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農(nóng)業(yè)銀行管理與經(jīng)營(yíng)能力穩(wěn)健，客戶與渠道基礎(chǔ)扎實(shí)，不良認(rèn)定與撥備計(jì)提充分。兩大定位與三大戰(zhàn)略的持續(xù)推進(jìn)，進(jìn)一步增強(qiáng)了公司應(yīng)對(duì)外部波動(dòng)、穿越經(jīng)濟(jì)周期的穩(wěn)定性與確定性。維持公司“增持”評(píng)級(jí)。
　　▍事項(xiàng)：農(nóng)業(yè)銀行發(fā)布2023年一季報(bào)，一季度營(yíng)業(yè)收入和歸母凈利潤(rùn)分別同比增長(zhǎng)+2.2%和+1.8%；不良貸款率季度環(huán)比持平于1.37%。
　　▍一季度營(yíng)收與盈利均保持正向增長(zhǎng)。公司一季度歸母凈利潤(rùn)同比+1.8%，增速延續(xù)可比同業(yè)領(lǐng)先水平，拆解來(lái)看：1）收入端增速改善，一季度營(yíng)業(yè)收入同比+2.2%（2022年全年同比+0.7%），主要是非息收入增長(zhǎng)起到積極貢獻(xiàn)；2）支出端大體穩(wěn)定，全年成本收入比24.52%（同比+0.61pct），費(fèi)用管控總體平穩(wěn)；撥備方面，一季度撥備計(jì)提同比+6.9%（2022年全年為-12.4%），當(dāng)季營(yíng)收端改善背景下公司適度加大了撥備計(jì)提力度。
　　▍量?jī)r(jià)協(xié)同有所改善，助利息凈收入環(huán)比增長(zhǎng)回正。一季度利息凈收入季度同比和環(huán)比分別為-3.5%/+2.6%，其中環(huán)比增速為過(guò)去四個(gè)季度來(lái)首次回正，量?jī)r(jià)因素拆分來(lái)看：1）規(guī)模擴(kuò)張表現(xiàn)積極，一季度公司總資產(chǎn)環(huán)比+8.5%（已考慮重述因素），為近年來(lái)同期的最高水平，當(dāng)季公司主導(dǎo)加大實(shí)體貸款和債券資產(chǎn)的配置。2）一季度息差走勢(shì)優(yōu)于預(yù)期，財(cái)報(bào)披露公司一季度凈息差1.70%，期初期末平均法測(cè)算當(dāng)季凈息差環(huán)比基本持平，當(dāng)季利息收入環(huán)比增速改善優(yōu)于利息成本，反映資產(chǎn)定價(jià)水平呈現(xiàn)積極變化。
　　▍中收增長(zhǎng)小幅改善，其他非息貢獻(xiàn)加大。一季度公司非息收入同比+27.3%（2022年全年-5.0%），具體拆分來(lái)看：1）手續(xù)費(fèi)及傭金凈收入同比增長(zhǎng)2.8%（2022年全年+1.2%），反映中間業(yè)務(wù)基礎(chǔ)進(jìn)一步夯實(shí)；2）一季度其他非息收入同比+317%，一季度市場(chǎng)債券收益率和匯率變動(dòng)的積極因素下，公司投資收益、匯兌收益和公允價(jià)值變動(dòng)收益同比均有不同程度改善。
　　▍廣義資產(chǎn)質(zhì)量再鞏固，撥備覆蓋率延續(xù)300%+。公司一季度不良貸款率環(huán)比持平于1.37%，廣義資產(chǎn)質(zhì)量指標(biāo)來(lái)看，當(dāng)季關(guān)注貸款率和逾期貸款率分別較年初下降0.02pct/0.08pct至1.44%/1.00%，均呈現(xiàn)進(jìn)一步夯實(shí)向好趨勢(shì)。撥備方面，一季度撥備計(jì)提同比+6.9%（2022年全年為-12.4%），當(dāng)季營(yíng)收端改善背景下公司適度加大了撥備計(jì)提力度；一季度撥備覆蓋率持平于上年末302.6%，繼續(xù)保持可比同業(yè)中的較優(yōu)水平。
　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：宏觀經(jīng)濟(jì)超預(yù)期下滑，導(dǎo)致資產(chǎn)質(zhì)量大幅惡化。
　　▍投資建議：農(nóng)業(yè)銀行管理與經(jīng)營(yíng)能力穩(wěn)健，客戶與渠道基礎(chǔ)扎實(shí)，不良認(rèn)定與撥備計(jì)提充分。兩大定位與三大戰(zhàn)略的持續(xù)推進(jìn)，進(jìn)一步增強(qiáng)了公司應(yīng)對(duì)外部波動(dòng)、穿越經(jīng)濟(jì)周期的穩(wěn)定性與確定性。考慮到一季度公司較為審慎的減值計(jì)提，小幅調(diào)整公司2023-2025年EPS預(yù)測(cè)為0.72元/0.78元/0.84元（原預(yù)測(cè)為0.73元/0.79元/0.86元），當(dāng)前A股/H股股價(jià)分別對(duì)應(yīng)2023年0.50XPB/0.38x PB。結(jié)合三階段股利折現(xiàn)模型（DDM）和可比公司估值，給予公司A股未來(lái)一年目標(biāo)估值0.62x PB（2022年），對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)4.30元，給予公司H股未來(lái)一年目標(biāo)估值0.48x PB（2023年），對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)3.80港元。維持公司“增持”評(píng)級(jí)。