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景嘉微是我國信創(chuàng)GPU芯片以及機(jī)載圖形顯示控制模塊龍頭，近年業(yè)績增長迅速，2023年GPU芯片業(yè)務(wù)有望恢復(fù)高增長，顯控模塊有望鞏固市場地位，在船用市場獲得更大成長空間。我們給予公司2023/24/25年EPS預(yù)測為0.93/1.24/1.66元，根據(jù)可比公司估值，給予公司2023年3.38x PEG，對應(yīng)114倍PE，對應(yīng)目標(biāo)價106元，首次覆蓋、給予“買入”評級。
　　▍公司是我國機(jī)載顯示模塊與國產(chǎn)GPU龍頭，近年來業(yè)績實(shí)現(xiàn)高增。景嘉微主要業(yè)務(wù)為圖形顯控模塊、小型專用化雷達(dá)以及GPU芯片三大領(lǐng)域。公司是我國最早系統(tǒng)性研發(fā)GPU的企業(yè)，也是國內(nèi)目前唯一自研GPU芯片量產(chǎn)出貨的A股上市公司。
　　▍GPU：并行計(jì)算加速硬件，算力與軟件支持是關(guān)鍵。1）GPU在CPU的基礎(chǔ)上犧牲一定的通用性來換取并行計(jì)算形象，核心要求在于足夠強(qiáng)的性能以及足夠的兼容性與可用性。軟件生態(tài)方面對國產(chǎn)GPU企業(yè)來說要求更高，直接決定產(chǎn)品的可用性，其中對于圖形GPU來說，最重要的是兼容圖形API，對GPGPU來說，需要重點(diǎn)兼容通用計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)。2）GPU未來發(fā)展方向主要是更多核心和更高效的專用架構(gòu)。Tensor Core相比普通GPU，計(jì)算效率提高數(shù)十倍，是AI時代必備的專用計(jì)算架構(gòu)。
　　▍國內(nèi)GPU行業(yè)：圖形運(yùn)算各百億元，信創(chuàng)商用并行發(fā)展。市場空間：1）VMR統(tǒng)計(jì)，中國2022年GPU市場規(guī)模約111億美元左右，且預(yù)計(jì)未來幾年全球和中國GPU市場增長速度有望維持在30%以上。2）下游細(xì)分市場空間中，游戲與數(shù)據(jù)中心最大，2022年全球市場規(guī)模均超百億美元，中國大陸對應(yīng)市場規(guī)模在百億元以上。競爭格局：1）圖形GPU賽道，面向商用市場的創(chuàng)業(yè)公司較少，生態(tài)適配影響性能表現(xiàn)。國內(nèi)已有公司兼容DirectX等主流圖形API并實(shí)現(xiàn)批量游戲適配。2）GPGPU賽道：面向商用市場尤其是AI市場的公司較多，生態(tài)壁壘比圖形GPU略低。3）信創(chuàng)市場：景嘉微占據(jù)黨政信創(chuàng)獨(dú)顯市場，JM9系列對標(biāo)GTX1050/1080，有望進(jìn)一步打開市場空間。
　　▍信創(chuàng)GPU未來發(fā)展：信創(chuàng)三大壁壘格局穩(wěn)固，GPGPU需求可期。信創(chuàng)GPU市場格局穩(wěn)固：1）市場參與者：景嘉微和中船709/716所分別是航空航天/艦船背景。2）景嘉微占據(jù)黨政信創(chuàng)獨(dú)顯市場，一方面是由于兆芯、龍芯用集顯，另一方面是由于景嘉微與飛騰同屬國防科大背景和PKS生態(tài)。3）三大壁壘使得格局穩(wěn)固：第一，我們測算黨政信創(chuàng)每年市場規(guī)模不到10億元；第二，信創(chuàng)生態(tài)的適配構(gòu)成壁壘；第三，其他創(chuàng)業(yè)公司多使用商業(yè)IP，可控性不足。未來發(fā)展：1）從黨政信創(chuàng)走向行業(yè)信創(chuàng)，我們測算年化市場空間12億元。2）根據(jù)甲子光年統(tǒng)計(jì)，數(shù)據(jù)中心增速有望超50%，2023年AI芯片規(guī)模超500億元，是信創(chuàng)GPU廠商最可能的第二成長曲線；游戲市場規(guī)模穩(wěn)中有增，我們預(yù)測中國2023年約35億美元空間，但對生態(tài)要求較高；我們預(yù)測車載市場規(guī)模2025有望達(dá)到35億美元，但國內(nèi)以ASIC路線為主。
　　▍顯控與雷達(dá)：圖形顯控業(yè)務(wù)地位領(lǐng)先，雷達(dá)業(yè)務(wù)景氣度高。圖形顯控業(yè)務(wù)是公司傳統(tǒng)強(qiáng)勢業(yè)務(wù)，在機(jī)載市場中市占率高，多年排名國內(nèi)第一，公司方案全面覆蓋飛機(jī)顯示場景，有望隨我國航空裝備換代實(shí)現(xiàn)增長，另外船用的顯控模塊也是重要增長點(diǎn)。雷達(dá)業(yè)務(wù)方面，公司產(chǎn)品包括防撞雷達(dá)、主動防護(hù)雷達(dá)、彈載雷達(dá)等，其中主動防護(hù)雷達(dá)的價值隨著近期國際實(shí)戰(zhàn)檢驗(yàn)而得到進(jìn)一步認(rèn)可，未來有望隨著我國地面裝備換代與改造實(shí)現(xiàn)出貨。
　　▍風(fēng)險因素：信創(chuàng)落地不及預(yù)期的風(fēng)險；公司產(chǎn)品研發(fā)不及預(yù)期的風(fēng)險；信創(chuàng)GPU行業(yè)競爭加劇的風(fēng)險；信創(chuàng)CPU廠商自研集顯的風(fēng)險；供應(yīng)鏈承壓風(fēng)險
　　▍盈利預(yù)測、估值與評級：公司是我國信創(chuàng)GPU與機(jī)載顯控龍頭，考慮到公司新產(chǎn)品競爭力提高以及信創(chuàng)修復(fù)等因素，未來業(yè)績有望重回快速增長軌道。我們給予公司2023/24/25年EPS預(yù)測為0.93/1.24/1.66元。選取海光信息、龍芯中科、瀾起科技、北京君正、寒武紀(jì)為可比公司，根據(jù)PEG、PE兩種估值方法孰低原則采用PEG估值，除尚未盈利的寒武紀(jì)外，4家可比公司2023年P(guān)EG的wind一致預(yù)期均值為3.38倍。給予公司2023年3.38x PEG，對應(yīng)114倍PE，對應(yīng)目標(biāo)價106元，首次覆蓋、給予“買入”評級。