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公司2022年實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入1902億元，同比+0.3%；歸母凈利潤245億元，同比+6.3%；扣非歸母凈利潤240億元，同比+9.8%。其中，22Q4單季度實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入418億元，同比-16.6%；歸母凈利潤62億元，同比-16.4%；扣非歸母凈利潤54億元，同比-23.5%。預(yù)計(jì)公司23-25年EPS為4.74/5.30/5.88元，當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)23年7.4x PE。據(jù)公司《未來三年股東回報(bào)規(guī)劃（2022-2024年）修訂稿》，不同分紅方案測算未來中長期股息率區(qū)間為5.7%-6.8%；我們認(rèn)為當(dāng)股價(jià)波動至股息率接近7%時(shí)，是較好的中長期布局時(shí)機(jī)，考慮到公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)、收入、利潤增速預(yù)測以及安全邊際，給予公司2023年9xPE，對應(yīng)目標(biāo)價(jià)43元，維持“買入”評級。
　　▍疫后復(fù)蘇疊加渠道補(bǔ)庫，Q1實(shí)際經(jīng)營質(zhì)量不俗。23Q1單季度公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入357億元，同比+0.4%；歸母凈利潤41億元，同比+2.7%；扣非歸母凈利潤37億元，同比-1.4%。單從收入端而言，業(yè)績低于預(yù)期；但23Q1公司合同負(fù)債為240億元，同比增加52億元；以“營業(yè)收入+合同負(fù)債”作為真實(shí)口徑比較，則收入實(shí)際增長接近雙位數(shù)，經(jīng)營質(zhì)量較優(yōu)。
　　▍行業(yè)或進(jìn)入景氣周期，龍頭有望持續(xù)受益。地產(chǎn)回暖&消費(fèi)復(fù)蘇背景下，我國空調(diào)行業(yè)或進(jìn)入景氣周期。根據(jù)產(chǎn)業(yè)在線數(shù)據(jù)，23Q1我國家用空調(diào)累計(jì)生產(chǎn)/銷售4261/4278萬臺，同比增長19%/5%；其中內(nèi)銷2200萬臺，同比增長17%。行業(yè)月度排產(chǎn)增速環(huán)比持續(xù)改善。具體到公司，格力23Q1庫存為1384萬臺，同比下降121萬臺；公司23M1-M5排產(chǎn)累計(jì)增速為2%，其中23M5排產(chǎn)485萬臺，同比增長10%，環(huán)比改善趨勢明顯。
　　▍利潤蓄水池?cái)U(kuò)大，分紅略低于預(yù)期。公司其他流動負(fù)債明顯改善，23Q1同比、環(huán)比提升約28億/23億元，利潤蓄水池進(jìn)一步擴(kuò)大。合同負(fù)債實(shí)現(xiàn)高增，截至23Q1末，公司合同負(fù)債達(dá)到240億元，同比/環(huán)比提升52億/90億元，經(jīng)銷商提貨積極，低渠道庫存&熱夏預(yù)期背景下補(bǔ)庫動力較強(qiáng)。分紅方面，公司2022年每股分紅為2元，對應(yīng)現(xiàn)金分紅率為46%，考慮到2020/2021年分紅率為102%/72%，2022分紅低于市場預(yù)期。公司現(xiàn)金余額較高，截至23Q1末，公司賬上貨幣資金達(dá)1863億元，占總資產(chǎn)的48.3%。
　　▍原材料價(jià)格下行&產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，毛銷差延續(xù)改善趨勢。產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化疊加原材料價(jià)格階段下行，公司毛利率顯著修復(fù)，22Q4/23Q1分別為27.8%/27.2%，同比分別+2.9/+3.8pcts。22Q4/23Q1公司毛銷差分別同比-0.2/+2.0pcts，23Q1改善明顯。利潤率方面，23Q1凈利率同比+0.9pcts。
　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：原材料價(jià)格上漲加劇成本壓力；市場需求復(fù)蘇不及預(yù)期。
　　▍投資建議：據(jù)公司《未來三年股東回報(bào)規(guī)劃（2022-2024年）修訂稿》，在公司現(xiàn)金流滿足公司正常經(jīng)營和長期發(fā)展的前提下，公司2022年至2024年每年每股現(xiàn)金分紅將不低于2元或現(xiàn)金分紅總額不低于當(dāng)年經(jīng)審計(jì)歸屬于上市公司股東凈利潤的50%。假設(shè)按2元分紅/股，當(dāng)前股價(jià)35.15元對應(yīng)股息率5.7%；如果取22-24年盈利預(yù)測的平均值約270億元凈利潤，按50%分紅即135億元，當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)股息率6.8%。綜上，基于謹(jǐn)慎性原則，當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)中長期股息率區(qū)間為5.7%-6.8%，因此公司估值處于合理偏低的水平。當(dāng)股價(jià)波動至股息率接近7%時(shí)，是較好的中長期布局時(shí)機(jī)，考慮到空調(diào)行業(yè)量價(jià)尚未達(dá)到天花板，公司利潤端穩(wěn)健增長可期，預(yù)計(jì)2023-2025年利潤C(jī)AGR約為9%左右，綜合美的集團(tuán)、海爾智家、海信家電2023年平均PE估值，考慮到公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)、收入、利潤增速預(yù)測以及安全邊際，給予公司2023年9xPE，對應(yīng)目標(biāo)價(jià)43元，維持“買入”評級。