>> 中泰證券-建筑行業(yè)專題報告-再論我國國企改革專題：對標(biāo)淡馬錫、回看國企改革來時路，堅定持續(xù)看好建筑“中特估”年度主線-230522
| 上傳日期： |
2023/5/23 |
大小： |
2491KB |
| 格式： |
pdf 共26頁 |
來源： |
中泰證券 |
| 評級： |
增持 |
作者： |
耿鵬智 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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導(dǎo)言：我國土地財政走弱，國企改革、“中特估”助力股權(quán)財政。在傳統(tǒng)估值體系下，受市場認(rèn)知等因素影響，央國企估值偏低。本報告通過剖析新加坡淡馬錫模式、復(fù)盤我國國企改革歷程，探求國企改革方向、尋找建筑央國企投資機(jī)會。
淡馬錫(Temasek)介紹：新加坡國有資本運營平臺。為提高國有企業(yè)市場競爭力，新加坡政府實行改革，分離社會治理職能與企業(yè)管理職能。1974年，淡馬錫應(yīng)運而生，從新加坡財政部手中接管由36家企業(yè)組成的投資組合。成立初期，淡馬錫旗下公司以傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)為主，此后逐步向金融服務(wù)、消費與房地產(chǎn)、生命科學(xué)等領(lǐng)域擴(kuò)張。截至22M3末，淡馬錫由新加坡財政部全資控股。
淡馬錫模式剖析：多種變革手段，賦能市場活力。（1）行政管理與產(chǎn)權(quán)管理分離。新加坡財政部100%控股淡馬錫，僅通過任命董事、審閱年報等方式進(jìn)行管控，不干預(yù)內(nèi)部管理；（2）董事會組成多元化，多重監(jiān)督機(jī)制完善。淡馬錫董事會組成多元化，具體來源于政府官員、下屬企業(yè)領(lǐng)袖、民間人士，截至22M3末，非執(zhí)行獨立董事人數(shù)占比86%，董事會在面臨政府干預(yù)時能保持一定獨立性；（3）多階段激勵機(jī)制，激發(fā)公司動能。淡馬錫將短、中、長期激勵和遞延獎勵機(jī)制結(jié)合，分別設(shè)立短期年度現(xiàn)金獎金、中期財富增值獎金、長期投資共享計劃，實現(xiàn)多階段激勵。
淡馬錫經(jīng)營成效：資產(chǎn)規(guī)模持續(xù)增加、投資回報可觀。（1）資產(chǎn)規(guī)模方面，2022年，淡馬錫總資產(chǎn)規(guī)模達(dá)6723億新元，占新加坡GDP 10.4%；2002-2022年，資產(chǎn)規(guī)模CAGR達(dá)7.9%；（2）股東回報方面：截至22M3末，淡馬錫1/3/10/20/40年期股東回報率分別6%/9%/7%/8%/12%，20年期回報率遠(yuǎn)超新加坡20年期年化核心通貨膨脹率1.5%。
他山之石：對標(biāo)淡馬錫模式、回看國改來時路，堅定深化國企改革信心。（1）對標(biāo)與思辨：復(fù)盤歷史，我國國企改革與淡馬錫模式核心成功經(jīng)驗存在一定相似性，因此淡馬錫模式對我國新一輪國企改革仍有借鑒意義；（2）國企改革方興未艾：十六屆和十八屆三中全會指明國企改革方向，今年是全面貫徹落實黨二十大精神開局之年，國企改革有望進(jìn)一步走深走實；在國企改革歷程中，我國曾多次向淡馬錫學(xué)習(xí)，2023年3月24日，國務(wù)院國資委黨委書記、主任會見淡馬錫首席執(zhí)行長時提及，圍繞企業(yè)完善公司治理、強(qiáng)化董事會建設(shè)等加強(qiáng)交流；（3）國企改革成效可期：2003-2022年，央企資產(chǎn)總額/營業(yè)收入/利潤總額CAGR分別+12.74%/+12.13%/+12.04%。
投資建議：板塊回調(diào)、堅定持續(xù)看好建筑“中特估”年度主線，繼續(xù)推薦低估績優(yōu)央國企。
政策端：國資監(jiān)管體制不斷成熟，國企改革持續(xù)深化。我們認(rèn)為，國企改革由來已久，并具有持續(xù)性和成長性，布局優(yōu)化和公司治理仍是新一輪國企改革重點方向。在此背景下，對標(biāo)新加坡“淡馬錫模式”，低估績優(yōu)建筑央國企發(fā)展?jié)摿蛢r值重估屬性兼具。板塊回調(diào)情形下，堅定持續(xù)看好建筑“中特估”年度主線
個股端：中國特色社會主義估值體系和新一輪國企改革深化提升行動背景下，參照新加坡淡馬錫改革成效，建筑央國企經(jīng)營效率和盈利能力提升預(yù)期強(qiáng)化、具有估值修復(fù)空間，部分建筑央國企估值仍處10年歷史底部區(qū)間、存在一定安全邊際，繼續(xù)建議積極布局低估績優(yōu)央國企及其上市子公司。重點推薦：中國交建（0.70xPB）、中國中鐵（0.74xPB）、中國鐵建（0.61xPB）、華電重工（2.04xPB）、中國中冶（0.87xPB）、安徽建工（1.05xPB）；推薦：中國能建（1.10xPB）、中國電建（0.99xPB）；重點關(guān)注：中鐵工業(yè)（1.00xPB）、高鐵電氣（2.14xPB）、振華重工（1.35xPB）、中材國際（1.94xPB）、中鋼國際（1.76xPB）、中國建筑國際（0.83xPB）、四川路橋（2.03xPB）、北方國際（2.06xPB）；關(guān)注：中國化學(xué)（1.02xPB）、中國建筑（0.66xPB）、浙江交科（0.82xPB）、中工國際（1.34xPB）。
風(fēng)險事件提示：央國企改革進(jìn)度不及預(yù)期、國內(nèi)新冠疫情出現(xiàn)反彈、基建投資增速不及預(yù)期、房地產(chǎn)投資增速不及預(yù)期、電力投資增速不及預(yù)期、國企改革推進(jìn)力度不及預(yù)期
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