>> 招商證券-4月金融數(shù)據(jù)點評：下行空間靠短端-230511
| 上傳日期： |
2023/5/12 |
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| 650KB |
| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
招商證券 |
| 評級： |
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作者： |
尹睿哲 |
| 下載權限： |
此報告為加密報告 |
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4月社融“表現(xiàn)平平”。2023年4月新增社融1.22萬億，同比多增2729億。與前三個月的“天量”對比，本月在環(huán)比層面下滑明顯；但數(shù)據(jù)在結構上仍有亮點。首先，從新增社融的季節(jié)性來看，歷年4月社融增量均環(huán)比明顯回落，位于全年低位；今年4月社融增量為2017年以來次低值，僅高于2022年同期。其次，從社融、M2、M1的增速來看，本月社融存量增速持平于10.0%，M2增速則繼續(xù)回落0.3個百分點至12.4%，M2與社融增速差已從年初的3.2%連續(xù)三個月收窄至2.4%，且M1增速也時隔兩月再度轉為擴張。最后，從內部結構來看，企業(yè)部門新增貸款仍然維持同比多增，中長貸余額增速也保持向上態(tài)勢，社融結構指標、居民存貸增速也均指向改善；美中不足的是居民部門未能延續(xù)前兩月的強勁改善態(tài)勢，時隔一年居民中長貸再度出現(xiàn)負增長現(xiàn)象。
與社融相關的“衍生指標”方面：1）社融結構指標繼續(xù)改善4.4個百分點至10.8%；2）居民貸款存款增速差連續(xù)兩個月收窄，本月改善0.4個百分點至10.55%；3）表內票據(jù)余額未能繼續(xù)壓縮，本月小幅上升；4）“資產荒”程度再度擴張。
市場開始定價“衰退”場景。近期，10Y國債收益率快速下行至2.7%以下，在幅度上脫離了“超跌修復”或者“情緒驅動”等因素可以解釋的范疇，事實上正在定價經濟“再衰退”。具體地：前期利率走勢與宏觀數(shù)據(jù)反向運行的原因是利率在去年四季度贖回沖擊過程中經歷了超調，本質上是“超跌修復”而非對“弱復蘇”現(xiàn)實的否定；但目前基本面已經填平了疫情沖擊缺口，利率水平進一步向下破位，需要對“弱復蘇”方向本身進行修正。
4月社融并未提供“衰退加速”的增量證據(jù)。相比于同步高頻信號，社融指標帶有更多的“前瞻意義”，因而可以為經濟的動態(tài)路徑提供更多線索。當前，居民部門中長貸處于低位，存在回升可能；而企業(yè)部門中長貸處于高位，存在回落風險。因而，居民部門改善的程度決定了經濟復蘇能有多強；而企業(yè)部門回落的程度決定了衰退風險會有多大。從這個角度看，4月社融提供了復蘇“上限”下修的證據(jù)（居民中長貸再度回落），但并沒有提供衰退“下限”惡化的證據(jù)（企業(yè)中長貸并未明顯回落）。
短期行情更依賴于短端打開空間。本輪上漲行情與歷史上常見的先“牛陡”后“牛平”路徑并不一致，近期短端下行反而比長端克制，市場看淡未來經濟的同時卻又不期待貨幣政策加力，收益率曲線呈現(xiàn)“牛平”特征。與長端已經在定價“衰退”相比，短端價格中隱含的“預期透支”風險并不算高，存在一定博弈空間。下一階段利率下行空間的打開或更依賴于短端帶動。
風險提示：海外風險事件，監(jiān)管政策超預期
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