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我們從債市杠桿率、質(zhì)押式回購成交量和隔夜占比等高頻數(shù)據(jù)中觀測到，4月市場加杠桿情緒呈現(xiàn)出先升后降的趨勢，后續(xù)債市杠桿很可能繼續(xù)維持較高水平。央行或通過邊際收緊貨幣政策控制市場風(fēng)險(xiǎn)，建議投資者需警惕市場止盈情緒發(fā)酵帶來的利率反彈調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)，但從中長期角度看，預(yù)計(jì)弱復(fù)蘇背景下貨幣政策仍將保持穩(wěn)健，債券市場整體仍將處于有利環(huán)境。
　　▍近期債市杠桿率變化情況：①測算的債市杠桿率在4月26日達(dá)到112.05%高位，之后有所下降。②質(zhì)押式回購日成交量，在4月6日達(dá)到峰值8.11萬億，相較3月平均值高出了1.83萬億，此后呈現(xiàn)下滑態(tài)勢，4月最后一個交易日為3.64萬億，仍比3月31日高出0.51萬億。③隔夜質(zhì)押式回購成交量占總回購成交量比例有部分異常值拉低了均值走勢，但也有短期沖高的現(xiàn)象，整體波動明顯加大。
　　▍節(jié)后債市杠桿率或?qū)⑸闲?。臨近五一假期，機(jī)構(gòu)出于各類因素考慮，加杠桿情況有所緩和，但這更多是短期調(diào)整而非長期趨勢，回顧近期杠桿率變化，整體上呈現(xiàn)上半月走高，臨近月末趨于下行的走勢。同時(shí)，資金利率回歸政策利率是大勢所趨，信貸投放放緩也提供了較為友好的資金面，但是5月稅期走款與政府債融資共振，可能會放大資金面波動，對債市加杠桿行為形成制約。因此，跨月后債市杠桿率大概率有所上行，但在各類因素影響下上升幅度可能有限。
　　▍央行會緊貨幣去杠桿嗎？貨幣政策堅(jiān)持以我為主、穩(wěn)字當(dāng)頭，在追求經(jīng)濟(jì)提振的同時(shí)，也注重防范市場過熱帶來的金融風(fēng)險(xiǎn)?；仡?020年以來幾次債市加杠桿情形，我們發(fā)現(xiàn)杠桿率抬升后也可能伴隨貨幣政策的邊際收緊。監(jiān)管對于債市杠桿率升高的應(yīng)對措施，呈現(xiàn)出提前預(yù)警、緩步轉(zhuǎn)向、逐步回歸政策常態(tài)的特點(diǎn)；尤其是在經(jīng)濟(jì)增長面臨壓力的階段，貨幣政策整體方向不會快速變化。因此，預(yù)計(jì)下周的MLF操作不排除結(jié)束去年年底以來超額續(xù)作的慣例，但整體上還將保持穩(wěn)健的基調(diào)。
　　▍后市展望：從債市杠桿率、質(zhì)押式回購成交量及隔夜回購占比的測算來看，債市杠桿很可能繼續(xù)維持較高水平。央行或通過邊際收緊貨幣政策控制市場風(fēng)險(xiǎn)，下周的MLF操作可能終止超額續(xù)作慣例。然而，從長期角度看，預(yù)計(jì)弱復(fù)蘇背景下貨幣政策仍保持寬松。對于債市而言，如果央行操作出現(xiàn)邊際收緊特征，建議投資者需警惕市場止盈情緒發(fā)酵帶來的利率反彈調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)。然而從中長期視角來看，預(yù)計(jì)債券市場整體仍處于有利環(huán)境。
　　▍風(fēng)險(xiǎn)提示：央行貨幣政策不及預(yù)期；經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇節(jié)奏與預(yù)期不符；銀行間市場流動性過快收緊。