>> 申萬(wàn)宏源-水井坊(600779)22年報(bào)與23Q1點(diǎn)評(píng)：23Q1業(yè)績(jī)承壓，期待逐步改善-230503
| 上傳日期： |
2023/5/4 |
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pdf 共4頁(yè) |
來(lái)源： |
申萬(wàn)宏源 |
| 評(píng)級(jí)： |
增持 |
作者： |
呂昌,周緣 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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投資要點(diǎn)：
事件：公司發(fā)布2022年報(bào)與2023年一季報(bào)，2022年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收46.73億，同比增長(zhǎng)0.9%，歸母凈利潤(rùn)12.16億，同比增長(zhǎng)1.4%，EPS為2.49元。公司在22年業(yè)績(jī)快報(bào)中預(yù)告營(yíng)收和歸母凈利潤(rùn)分別同比增長(zhǎng)0.9%和1.4%，實(shí)際業(yè)績(jī)與預(yù)告相符。23Q1實(shí)現(xiàn)營(yíng)收8.53億，同比下降39.7%，歸母凈利潤(rùn)1.59億，同比下降56%，業(yè)績(jī)承壓。
公司23年經(jīng)營(yíng)目標(biāo)是2023年第一季度降低社會(huì)庫(kù)存，從2023年第二季度開始營(yíng)業(yè)收入恢復(fù)增長(zhǎng)，并預(yù)期從2023年第三季度開始營(yíng)業(yè)收入恢復(fù)雙位數(shù)成長(zhǎng)。2023年全年的凈利潤(rùn)與營(yíng)業(yè)收入同比2022年保持增長(zhǎng)。
投資評(píng)級(jí)與估值：考慮到23Q1業(yè)績(jī)承壓，下調(diào)2023~2024年盈利預(yù)測(cè)，新增2025年盈利預(yù)測(cè)，預(yù)測(cè)2023~2025年EPS分別為2.5，3.06，3.61元/股（前次2023~2024年預(yù)測(cè)EPS為2.99、3.57元/股），同比增長(zhǎng)0.2%，22.8%，17.9%，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為26x，21x，18x，維持增持評(píng)級(jí)。公司管理層具備豐富的酒類管理營(yíng)銷經(jīng)驗(yàn)，有助于公司保持良性、可持續(xù)增長(zhǎng)。長(zhǎng)期看，憑借帝亞吉?dú)W的股東背景，外企市場(chǎng)化的機(jī)制和消費(fèi)升級(jí)的大趨勢(shì)，公司在次高端領(lǐng)域依然具備一定成長(zhǎng)空間。
22年白酒營(yíng)收46.28億，同比增長(zhǎng)0.14%，其中，銷量貢獻(xiàn)-2.33%，產(chǎn)品組合貢獻(xiàn)-0.06%，價(jià)格貢獻(xiàn)2.52%。噸價(jià)提升主因公司八號(hào)、新井臺(tái)和新典藏出廠價(jià)較2021年調(diào)高。分產(chǎn)品看，高檔酒營(yíng)收45.03億，同比下降0.36%，其中銷量同比下降3.02%，噸價(jià)增長(zhǎng)2.7%；中檔酒營(yíng)收1.25億，同比增長(zhǎng)22.15%，其中銷量同比增長(zhǎng)8.34%，噸價(jià)增長(zhǎng)12.7%。此外，公司持續(xù)推出新產(chǎn)品，于10月發(fā)布帝王黃天號(hào)陳，發(fā)力100-300元價(jià)格帶下沉市場(chǎng)。
分區(qū)域看，22年公司八大市場(chǎng)增長(zhǎng)3%，其他市場(chǎng)同比下滑4%。八大市場(chǎng)中有四個(gè)超過(guò)整體增速，河南、湖南市場(chǎng)仍在推行穩(wěn)價(jià)措施，整體承壓。預(yù)期短期不利因素消除后有望在Q2恢復(fù)增長(zhǎng)，未來(lái)公司仍將繼續(xù)深耕八大市場(chǎng)。
