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事件：公司披露2022年年報(bào)2023年一季報(bào)，22年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入262.14億元，同比+31.26%，歸母凈利潤(rùn)80.96億元，同比+52.36%，實(shí)際業(yè)績(jī)超此前業(yè)績(jī)預(yù)告。其中22Q4實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入40.7億元，同比+49.95%，歸母凈利潤(rùn)9.88億元，同比+127.11%。22年銷售收現(xiàn)287.13億元，同比+14.63%。23Q1實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入126.82億元，同比+20.44%，歸母凈利潤(rùn)48.19億元，同比+29.89%，實(shí)際業(yè)績(jī)超此前業(yè)績(jī)預(yù)告。扣非歸母凈利潤(rùn)48.13億元，同比+29.83%，合同負(fù)債期末為41.72億元，環(huán)比減少27.36億元。
　　盈利水平穩(wěn)步提升，汾酒全國(guó)化加速推進(jìn)。2022年，公司毛利率/凈利率分別提升0.45/4.29pcts至75.36%/30.88%，利潤(rùn)高增主因產(chǎn)品結(jié)構(gòu)提升。分產(chǎn)品看，22年中高價(jià)酒/其他酒分別收入189.33/71.07億元，占比72.22%/27.11%；分地區(qū)看，22年省內(nèi)/省外分別收入100.36/160.04億元，同比增長(zhǎng)24.35%/36.35%，占比同比-2.13/+2.28pcts至38.28%/61.05%，公司深入推進(jìn)“1357+10”全國(guó)化市場(chǎng)布局，加速汾酒省外市場(chǎng)拓展步伐，長(zhǎng)江以南市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)穩(wěn)步突破，銷售額同比增長(zhǎng)超50%，2022年，青花汾酒系列銷售額成功突破百億，同比增長(zhǎng)60%，青花20、青花30銷售額持續(xù)提升。
　　 22Q4費(fèi)用投放效率持續(xù)優(yōu)化，利潤(rùn)增長(zhǎng)亮眼。22Q4銷售費(fèi)用率/管理費(fèi)用率分別同比-5.25/-4.75pcts至8.57%/10.01%，銷售費(fèi)用下降主因促消費(fèi)減少，費(fèi)用投放效率持續(xù)優(yōu)化。在22Q4疫情影響、消費(fèi)承壓的背景下，歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)127.11%，歸母凈利率同比+8.24pcts至24.27%，體現(xiàn)出較強(qiáng)的經(jīng)營(yíng)韌性和費(fèi)用管控能力。22Q4經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流同比變動(dòng)+42.6%至21.69億元。
　　 23Q1延續(xù)高增速增長(zhǎng)，全方位推動(dòng)營(yíng)銷更高質(zhì)量發(fā)展。23Q1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入/歸母凈利潤(rùn)同比+20.44%/+29.89%，延續(xù)22年高增速發(fā)展態(tài)勢(shì)，毛利率/凈利率同比提升0.8/2.76pcts至75.56%/38%。23Q1費(fèi)用投放持續(xù)降低，銷售費(fèi)用率/管理費(fèi)用率同比-3.2/-0.48pcts至7.95%/2.08%，力爭(zhēng)實(shí)現(xiàn)更高費(fèi)用投放效率。2023年，公司將圍繞“13348”汾酒營(yíng)銷改革綱領(lǐng)，“圍繞一個(gè)中心、緊扣三大任務(wù)、推進(jìn)三大行動(dòng)、完善四個(gè)體系、做到八大堅(jiān)持”，全方位推動(dòng)汾酒營(yíng)銷實(shí)現(xiàn)更高質(zhì)量發(fā)展。截至23Q1，合同負(fù)債環(huán)比變動(dòng)-27.36億元至41.72億元，經(jīng)銷商共3627家，凈增加10家。
　　投資建議：展望2023年，我們看好公司全國(guó)化、高端化發(fā)展，汾酒復(fù)興已然在途。我們預(yù)計(jì)公司2023~2025年?duì)I收分別為321/391/474億元，同比增長(zhǎng)23%/22%/21%，歸母凈利潤(rùn)分別為104/130/160億元，同比增長(zhǎng)28%/25%/23%，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)P/E分別為28/23/18倍，維持“推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：青花系列增長(zhǎng)不及預(yù)期；省外擴(kuò)張不及預(yù)期；食品安全風(fēng)險(xiǎn)。