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山東省經(jīng)濟(jì)實(shí)力較強(qiáng)，但由于省內(nèi)尾部區(qū)域輿情頻發(fā)，部分經(jīng)濟(jì)實(shí)力較強(qiáng)、債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)實(shí)際可控的區(qū)域也受到波及，利差處于高位。隨著近期山東省積極采取有力舉措，李強(qiáng)總理赴青島、濰坊調(diào)研再度強(qiáng)調(diào)化解重點(diǎn)領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)，利好政策及舉措下市場(chǎng)信心或有所修復(fù)，后續(xù)山東利差存在進(jìn)一步收斂空間。同時(shí)“資產(chǎn)荒”行情持續(xù)演繹，城投債被重點(diǎn)挖掘，山東省部分錯(cuò)殺的投資機(jī)會(huì)值得重點(diǎn)關(guān)注。
　　為什么是山東？
　　1、存量債大省，難以采取一刀切操作。2022年山東GDP達(dá)8.74萬(wàn)億元，截止5月10日，城投債券余額約1.34萬(wàn)億元，均排名全國(guó)第3，城投債全國(guó)占比近十分之一。
　　2、區(qū)域利差處于歷史高位，存在被錯(cuò)殺的機(jī)會(huì)。山東2021年以來(lái)負(fù)面輿情頻發(fā)，區(qū)域利差處于高位，歷史分位數(shù)達(dá)82%，部分區(qū)域基本面較好，但前期受輿情影響被錯(cuò)殺，投資機(jī)會(huì)值得關(guān)注。
　　3、山東受利好政策加持明顯。2022年9月以來(lái)中央三度發(fā)文聚焦山東，省市財(cái)金聯(lián)動(dòng)打“組合拳”積極作為解決發(fā)展和債務(wù)問(wèn)題，李強(qiáng)總理近期赴青島、濰坊調(diào)研，后續(xù)山東區(qū)域利差存在邊際收斂的政策條件。
　　山東的債市表現(xiàn)有哪些突出特點(diǎn)？
　　1、凈融資4月同比縮量明顯，但規(guī)模全國(guó)靠前。4月城投凈融資同比下降164億元，凈融資規(guī)模152億元排名全國(guó)第4。青島增幅達(dá)25億元，規(guī)模達(dá)113億元，說(shuō)明雖受輿情影響，但青島在省內(nèi)各地級(jí)市中認(rèn)可度仍較高。
　　2、發(fā)行成本整體有所下降，尾部地市環(huán)比上升。4月濟(jì)寧、淄博、濰坊發(fā)行成本高于6%，環(huán)比提升，濟(jì)南、省本級(jí)、威海低于4%，環(huán)比下降，市場(chǎng)對(duì)尾部地市認(rèn)可度沒(méi)有明顯改善，對(duì)濟(jì)南、省本級(jí)這樣的強(qiáng)區(qū)域有小幅提升。
　　3、成交收益率普遍降低，臨沂、淄博、省本級(jí)等短期限債券認(rèn)可度提升。從剩余期限1年以內(nèi)的債券成交來(lái)看，棗莊、臨沂、德州、淄博、省本級(jí)降幅超70BP，濰坊、濟(jì)寧環(huán)比增長(zhǎng)20BP、11BP。
　　4、信用利差普遍收窄，尾部地市仍處歷史高位。4月以來(lái)僅臨沂市信用利差走闊10BP，其他地市收窄5-128BP，濟(jì)寧市收窄幅度最大。聊城、濰坊、淄博當(dāng)前利差歷史分位數(shù)高于80%，棗莊、德州、東營(yíng)、泰安位于40%以下。
　　5、4月折價(jià)情況扭轉(zhuǎn)，市場(chǎng)信心有所恢復(fù)。1-3月山東城投債折價(jià)成交金額、占比、主體數(shù)逐月上升，4月出現(xiàn)扭轉(zhuǎn)，成交額環(huán)比下降9.8億元，占比下降1個(gè)百分點(diǎn)，折價(jià)平臺(tái)數(shù)減少2家。
　　山東區(qū)域被錯(cuò)殺的機(jī)會(huì)有哪些？
　　1、被錯(cuò)殺區(qū)域：臨沂、青島、淄博，以及省本級(jí)、濟(jì)南、煙臺(tái)?；久嫦鄬?duì)較好，但受尾部輿情影響估值上行，后續(xù)有繼續(xù)修復(fù)空間。
　　2、短端的品種確定性機(jī)會(huì)或較高：篩選濟(jì)南、青島、煙臺(tái)、臨沂存量公募債券中行權(quán)剩余期限0.5-1年、行權(quán)收益率3%以上、隱含評(píng)級(jí)AA（2）及以上的債券，適當(dāng)做下沉賺取利差收益。共篩出51只債券，余額354億元。
　　3、仍有拉久期的空間：在資質(zhì)較好的濟(jì)南市的存量公募債券中選取行權(quán)剩余期限1-2年、隱含評(píng)級(jí)AA+及以上、主體行政層級(jí)為省級(jí)或地市級(jí)、資產(chǎn)規(guī)模1000億以上的債券。共篩選出45只債券，債券余額693億元。
　　4、高收益?zhèn)嵢“柗ǎ荷綎|短期風(fēng)險(xiǎn)可控，區(qū)域高收益?zhèn)瘏⑴c性價(jià)比較高。首先，山東經(jīng)濟(jì)財(cái)政實(shí)力強(qiáng)于尾部區(qū)域，債務(wù)率低于天津、重慶、云南等高負(fù)債省份。其次，受政策加持，中央到地方都對(duì)山東債務(wù)問(wèn)題重視。最后，市場(chǎng)認(rèn)可度尚可，尤其中部及頭部地區(qū)信心有所恢復(fù)。省市一盤棋下，城投債由山東尾部區(qū)域首先打破剛兌概率較低，短期風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)尾部省份更可控，可關(guān)注輿情沖擊下部分高收益?zhèn)山粰C(jī)會(huì)，賺取阿爾法收益。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：化債舉措實(shí)施力度不及預(yù)期、超預(yù)期信用風(fēng)險(xiǎn)事件發(fā)生。