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報(bào)告關(guān)鍵要素:
　　2023年4月28日晚間，公司發(fā)布2022年年報(bào)。2022年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收111.18億元(同比+21.44%)，歸母凈利潤(rùn)10.91億元(同比-10.94%)，擬每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利6元（含稅）。
　　投資要點(diǎn): 
　　22年收入維持快速增長(zhǎng)，歸母凈利潤(rùn)同比有所下滑。2022年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收111.18億元(同比+21.44%)，歸母凈利潤(rùn)10.91億元(同比10.94%)，扣非歸母凈利潤(rùn)10.25億元（同比-14.06%）。其中，Q4由于受疫情影響，營(yíng)收/歸母凈利潤(rùn)分別同比-18.66%/-26.88%。
　　黃金產(chǎn)品消費(fèi)高景氣，鑲嵌類產(chǎn)品收入下滑。2022年，公司堅(jiān)持以“黃金為主力產(chǎn)品、鉆石為核心產(chǎn)品”的產(chǎn)品定位，并配套銷售K金、鉑金、翡翠、珍珠、彩寶產(chǎn)品。黃金產(chǎn)品方面，公司從“情感表達(dá)、時(shí)尚裝扮、文創(chuàng)IP”三大產(chǎn)品研發(fā)方向，打造了“歡樂(lè)童年、浪漫花期、幸?；蕖⒓槿松?、美麗人生、璀璨人生”六大黃金產(chǎn)品線。此外，公司也加快了IP合作，重磅推出了與國(guó)家級(jí)文化IP《國(guó)家寶藏》的聯(lián)名系列。2022年，公司素金首飾產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)營(yíng)收84.68億元（同比+52.16%），收入占比大幅提升至76.17%，毛利率下滑2.42個(gè)pct至8.18%。隨黃金消費(fèi)市場(chǎng)高景氣度的延續(xù)，素金首飾產(chǎn)品銷售有望保持快速增長(zhǎng)。鑲嵌首飾方面，公司聚焦“幸福婚戀+時(shí)尚魅力”兩大產(chǎn)品研發(fā)方向，打造了豐富的系列產(chǎn)品，并加大了IP聯(lián)名合作開(kāi)發(fā)，與國(guó)家寶藏、梵高等IP進(jìn)行聯(lián)名，滿足消費(fèi)者差異化需求。2022年，由于外部經(jīng)營(yíng)環(huán)境變化影響，以及加盟商補(bǔ)貨需求被抑制，公司鑲嵌類產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)營(yíng)收13.00億元（同比-41.69%），收入占比下降至11.69%，毛利率同比+1.71個(gè)pct至31.45%。
　　加盟業(yè)務(wù)收入顯著提升，持續(xù)發(fā)力拓展線上渠道。線下渠道方面，2022年度，線下自營(yíng)業(yè)務(wù)收入10.69億元（同比-15.13%），銷售下滑主要由于部分自營(yíng)線下門店受外部環(huán)境影響經(jīng)營(yíng)停滯所致。線下加盟業(yè)務(wù)收入82.96億元（同比+27.20%），主要系黃金類產(chǎn)品收入增幅較大所致，其中，黃金類產(chǎn)品銷售收入/數(shù)量分別同比+74.4%/52.1%。截止2022年末，周大生品牌終端門店數(shù)量4616家（凈增加114家），其中加盟門店4367家（凈增加103家），自營(yíng)門店249家（凈增加11家）。線上渠道方面，2022年，公司加大電商業(yè)務(wù)發(fā)展力度，布局圖文電商、直播電商、社交電商三大模塊。公司2022年度自營(yíng)線上（電商）業(yè)務(wù)收入15.46億元（同比+34.65%），毛利率為24.30%（同比-4.14個(gè)pct）。在2022年“雙十一”活動(dòng)期間，公司線上全渠道成交額9.4億，榮登天貓珠寶行業(yè)Top1、視頻號(hào)珠寶類目Top1。
　　受產(chǎn)品收入結(jié)構(gòu)變動(dòng)影響，毛利率和凈利率下降。盈利水平方面，2022年，公司毛利率為20.78%，同比-6.53個(gè)pct，主要由于產(chǎn)品收入結(jié)構(gòu)變動(dòng)所致，凈利率為9.78%（同比-3.57個(gè)pct）。費(fèi)用率方面，銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為6.73%/0.84%/0.11%/-0.12%（分別同比0.88/-0.22/-0.04/+0.11個(gè)pct）。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議：基于2022年業(yè)績(jī)及公司業(yè)務(wù)發(fā)展，我們調(diào)整此前的盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司2023-2025年EPS分別為1.25/1.49/1.75元/股，對(duì)應(yīng)2023年4月28日收盤(pán)價(jià)的PE分別為14/11/10倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)因素：經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)、渠道拓展不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)。