>> 中信證券-宋城演藝(300144)2022年年報及2023年一季報點評：恢復(fù)趨勢樂觀，內(nèi)容創(chuàng)新升級-230504
| 上傳日期： |
2023/5/4 |
大?。?/td>
| 692KB |
| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
姜婭，楊清樸，李振寰 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告，僅限高級會員查看 |
|
|
2022年及2023Q1業(yè)績符合預(yù)期，去年極端壓力下現(xiàn)金流仍保持韌性，體現(xiàn)行業(yè)領(lǐng)先的經(jīng)營效率，并且不斷推動內(nèi)容創(chuàng)新升級。Q1多項目場次數(shù)處于剛復(fù)園的爬坡階段，但3月以來恢復(fù)趨勢較強勁，五一假期預(yù)排場次反映旺盛需求，隨著出行客流繼續(xù)釋放，后續(xù)旺季有望迎來較高業(yè)績彈性。中長期維度看，公司仍是具有高成長性的景區(qū)標(biāo)的，維持“買入”評級。
▍2022年業(yè)績符合預(yù)期，扣非凈利為虧損但現(xiàn)金流仍優(yōu)秀。2022年公司實現(xiàn)收入4.58億元/-61.4%、歸母凈利966萬元/-96.9%、扣非凈利-3671萬元（vs.2021年為2.68億元），2022年經(jīng)營性現(xiàn)金流3.32億元/-55.8%。公司業(yè)績符合預(yù)告區(qū)間，在困境中仍取得優(yōu)于行業(yè)平均的經(jīng)營成績，且現(xiàn)金流表現(xiàn)仍較優(yōu)秀。2022年公司確認(rèn)花房集團投資收益1.39億元/+17.1%。會計師事務(wù)所對公司2022年財報出具保留意見審計報告，原因為公司聯(lián)營企業(yè)花房集團參股25%的公司被調(diào)查從而導(dǎo)致花房集團有1.36億元賬戶資金被凍結(jié)，我們分析該事件對宋城演藝主業(yè)經(jīng)營并無影響；根據(jù)減值測試，長期股權(quán)投資可收回金額未低于賬面價值。
▍閉園時間長影響營收，毛利率同比持平。受疫情影響，公司演藝項目閉園天數(shù)較長，各地項目收入均顯著下降，2022年杭州宋城旅游區(qū)/三亞千古情/麗江千古情/九寨千古情/桂林千古情收入分別為2.08/0.55/0.85/0.21/0.32億元，分別同比下降57.1%/63.1%/26.7%/53.8%/65.3%，張家界、西安、上海千古情全年閉園，因此三地項目幾乎無收入，上海與西安項目對上市公司形成的合計虧損約1.1億元。另外，公司電子商務(wù)手續(xù)費為0.40億元/-44.9%，設(shè)計策劃費0.16億元/-83.9%，設(shè)計策劃費與輕資產(chǎn)收入確認(rèn)節(jié)奏有關(guān)。2022年公司綜合毛利率為50.1%/-0.9%，毛利率同比基本持平，杭州宋城旅游區(qū)/三亞千古情/麗江千古情毛利率分別為31.9%/69.3%/61.6%，分別同比-11.6%/+1.8%/+4.0%。
▍23Q1經(jīng)營表現(xiàn)較21Q1尚有差距，但當(dāng)前場次數(shù)已實現(xiàn)超越。23Q1公司實現(xiàn)收入2.34億元/+174.8%（vs.我們預(yù)測2.58億元）、歸母凈利0.60億元/+256.3%（vs.我們預(yù)測0.78億元）、扣非凈利0.56億元/+238.3%、經(jīng)營性現(xiàn)金流1.66億元/+688.1%，業(yè)績符合我們預(yù)期，疫情管控放開后迎來顯著反彈。相較21Q1，23Q1收入/歸母凈利分別恢復(fù)至76.5%/45.6%。