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23Q2下調(diào)MLF利率和LPR報(bào)價(jià)概率不大。（1）去年Q2由于疫情影響，各項(xiàng)宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)基數(shù)水平較低。預(yù)計(jì)今年Q2 GDP增速有望維持在7%以上的較高水平，再考慮到今年Q1已經(jīng)實(shí)現(xiàn)4.5%的GDP增速，上半年GDP增速將高于政府工作報(bào)告設(shè)定的5%目標(biāo)值，Q2貨幣政策處于觀察期。（2）短時(shí)間內(nèi)立刻降MLF和LPR報(bào)價(jià)，會(huì)加劇存貸款利率結(jié)構(gòu)性倒掛矛盾。3月末企業(yè)貸款加權(quán)平均利率為3.95%，較2022年12月末下降2bp。預(yù)計(jì)部分國(guó)股銀行對(duì)于優(yōu)質(zhì)企業(yè)發(fā)放的貸款利率水平降幅更大，甚至與部分存款利率形成了結(jié)構(gòu)性倒掛。若立刻下調(diào)MLF和LPR報(bào)價(jià)：一是使得存貸款利率結(jié)構(gòu)性倒掛加劇，引發(fā)更大資金空轉(zhuǎn)與套利；二是令前期已出臺(tái)的降低存款利率相關(guān)政策效果大打折扣。（3）下半年不排除會(huì)擇機(jī)啟動(dòng)降息。進(jìn)入下半年，若經(jīng)濟(jì)下行壓力進(jìn)一步加大，負(fù)債成本得到一定改善，不排除央行會(huì)擇機(jī)下調(diào)MLF利率，盡管目前資產(chǎn)端降息，對(duì)于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的推動(dòng)作用相對(duì)有限，但通過(guò)降息釋放明確穩(wěn)增長(zhǎng)信號(hào)也有一定必要性。
　　2023年Q2-Q4貸款利率反彈空間較小。（1）2020H2-2021H1屬于疫后復(fù)蘇較為強(qiáng)勁時(shí)期，但期間企業(yè)貸款利率上行幅度僅為4bp。當(dāng)前經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的斜率明顯不及2020H2-2021H1，這就意味著，貸款利率的上行幅度會(huì)比較有限；（2）與金融市場(chǎng)利率不同，貸款利率具有較強(qiáng)的“阻尼效應(yīng)”，總體易下難上；（3）當(dāng)前實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資一定程度上依賴(lài)于低息貸款環(huán)境，這就決定了貸款利率并不具備上行基礎(chǔ)，否則信貸社融增長(zhǎng)會(huì)出現(xiàn)快速萎縮，這不利于市場(chǎng)預(yù)期的穩(wěn)定；（4）經(jīng)歷Q1對(duì)公貸款高增之后，自Q2開(kāi)始，盡管銀行有適度側(cè)重于零售發(fā)力的考慮，但目前居民對(duì)未來(lái)現(xiàn)金流預(yù)期較為審慎，按揭早償訴求依然較強(qiáng)，使得整體零售貸款增長(zhǎng)情況依然較弱，4月份居民中長(zhǎng)期貸款出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，能夠反映居民加杠桿意愿的信用卡、車(chē)貸、按揭貸款等增長(zhǎng)情況并不理想。這意味著，零售端貸款的定價(jià)體系尚未企穩(wěn)，后續(xù)可能仍有下行空間。
　　在MV=PY框架下，低效M+低迷V，貨幣政策有陷入“流動(dòng)性陷阱”跡象。在費(fèi)雪方程式MV=PY下：（1）貨幣信貸（M）盡管高增，但較為低效，表現(xiàn)為：一方面，對(duì)公端，高增的企業(yè)中長(zhǎng)期貸款背后，經(jīng)營(yíng)貸貢獻(xiàn)率明顯高于固定資產(chǎn)投資貸，導(dǎo)致信貸數(shù)據(jù)虛增讀數(shù)的情況較為嚴(yán)重，即從央行披露的信貸數(shù)據(jù)層面看盡管不錯(cuò)，但實(shí)物工作量形成效率較低。另一方面，零售端，反映居民加杠桿意愿的信用卡、車(chē)貸、住房按揭貸款增長(zhǎng)情況較差，而存在跑冒滴漏的消費(fèi)貸+個(gè)人經(jīng)營(yíng)貸則增長(zhǎng)情況更好。（2）貨幣流動(dòng)性速度大幅下滑。截止2023年Q1，貨幣流通速度V為0.46%，這一水平在過(guò)去10年時(shí)間里，僅低于疫情時(shí)期的水平。對(duì)公貸款/對(duì)公定期存款今年1-4月份為2.86，近三年以來(lái)逐年下滑。在此情況下，貨幣政策有陷入“流動(dòng)性陷阱”的跡象，在恢復(fù)市場(chǎng)信心、疏通貨幣政策傳導(dǎo)渠道、提升貨幣活化效率之前，“放水”無(wú)法解決當(dāng)前經(jīng)濟(jì)面臨的困境。目前金融數(shù)據(jù)和經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)之間的背離情況，短期內(nèi)難以得到有效改善，這可能預(yù)示著本輪的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇斜率將較為平坦，金融向經(jīng)濟(jì)的傳導(dǎo)時(shí)滯也會(huì)更長(zhǎng)。
　　風(fēng)險(xiǎn)分析：宏觀經(jīng)濟(jì)下行壓力加大，信貸社融增長(zhǎng)持續(xù)走弱。