>> 中信證券-協(xié)鑫能科(002015)2022年年報暨2023年一季報點評：成本壓力好轉(zhuǎn)，換電落地加速-230504
| 上傳日期： |
2023/5/4 |
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| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
李想,袁健聰,華鵬偉 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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2023Q1單季度，公司實現(xiàn)收入28.55億元，同比+9.57%；歸母利潤3.25億元，同比+91.07%，扣非凈利潤1.05億元，同比+6.27%。公司去年經(jīng)營受天然氣、煤炭成本高企和疫情影響較大，展望今年，成本因素出現(xiàn)改善，公司主業(yè)盈利已經(jīng)開始恢復，換電業(yè)務尤其是重卡模式逐漸跑通，全年經(jīng)營向好。
▍成本因素轉(zhuǎn)好，多元業(yè)務發(fā)力。2022年，公司實現(xiàn)收入106.8億元，同比-5.7%，歸母利潤6.8億元，同比-32.92%，扣非凈利潤2.9億元，同比-49.8%；四季度單季度，公司實現(xiàn)收入27.9億元，同比+0.5%，歸母利潤0.2億元，同比-89.8%，扣非凈利潤1.5億元，同比+477%；今年一季度，公司實現(xiàn)收入28.55億元，同比+9.6%，歸母利潤3.25億元，同比+91.1%，扣非凈利潤1.05億元，同比+6.3%。整體來看，2022年，公司原有售電售氣主業(yè)受天然氣、煤炭等成本漲價影響較大，公司有部分價格聯(lián)動，但短期成本壓力無法快速解決；同時，去年疫情對換電業(yè)務推廣也有影響。展望今年，原材料成本改善較大，換電尤其是重卡換電業(yè)務趨勢已起，疊加公司布局上游未來還有望進一步降本，公司多個業(yè)務開始穩(wěn)中向上。
▍熱電聯(lián)產(chǎn)階段性承壓，換電業(yè)務開始提速。截止2022年，公司并網(wǎng)總裝機容量為3689.04MW，其中燃機熱電聯(lián)產(chǎn)2437.14MW，風電743.9MW，生物質(zhì)發(fā)電60MW，垃圾發(fā)電116MW，燃煤熱電聯(lián)產(chǎn)332MW。分業(yè)務來看，全年售電98.31億千瓦時，同比-21.56%，售氣147.57萬噸，同比-8.73%，售電業(yè)務可控性更強，因此在成本高企時更容易調(diào)整出貨量，全年表現(xiàn)好于售氣業(yè)務。換電方面，截止2022年末，公司運營+在建充換電站超過100座，其中乘用車74座，重卡28座。公司已經(jīng)與吉利、福田、三一、東風、貨拉拉、寧德時代、地上鐵等主機廠、平臺方合作，打造“車、電池、站”三位一體解決方案，重點拓展鋼廠、煤礦、電廠等場景，預計今年建站速度提速。
▍盈利能力壓力雖在，但毛利率降幅開始收窄。2022年，公司毛利率為15.2%，同比-7.7pcts，主要因為天然氣、煤炭成本高企，2023Q1毛利率為16.8%，同比-1.8pcts，環(huán)比+8.1pcts，疊加今年成本趨勢，預計公司主業(yè)毛利率有望逐漸恢復。2022年，銷售費用率、管理費用率、研發(fā)費用率、財務費用率分別為0.9%/5.9%/0.2%/8.0%，同比+0.4/0.3/0.1/0.3pct，基本保持穩(wěn)定。2022年公司凈利率為6.4%，同比-2.5pcts，扣非凈利率為2.7%，同比-2.4pcts，公司出售部分風光電站增厚利潤。
▍公司資源稟賦強，戰(zhàn)略聚焦清晰。公司從事?lián)Q電運營具備以下優(yōu)勢：1、一體化布局能力強，后續(xù)在低成本用電、低成本換電設備、運營自動化上具備優(yōu)勢，盈利能力更強；2、協(xié)鑫集團能源業(yè)務全球布局，TOG/TOB積累雄厚，更有利于開拓商業(yè)運營市場；3、原有主業(yè)提供現(xiàn)金流保障，攜手中金碳中和基金+定增增強資金實力；4、第三方獨立性更強，享受換電車型保有量提升的紅利。今年以來，公司與中金合作的碳中和基金首期45億募資已經(jīng)結(jié)束，此外，公司通過定增再增加37億資本，大幅提升公司資金實力。根據(jù)公司公告，近期公司持續(xù)與貴陽產(chǎn)控、北京京深深向、浙江峘能新能源分別在電池銀行、京滬高速換電網(wǎng)絡建設、換電車型推廣等上達成合作計劃，持續(xù)壯大換電“朋友圈”，加速業(yè)務落地；此外，公司還與和宸盈佳、世紀天盛合作獲取磷礦資源，通過形成自有鋰電核心資源進一步提升一體化降本能力，增加產(chǎn)業(yè)鏈競爭力，布局長遠。
▍風險因素：換電全國推進不達預期；熱電聯(lián)產(chǎn)建設不達預期；天然氣成本上行等。
▍盈利預測、估值與評級：考慮2022年業(yè)績低于預期，我們下調(diào)公司2023-2024年EPS預測為0.67/0.83元（原預測為0.76/1.00元），當前股價分別對應2023-2024年21/17倍PE，新增2025年EPS預測為0.95元，當前股價對應2025年15倍PE。公司以熱電聯(lián)產(chǎn)起家，與其母公司一起為國內(nèi)民企能源企業(yè)龍頭，傳統(tǒng)主業(yè)經(jīng)營穩(wěn)健，換電業(yè)務資源稟賦強，業(yè)務戰(zhàn)略聚焦清晰，有望優(yōu)先享受國內(nèi)換電行業(yè)保有量提升。參照特銳德、瀚川智能等可比公司約2023年36倍PE估值情況（Wind一致預期），考慮公司換電成長性較高但原有主業(yè)已經(jīng)成熟，給予2023年28倍PE，對應目標價19元，維持“買入”評級。
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