發(fā)賦能結(jié)構(gòu)優(yōu)化+毛利提升+核心品類成長(zhǎng)：22年低溫收入占比超50%，新品收入占比超10%
　?。?）“24小時(shí)”品類結(jié)構(gòu)升級(jí)：“24小時(shí)黃金營(yíng)養(yǎng)乳”在華東區(qū)域成功上市，進(jìn)一步推動(dòng)了“24小時(shí)”系列在全國(guó)范圍升級(jí)拓展，并帶動(dòng)“24小時(shí)黃金營(yíng)養(yǎng)乳”實(shí)現(xiàn)同比增長(zhǎng)近50%；
　　（2）“今日鮮奶鋪”打造國(guó)潮牛乳，基于不同消費(fèi)場(chǎng)景和香濃口味推出“濃”系列新品，強(qiáng)化品牌定位，該系列產(chǎn)品2022年同比增長(zhǎng)超過(guò)200%。
　?。?）新品的收入貢獻(xiàn)占比超過(guò)10%；
　?。?）低溫產(chǎn)品收入貢獻(xiàn)占比超過(guò)50%：低溫鮮奶及低溫酸奶產(chǎn)品均優(yōu)于行業(yè)表現(xiàn)，低溫鮮奶同比雙位數(shù)增長(zhǎng)，全國(guó)市占率超過(guò)10%，低溫酸奶在行業(yè)整體下行的環(huán)境下逆勢(shì)突破增長(zhǎng)。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　我們認(rèn)為23Q1是盈利能力提升的起點(diǎn)，公司通過(guò)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化+降本增效實(shí)現(xiàn)中期業(yè)績(jī)改善的思路清晰、規(guī)劃詳細(xì)。中期維度，盈利彈性釋放開啟。預(yù)計(jì)公司2023-2025年?duì)I收分別113.0、127.0、141.2億元；預(yù)計(jì)歸母凈利潤(rùn)分別為5.1、6.6、7.9億元；維持增持評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇超預(yù)期，原材料成本波動(dòng)超預(yù)期。