>> 東吳證券-策略點(diǎn)評：又見“大象起舞”，這次如何演繹？-230507
| 上傳日期： |
2023/5/7 |
大?。?/td>
| 824KB |
| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
東吳證券 |
| 評級： |
-- |
作者： |
陳李,陳剛 |
| 下載權(quán)限： |
無限制-登錄即可下載 |
|
|
低估值風(fēng)格占優(yōu)，已經(jīng)持續(xù)了6個(gè)月
雖然2023年以來，科技股的表現(xiàn)更加強(qiáng)勢，但從風(fēng)格指數(shù)走勢來看，并沒有出現(xiàn)成長股占優(yōu)的局面。無論是自2022年10月31日市場見底以來，還是自2023年初以來，均呈現(xiàn)出低估值風(fēng)格占優(yōu)走勢，而本周兩個(gè)交易日出現(xiàn)了四大行集體上漲的走勢，令投資者不禁回憶起2014年年底的“大象起舞”行情。
從漲幅來看，自2022年10月31日以來，大盤價(jià)值/低市盈率指數(shù)/高分紅指數(shù)/上證指數(shù)等典型的低估值表征指數(shù)明顯跑贏了創(chuàng)業(yè)板指/高市盈率指數(shù)/小盤成長/大盤成長等成長或小盤表征指數(shù)，起點(diǎn)市盈率分別為5.5/5.6/4.7/11.4 VS 17.4/21.2/91.3/37.4，漲幅對比分別為28.3%/21.2%/20.3%/15.2% VS 4.9%/1.1%/0.9%/0.1%。
歷史上的五次低市盈率風(fēng)格占優(yōu)
歷史上，若按照滾動(dòng)6個(gè)月低市盈率指數(shù)跑贏高市盈率指數(shù)20%以上、且低市盈率指數(shù)區(qū)間內(nèi)絕對收益為正來定義，則曾5次出現(xiàn)比較明顯且持續(xù)時(shí)間達(dá)一個(gè)季度以上的低估值風(fēng)格占優(yōu)的情形，比較明顯的占優(yōu)階段集中于2003.5-2004.4，2006.5-2007.12，2014.12-2015.4，2017.1-2018.3，2022.1-2022.4（滾動(dòng)6個(gè)月的收益率差達(dá)到目標(biāo)區(qū)間的階段）：
階段一：2003.5-2004.4——投資驅(qū)動(dòng)下經(jīng)濟(jì)高增，五朵金花行情（鋼鐵、汽車、金融、石化、電力）；
階段二：2006.5-2007.12——匯改、股改紅利加經(jīng)濟(jì)高增長；
階段三：2014.12-2015.4——經(jīng)濟(jì)增速下滑，流動(dòng)性寬松，一帶一路、國企改革催化；
階段四：2017.1-2018.3——供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，上游盈利高增；
階段五：2022.1-2022.4——2021年前三季度PPI高增后，上游盈利高增。
因此，我們發(fā)現(xiàn)，低估值風(fēng)格占優(yōu)往往為兩種情形：其一是低估值品種盈利高增，典型如以上階段一/二/四/五，其次為經(jīng)濟(jì)增速下滑流動(dòng)性邊際寬松疊加主題事件催化，典型如以上階段三。
本次“大象起舞”，相對而言更加類似于2014年
我們認(rèn)為，本次低估值風(fēng)格的崛起，更加類似于2014年下半年的開始低估值風(fēng)格行情，理由如下：
第一，催化類似，無論是一帶一路還是中特估，事件性催化類比相似性較高，并且邏輯無法短期證偽，盡管國際環(huán)境可能有所差異。
第二，經(jīng)濟(jì)環(huán)境一定程度上類似，2014年各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)加速下行，但絕對基數(shù)尚可，2023年由于低基數(shù)效應(yīng)，增速不低，但若交易2019年以來的復(fù)合增速或2024年經(jīng)濟(jì)同比增速，則增速中樞明顯下行，而低估值板塊的估值處于歷史低位，高增速（成長板塊）-低增速（低估值板塊）增速差的明顯收斂成為低估值風(fēng)格估值中樞抬升的核心原因。但不能忽視的是，投資者有可能低估經(jīng)濟(jì)短期恢復(fù)能力，盡管中長期增速還在下臺階，但接下來兩個(gè)季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)若環(huán)比超預(yù)期，則順周期邏輯對低估值板塊依然構(gòu)成正面支撐。
第三，流動(dòng)性環(huán)境類似，2014年從定向降準(zhǔn)到全面降息，流動(dòng)性邊際不斷放松，2023年基礎(chǔ)流動(dòng)性寬裕，但繼續(xù)邊際寬松的作用有限。當(dāng)前經(jīng)濟(jì)面臨的是“流動(dòng)性陷阱”的困境，A股面臨的是無法從宏觀流動(dòng)性到A股資金面的順利傳導(dǎo)，因此A股年初以來呈現(xiàn)存量博弈特征，如年初幾路資金中，融資余額新增800億，重要股東凈減持1044億，新發(fā)基金（股票+混合）1012億，IPO再融資流出4411億，北上凈流入1806億，凈額增量為-1837億，個(gè)股平均成交額也處于2021年9月以來的下降通道，似乎和充裕的流動(dòng)性環(huán)境不太匹配，因此A股面臨的是無法從宏觀流動(dòng)性到A股資金面的順利傳導(dǎo)，即資金面無法形成正反饋帶來增量資金的困擾。
A股后續(xù)行情勝負(fù)手：資金面能否形成正反饋
對于A股而言，季度級別的勝負(fù)手在于資金面能否形成正反饋，推演幾種可能的情形：
第一，本輪中特估帶動(dòng)指數(shù)上行，觸發(fā)因素可能是5月以后一帶一路主題的諸多催化，資金面正反饋在賺錢效應(yīng)的好轉(zhuǎn)下形成，公募倉位已經(jīng)較高（2023Q1主動(dòng)偏股型整體股票倉位為85.23%，達(dá)到2012年以來歷史最高水平），存量加倉的空間有限，一季度新增十萬億居民存款是增量資金的來源，但在正反饋效應(yīng)形成過程中，風(fēng)格輪動(dòng)可能發(fā)生，類比于2014年12月是資金面形成正反饋效應(yīng)的關(guān)鍵月份（當(dāng)月TMT指數(shù)（8841646.WI）下跌10.43% VS低市盈率指數(shù)（801823.SI）上漲28.3%）。
第二，外資開始快速流入，我們在此前5月策略《預(yù)備進(jìn)攻》中提出，5月以后，北上資金可能會(huì)從年初交易國內(nèi)疫后復(fù)蘇向交易內(nèi)外經(jīng)濟(jì)增速差的邏輯轉(zhuǎn)變，外資流入帶動(dòng)公募重倉品種的上漲也將會(huì)帶來的資金面正反饋效應(yīng)。
第三，正反饋效應(yīng)無法形成，則兩大主線科技和中特估都無法形成更大級別行情，畢竟當(dāng)前TMT板塊成交額比例達(dá)到40%左右，已經(jīng)到達(dá)較為極致的區(qū)間，而中特估的進(jìn)一步上漲也依賴于市場成交額的進(jìn)一步提升。
我們認(rèn)為以上情形，一、二各自單獨(dú)發(fā)生或者同時(shí)發(fā)生的累計(jì)概率更大，三可能性較小。
整體而言，此輪大象起舞行情再起，和2014年底有諸多類似，經(jīng)濟(jì)環(huán)境、事件催化、流動(dòng)性環(huán)境均有其相
|
|
