>> 中泰證券-固定收益周報：城投提前兌付，有哪些關(guān)注點？-230520
| 上傳日期： |
2023/5/22 |
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| 格式： |
pdf 共16頁 |
來源： |
中泰證券 |
| 評級： |
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作者： |
肖雨 |
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非事先約定的提前兌付，往往意味著主體賬上具備閑置資金，或者存在更換為較低融資成本方式的能力。由于提前兌付節(jié)奏與債務(wù)置換輪次之間存在弱聯(lián)系，市場對其保有關(guān)注。本文首先界定了提前兌付（非事前約定）與提前償還條款之間的區(qū)別，進一步分析了提前兌付原因，最后對提前兌付的歷史規(guī)律作分角度統(tǒng)計分析。
提前兌付行為廣義上可分為設(shè)立提前償還條款情況下的提前兌付行為和未設(shè)立提前償還條款情況下的提前兌付行為。本文主要研究的是非條款約定的提前兌付，即提前兌付中未設(shè)立提前償還條款的債券和有提前償還條款中的第二類情形，均需要通過召開持有人會議的方式確定債券償付方案并提前兌付的債券。2015年以來，擬提前兌付的非條款提前兌付城投債共計969只，償還規(guī)模共計5685.50億元。969只債券中，有849只債券的提前兌付決議在持有人會議中通過，未通過的有79只，未表決及取消的共計41只。
提前兌付歷史回顧。2015年7月，出現(xiàn)了歷史上第一只發(fā)布公告擬提前兌付的城投債“12德泰MTN1”。第一只成功提前兌付的城投債“13泰華信PPN001”于2016年3月發(fā)布召開持有人會議公告并完成了提前兌付。2016年4月至2017年6月期間，僅有13只城投債發(fā)布公告擬進行提前兌付。2017年7月起，城投債提前兌付規(guī)模增長迅速，大規(guī)模的提前兌付一直持續(xù)到2018年7月末。此后，城投債提前兌付遇冷，償付規(guī)模和只數(shù)均出現(xiàn)大幅下降。2020年起，提前兌付規(guī)模較2019年有所增加，除個別年份出現(xiàn)短暫的提前兌付小高峰外，提前兌付一直保持著較為穩(wěn)定的規(guī)模。
債券提前兌付的原因可以分為債務(wù)置換、維護區(qū)域信用環(huán)境、觸發(fā)約定條款、資金安排等。債務(wù)置換是指將非政府債券形式的存量政府債務(wù)置換為期限更長、利率更低的政府債券。維護區(qū)域信用是指當個體資質(zhì)的弱化，通過提前兌付可以為市場傳遞積極信號，避免對區(qū)域信用產(chǎn)生負面影響。觸發(fā)約定條款是指當募投項目發(fā)生變化或違反了募投條款中的規(guī)定，公司提議提前兌付債券。資金安排是指若發(fā)行人為了有效降低融資成本或避免存續(xù)債券維持成本，選擇提前兌付部分存續(xù)債券的全部或部分規(guī)模。
從地區(qū)分布看，2015年以來各地區(qū)提前償付規(guī)模和只數(shù)差異較大。提前兌付規(guī)模和只數(shù)最大的省份均是遼寧省，償還金額共計782.92億元，償還只數(shù)97只。從行政層級看，2015年以來地市級城投擬提前兌付債券規(guī)模占總規(guī)模比重達到58%，省級占比最少，僅為5%，區(qū)縣級為37%。地市級城投與區(qū)縣級城投只數(shù)相近，地市級城投占比52%，區(qū)縣級城投占比44%。從兌付方式看，2015年以來擬提前兌付的債券中，以面值和中債估值凈價提前兌付的只數(shù)較多，占比分別為34%和38%。面值兌付只數(shù)占總只數(shù)比例逐年上升，中債估值凈價兌付占比呈現(xiàn)下降趨勢。從兌付原因看，2015-2019年，提前兌付主要受債務(wù)置換驅(qū)動，2020年以來，發(fā)行人主要是出于降低融資成本或避免維持成本的考慮而提前兌付。
在提前兌付驅(qū)動因素為資金安排的前提下，提前兌付多數(shù)情況下可以視為區(qū)域資金寬裕度的風向標。近年債券提前兌付的主要驅(qū)動因素包括資金安排和債務(wù)置換等。2021年以來不含提前償付條款但擬進行提前償付的債券多分布在四川、重慶、山東、江蘇及湖南等地。資金安排中，既包括使用自身閑置資金或無息資金兌付，也包括獲取來自金融機構(gòu)的更低成本替代融資渠道。無論是使用外源或是內(nèi)源資金兌付，都與城投平臺自身資質(zhì)改善、融資能力增強有關(guān)，多數(shù)情況下可以體現(xiàn)出主體乃至區(qū)域的資金寬裕度。
信用債市場回顧：本周信用債發(fā)行總額1,452.93億元，較上周上升63.03%，凈融資額為-285.90億元，較上周凈融資規(guī)模提高79.32%，其中城投債凈融資為99.16億元，由上周的凈償還（-344.62億元）轉(zhuǎn)為凈流入，產(chǎn)業(yè)債凈融資為-385.06億元，凈償還規(guī)模較上周下降62.90%。本周信用債市場成交活躍度下降；1年期中短票據(jù)收益率下行、3年期和5年期中短票據(jù)收益率上行。本周有4家信用債發(fā)行人主體評級上調(diào)，無下調(diào)情況。
風險提示：數(shù)據(jù)更新不及時及提取失誤；統(tǒng)計口徑不一致；提前兌付原因判定有誤；市場環(huán)境變化。
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