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投資要點(diǎn)：
　　凈息差收窄疊加非息負(fù)增長(zhǎng)拖累營(yíng)收增速：2022年四季度和2023年一季度國(guó)有大行板塊單季營(yíng)收同比增速分別為-6.1%和-6.2%，其中，利息凈收入同比增速分別為-1.3%和-2%，手續(xù)費(fèi)凈收入同比增速分別為-15%和2.2%，其他非息收入同比增速分別為-32%和-38%。從業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的絕對(duì)值看，除手續(xù)費(fèi)凈收入外，利息凈收入以及其他非息收入對(duì)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的拖累繼續(xù)加大，其中受基數(shù)效應(yīng)的影響，其他非息收入的負(fù)向貢獻(xiàn)度明顯上升。從上市公司公布的凈息差數(shù)據(jù)看，除中國(guó)銀行外，整體處于收窄的態(tài)勢(shì)。從資產(chǎn)負(fù)債兩端數(shù)據(jù)看，工商銀行和交通銀行凈息差的收窄主要是受負(fù)債端成本上升的幅度相對(duì)較大影響；郵儲(chǔ)銀行的資產(chǎn)端定價(jià)下行幅度較大，而負(fù)債端保持相對(duì)穩(wěn)定；建設(shè)銀行和農(nóng)業(yè)銀行則是資產(chǎn)和負(fù)債兩端的共同作用。
　　整體不良穩(wěn)步下行：從近三年國(guó)有大行的信貸投放情況看，新增主要集中于以下幾類行業(yè)：租賃和商務(wù)服務(wù)業(yè)、基建相關(guān)的交通運(yùn)輸業(yè)、制造業(yè)、批發(fā)零售業(yè)和房地產(chǎn)業(yè)。資產(chǎn)質(zhì)量方面，寬松的融資環(huán)境下，信貸保持較高增長(zhǎng)，國(guó)有行板塊整體不良率呈現(xiàn)穩(wěn)步下行態(tài)勢(shì)。從不良生成率等前瞻指標(biāo)看，也相對(duì)較為穩(wěn)定。從不良余額新增的數(shù)據(jù)看，零售不良的增加相對(duì)對(duì)公不良上升相對(duì)明顯。另外，雖然規(guī)模的擴(kuò)張較快，而且一直保持30%左右的分紅比例，但是板塊整體的核心一級(jí)資本充足率基本保持穩(wěn)定。
　　投資策略：按照2023年5月23日收盤價(jià)計(jì)算，6大國(guó)有行當(dāng)前的靜態(tài)PB估值均值為0.57倍。按照歷史平均30%的分紅率以及2022年末的EPS計(jì)算，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)的股息率均值為5.6%。從當(dāng)前引導(dǎo)存款利率下調(diào)的政策看，降低銀行負(fù)債成本，不僅有助于穩(wěn)定息差，也有助于推動(dòng)融資利率的下行。另外貨幣政策執(zhí)行報(bào)告強(qiáng)調(diào)總量適度，節(jié)奏平穩(wěn)，保持利率水平合理適度，整體上看仍保持穩(wěn)健基調(diào)。后續(xù)宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行有望保持整體好轉(zhuǎn)，其中二季度在低基數(shù)影響下增速可能明顯回升。近期，受估值修復(fù)行情的推動(dòng)，部分大型銀行的股價(jià)有所上漲。后續(xù)經(jīng)濟(jì)持續(xù)改善有望推動(dòng)銀行板塊估值繼續(xù)提升。2023年個(gè)股選擇上，我們建議關(guān)注兩條主線：第一是債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)緩釋，經(jīng)濟(jì)持續(xù)改善，板塊的估值修復(fù)行情可期。建議關(guān)注低估值的大型銀行。第二是受規(guī)模擴(kuò)張的支撐，營(yíng)收端穩(wěn)定高增的公司，總體業(yè)績(jī)?cè)鏊僖蚕鄬?duì)較好。
　　風(fēng)險(xiǎn)因素：宏觀經(jīng)濟(jì)下行，企業(yè)償債能力超預(yù)期下降，對(duì)銀行的資產(chǎn)質(zhì)量造成較大影響；寬松的貨幣政策對(duì)銀行的凈息差產(chǎn)生負(fù)面影響；監(jiān)管政策持續(xù)收緊也會(huì)對(duì)行業(yè)產(chǎn)生一定的影響。