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山西焦煤發(fā)布2022年年報(bào)及2023年一季報(bào)。2022年，山西焦煤實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入651.83億元，同比增長20.33%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤107.22億元，同比增長110.17%。公司擬含稅派現(xiàn)金股利68.13億元，折合分紅率63.54%，每股含稅分紅1.2元。2023Q1，公司實(shí)現(xiàn)營收147.52億元，同比-5.4%，環(huán)比-38.54%；歸母凈利潤24.70億元，同比-11.10%，環(huán)比+1.82%。對此，我們點(diǎn)評如下：
　　成本管控精進(jìn)，煤炭毛利率再提升。2022年，公司煤炭業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營收415.0億元，同比+20.52%，煤炭業(yè)務(wù)成本136.77億元，同比+3.51%。公司完成煤炭銷量3217萬噸，同比-11.18%，煤炭銷售單價(jià)1271.26元/噸，同比+36.87%，噸煤成本425.14元，同比+6.37%，噸煤毛利846.12元，同比+59.91%，噸煤毛利率為66.56%，同比增加9.59個(gè)百分點(diǎn)。
　　電力及熱力毛利率大幅改善，焦化同比轉(zhuǎn)虧。電力及熱力：2022年，電力及熱力業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營收72.12億元，同比+21.71%，營業(yè)成本73.62億元，同比-4.48%，毛利率-2.08%，同比增加27.90個(gè)百分點(diǎn)。其中：售電200億度，同比+3.63%，供熱2891萬GJ，同比+4.14%。焦炭：2022年，公司焦炭業(yè)務(wù)營收127.77億元，同比+22.14%，營業(yè)成本131.67億元，同比+18.00%，毛利率-3.05%，同比減少8.3個(gè)百分點(diǎn)，焦炭銷量419萬噸，同比+1.70%，
　　高比例分紅持續(xù)，高股息彰顯投資價(jià)值。據(jù)2022年年報(bào)，公司擬每10股含稅派息12元，以4月28日收盤價(jià)（10.27元/股）計(jì)，股息率達(dá)11.68%。公司擬合計(jì)分紅68.13億元，折合分紅率63.54%。公司重視股東回報(bào)，連續(xù)兩年分紅率維持在60%以上（2021年為64.24%），高分紅高股息價(jià)值凸顯。
　　集團(tuán)資產(chǎn)注入，公司煤炭版圖再擴(kuò)充。為避免同業(yè)競爭，焦煤集團(tuán)承諾將加快煉焦煤先進(jìn)產(chǎn)能兼并重組，提升公司在煉焦煤產(chǎn)業(yè)的集中度和話語權(quán)。2022年公司完成收購華晉焦煤51%股權(quán)以及明珠煤業(yè)49%股權(quán)（剩余51%股權(quán)為華晉焦煤持有），并納入合并報(bào)表范圍。華晉焦煤包含4個(gè)煤礦，分別為沙曲一礦（450萬噸/年）、沙曲二礦（270萬噸/年）、吉寧礦（300萬噸/年）與明珠礦（90萬噸/年），產(chǎn)能合計(jì)1110萬噸/年，開采煤種為優(yōu)質(zhì)主焦煤/配焦煤。收購?fù)瓿珊?，公司煤炭版圖進(jìn)一步擴(kuò)充。2022年，華晉焦煤實(shí)際實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤24.09億元，超額完成業(yè)績承諾。
　　投資策略：公司煤炭主業(yè)運(yùn)營穩(wěn)健，煤炭毛利率明顯提升。在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇背景下，我們判斷全年焦煤價(jià)格維穩(wěn)，同時(shí)，隨著優(yōu)質(zhì)煤礦不斷注入，公司煤礦產(chǎn)能盈利能力將進(jìn)一步提升。此外，公司連續(xù)兩年維持高分紅，投資價(jià)值彰顯。據(jù)此，我們調(diào)整了盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)公司2023-2025年歸母凈利潤分別為114.39/122.63/131.41億元，同比+6.7%/+7.2%/+7.2%，對應(yīng)EPS為2.20/2.36/2.53元，對應(yīng)4月28日收盤價(jià)PE分別為4.7/4.4/4.1倍。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)波動、煤價(jià)大幅變動、焦煤進(jìn)口超預(yù)期、資產(chǎn)注入不及預(yù)期等。