>> 中信建投-江山歐派(603208)23Q1營收高增，保交樓+渠道拓展驅(qū)動增長-230507
| 上傳日期： |
2023/5/7 |
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pdf 共5頁 |
來源： |
中信建投 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
葉樂,黃楊璐 |
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核心觀點
2022年受信用減值損失影響下，歸母凈利潤降至-2.99億元，地產(chǎn)壞賬已計提較為充分。得益于保交付推動下工程業(yè)務(wù)復(fù)蘇+零售業(yè)務(wù)持續(xù)開拓，23Q1公司營收同增39.0%，23Q1經(jīng)銷商、直營、工程代理渠道營收同比+32.6%、56.1%、44.2%。展望2023年，保交樓訂單有望逐步推進(jìn)；預(yù)計公司將維持100家/年代理商拓展節(jié)奏、經(jīng)銷商擴(kuò)張保持800家/月，代理商和經(jīng)銷渠道有望繼續(xù)高增。毛利率Q1有所承壓，全年有望改善。
事件
公司發(fā)布2023年一季報：23Q1公司營收6.82億元/+38.98%，歸母凈利潤5850.0萬元/+5.64%，扣非歸母凈利潤3829.8萬元/+362.0%，經(jīng)營性凈現(xiàn)金流-0.34億元（去年同期-1.46億元），基本EPS為0.43元/股、同比4.88%，加權(quán)ROE4.05%/+1.09pct。
公司發(fā)布2022年年報：2022年公司營收32.09億元/+1.63%，歸母凈利潤-2.99億元（去年同期2.57億元），扣非歸母凈利潤-3.74億元（去年同期2.16億元），經(jīng)營性凈現(xiàn)金流5.23億元（去年同期-0.18億元），基本EPS為-2.19元/股（去年同期為1.88%），加權(quán)ROE-18.17%/-32.64pct。
簡評
保交付推動下工程業(yè)務(wù)復(fù)蘇+零售業(yè)務(wù)持續(xù)開拓下，23Q1公司營收高增。23Q1公司營收6.82億元/+38.98%，23Q1歸母凈利潤、扣非歸母同比+5.64%、+362%，盈利表現(xiàn)靚麗，主要系公司三大渠道均實現(xiàn)較快增長，其中經(jīng)銷商、直營、工程代理渠道營收1.69、2.78、1.74億元，分別同比+32.58%、56.06%、44.23%。
資產(chǎn)減值短期影響下22年凈利潤虧損。公司2022年營收32.09億元/+1.6%，歸母凈利潤降至-2.99億元（符合業(yè)績預(yù)告預(yù)期的-3.5至-2.5億元），主要系：1）對工程渠道客戶應(yīng)收款項計提相應(yīng)的信用減值損失，全年計提5.4億元信用減值損失；2）工程渠道業(yè)務(wù)毛利率有所承壓；3）公司大力拓展工程代理商渠道和經(jīng)銷商渠道，銷售費用增加；4）“江山防火門產(chǎn)線項目”和“重慶江山歐派年產(chǎn)120萬套木門項目”兩大項目的持續(xù)建設(shè)影響。2022年公司毛利率為23.85%/-5.24pct，其中經(jīng)銷、直營、工程代理毛利率分別為21.78%、28.63%、16.82%，同比-0.05、-6.65、-8.44pct。
渠道轉(zhuǎn)型成效漸顯，2022年工程代理、零售渠道延續(xù)高增。公司積極拓展多元渠道，加速布局經(jīng)銷商和代理商渠道,其中：1）工程直營渠道：22年公司工程直營營收11.91億元/-27.0%，22Q4、23Q1分別同增-2.2%、+56.1%；2）工程代理：22年工程代理營收9.09億元/+80.5%，主要系公司積極拓展代理商模式，2022年工程代理商凈增約150家至470家；3）經(jīng)銷渠道：22年經(jīng)銷渠道營收8.76億元/+26.4%，得益于公司持續(xù)加強(qiáng)招商力度，截至22年底共擁有加盟經(jīng)銷商24604家、較21年底凈增11135家。
23Q1業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)等調(diào)整致盈利能力承壓，現(xiàn)金流改善明顯。2023Q1公司毛利率為21.7%/-3.2pct，凈利率為8.58%/ -2.7pct，主要系較低毛利率的工程代理渠道占比提升，且直營工程渠道中相對低毛利的保交樓訂單有所增加，預(yù)計伴隨公司降本增效下23年全年盈利能力有望改善；23Q1公司銷售、管理、研發(fā)費用率分別為7.2%、3.4%、2.7%，同比-5.1、-0.7、-1.6pct。2022年、2023Q1公司凈經(jīng)營現(xiàn)金流為5.23億元（去年同期為-0.18億元）、-0.34億元（去年同期為-1.46億元），主要系公司款清發(fā)貨模式增加，現(xiàn)金流逐步回暖。
展望2023年，保交樓政策利好下有望帶動大宗工程端業(yè)務(wù)逐步復(fù)蘇，工程代理、零售渠道有望繼續(xù)高增。伴隨著保交樓政策逐步落地，22Q4開始公司訂單出現(xiàn)復(fù)蘇，預(yù)計：1）保交樓訂單有望逐步推進(jìn)，工程項目竣工進(jìn)度有望加速，如恒大項目預(yù)計帶來項目增量；2）公司積極拓展工程代理商，預(yù)計將維持每年100家代理商拓展節(jié)奏；3）公司積極開拓經(jīng)銷商，預(yù)計經(jīng)銷商擴(kuò)張規(guī)模保持800家/月，未來計劃發(fā)展到10萬家規(guī)模。
投資建議：預(yù)計23-25年營收43.3、53.6、63.0億元，同增35.0%、23.6%、17.6%，預(yù)計歸母凈利潤4.01、5.05、6.14億元，同比+234.2%、+26.0%、+21.7%，對應(yīng)23-25年P(guān)E為25x、20x、16x，維持“買入”評級。
風(fēng)險因素：1）地產(chǎn)行業(yè)持續(xù)下行：公司是地產(chǎn)后產(chǎn)業(yè)鏈公司，且目前主要需求來自于新房裝修，與房地產(chǎn)竣工、銷售等數(shù)據(jù)密切相關(guān)。其中大宗業(yè)務(wù)直接受到精裝房等開工影響，零售端業(yè)務(wù)受到新房購買和二手房交易影響，若房地產(chǎn)銷售持續(xù)下行，或?qū)τ谑袌鲂枨螽a(chǎn)生影響；2）行業(yè)競爭加?。耗鹃T公司市場集中度低，目前行業(yè)內(nèi)競爭對手較多，隨著行業(yè)競爭加劇，盈利能力或受到影響；3）原材料價格波動風(fēng)險等：公司原材料價格包括板材等，若原材料價格波動較大，對于公司業(yè)績產(chǎn)生直接影響。
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