23Q1白酒營(yíng)收8.53億，同比下降39.72%，其中銷量同比下降29.68%，主因典藏、井臺(tái)周轉(zhuǎn)壓力較大，公司對(duì)應(yīng)增大控貨力度所致，此外管理層更迭或亦造成一定影響。分產(chǎn)品看，高檔酒營(yíng)收8.02億，同比下降41.04%；中檔酒營(yíng)收0.46億，同比增長(zhǎng)10.78%。
23Q1春節(jié)后庫(kù)存壓力較大，公司庫(kù)存同比增加但是依然保持健康水平，預(yù)計(jì)不會(huì)對(duì)價(jià)盤產(chǎn)生不利影響。公司在2023年也將加強(qiáng)對(duì)新井臺(tái)的推廣力度，力求在500+次高端價(jià)格帶打造核心單品。展望23年，公司會(huì)加大對(duì)八大核心市場(chǎng)的線下廣告和消費(fèi)者活動(dòng)投入，繼續(xù)拓展如團(tuán)購(gòu)、電商等新渠道，該部分市場(chǎng)有望保持良好增速。后續(xù)看動(dòng)銷恢復(fù)速度，公司將努力在良性基礎(chǔ)上實(shí)現(xiàn)全年收入增長(zhǎng)。
22年凈利率提升主要得益于其他收益增長(zhǎng)以及所得稅率優(yōu)化，23Q1加大費(fèi)用投放致凈利率承壓。22年公司實(shí)現(xiàn)凈利率26.02%，同比提升0.14pct。拆分看，22年公司實(shí)現(xiàn)毛利率84.49%，同比下降0.04pct；稅率15.73%，同比下降0.16pct；銷售費(fèi)用率27.37%，同比上升0.88pct，主因職工薪酬占比提升；管理費(fèi)用率（含研發(fā)費(fèi)用）為8.39%，同比上升1.37個(gè)百分點(diǎn)，主因職工薪酬、折舊攤銷費(fèi)占營(yíng)收比例上升。公司凈利率提升主要來(lái)自于1）22年獲得產(chǎn)業(yè)發(fā)展扶持資金7012萬(wàn)元（去年同期為1549萬(wàn)元）；2）22年公司所得稅率25.5%，同比下降3.5pct，主要是未確認(rèn)遞延所得稅資產(chǎn)的可抵扣暫時(shí)性差異的影響。23Q1凈利率18.64%，同比下降7.01個(gè)百分點(diǎn)，主因營(yíng)收增速放緩，而公司在推廣新產(chǎn)品和結(jié)構(gòu)升級(jí)過(guò)程中加大費(fèi)用投放力度。23Q1毛利率83.12%，同比下降1.83pct，23Q1公司銷售費(fèi)用率31.89%，同比提升2.91pct，管理費(fèi)用率（含研發(fā)費(fèi)用）10.90%，同比提升3.91個(gè)百分點(diǎn)。
現(xiàn)金流表現(xiàn)承壓。22年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額13.14億，同比下降19.34%，主因銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金同比減少以及稅費(fèi)支出增加。22年銷售商品及提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金52.41億，同比下降1.85%。22年末預(yù)收款項(xiàng)(以合同負(fù)債+其他流動(dòng)負(fù)債近似)10.64億，環(huán)比增加0.61億元，去年同期環(huán)比增加1.01億元。23Q1經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額-0.16億，去年同期為3.94億元，其中，銷售商品及提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金8.77億，同比下降36.72%。23Q1末預(yù)收款(以合同負(fù)債+其他流動(dòng)負(fù)債近似)10.29億，較22年末減少0.35億，22Q1末預(yù)收款較21年末減少1.48億。
股價(jià)表現(xiàn)的催化劑：收入利潤(rùn)增長(zhǎng)超預(yù)期。
核心假設(shè)風(fēng)險(xiǎn)：經(jīng)濟(jì)下行影響中高端白酒需求。
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