根據(jù)我們通過公司官方微信公眾號發(fā)布內(nèi)容進行的統(tǒng)計，23Q1公司旗下演出場次總數(shù)約1060場（vs.21Q1約1250場）、其中重資產(chǎn)項目場次數(shù)約780場（vs.21Q1約990場），我們分析23Q1經(jīng)營表現(xiàn)較21Q1尚有差距與部分項目復(fù)園較晚有關(guān)（杭州、西安、張家界項目均于3月初復(fù)園）。但隨著各項目陸續(xù)恢復(fù)營業(yè)，場次數(shù)爬坡明顯，4月日均場次數(shù)約為23場（vs.21年同期約為22場），已實現(xiàn)超越，且截至目前麗江、桂林、西安等地千古情在營收、人數(shù)上超越歷史同期最高水平。今年五一假期在出行客流的集中釋放之下有望迎來演藝高峰，目前麗江、杭州等地五一假期預(yù)排千古情總場次已超2019年同期。
▍內(nèi)容升級精益求精，立足長遠保持開拓。公司在行業(yè)低谷期仍不斷推動內(nèi)容的創(chuàng)新升級與產(chǎn)品的打造，并且與疫情前相比，公司項目數(shù)、劇院數(shù)（多數(shù)項目推出了二號劇院）、座位數(shù)均有大幅提升。今年3月《西安千古情》升級改造后登頂西安景點收藏TOP1，較改造前在內(nèi)容和口碑方面均實現(xiàn)了較大突破，《上海千古情》也已完成升級，但根據(jù)公司財報，目前仍在進一步打磨劇目結(jié)構(gòu)、音樂、舞美、服化道效等，并對空間布局、劇院硬件配置、動線路向進行全面優(yōu)化，力爭在復(fù)園時收獲良好的市場反響，我們預(yù)計或?qū)⒂?月份暑期旺季開業(yè)。另外，根據(jù)公司公告，佛山項目也已建完，將于年內(nèi)推出。2022年還完成了三峽千古情簽約，輕資產(chǎn)業(yè)務(wù)也維持拓展步伐。
▍風(fēng)險因素：局部疫情反復(fù)超預(yù)期；疫情管控政策趨嚴(yán)；自然災(zāi)害影響；公司新項目拓展不及預(yù)期；公司上海項目復(fù)園后經(jīng)營表現(xiàn)弱于預(yù)期等。
▍盈利預(yù)測、估值與評級：2022年疫情沖擊下公司演出場次承壓，多項目閉園，但在極端壓力下公司仍實現(xiàn)盈利且現(xiàn)金流仍較優(yōu)。并且公司在行業(yè)低谷期仍不斷推動內(nèi)容升級與產(chǎn)品打造，劇院數(shù)、座位數(shù)較疫前增加、內(nèi)容品質(zhì)保持提升。今年隨著各地項目陸續(xù)復(fù)園，以及當(dāng)前旅游出行的強勁恢復(fù)趨勢，后續(xù)幾個季度業(yè)績有望迎來較高彈性，反復(fù)打磨之下的上海項目也值得期待，中長期維度看仍是具有較高成長性的景區(qū)標(biāo)的。考慮到場次數(shù)恢復(fù)趨勢好于此前預(yù)期，上調(diào)2023年歸母凈利預(yù)測至9.63億元（原預(yù)測為8.64億元），維持2024年歸母凈利預(yù)測為14.30億元，新增2025年歸母凈利潤預(yù)測17.91億元，現(xiàn)價對應(yīng)2023-25年動態(tài)PE為39/27/21x。選取景區(qū)板塊天目湖、中青旅、黃山旅游、峨眉山A、麗江股份、海昌海洋公園作為可比公司（麗江股份為Wind一致預(yù)期，其他基于中信證券研究部預(yù)測），2024年動態(tài)PE均值為24x，由于公司常態(tài)化ROE及模式復(fù)制帶來的成長潛力遠優(yōu)于景區(qū)板塊平均水平，再考慮公司正常狀態(tài)下歷史估值多數(shù)時候在25x-40x之間，且當(dāng)前處于景氣上行階段，故給予公司2024年35xPE，對應(yīng)公司一年期目標(biāo)價19元
|
|
