>> 東吳證券-固收點(diǎn)評(píng)-山河轉(zhuǎn)債：藥輔行業(yè)龍頭受益國(guó)產(chǎn)替代加速-230611
| 上傳日期： |
2023/6/11 |
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| 848KB |
| 格式： |
pdf 共11頁(yè) |
來(lái)源： |
東吳證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
李勇,陳伯銘 |
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山河轉(zhuǎn)債（123199.SZ）于2023年6月12日開(kāi)始網(wǎng)上申購(gòu)：總發(fā)行規(guī)模為3.20億元，扣除發(fā)行費(fèi)用后的募集資金凈額用于新型藥用輔料系列生產(chǎn)基地一期項(xiàng)目和合肥研發(fā)中心及生產(chǎn)基地項(xiàng)目，并補(bǔ)充流動(dòng)資金。
當(dāng)前債底估值為69.04元，YTM為2.12%。山河轉(zhuǎn)債存續(xù)期為6年，中誠(chéng)信國(guó)際信用評(píng)級(jí)有限責(zé)任公司資信評(píng)級(jí)為A+/A+，票面面值為100元，票面利率第一年至第六年分別為：0.2%、0.5%、1.0%、1.5%、2.0%、3.0%，公司到期贖回價(jià)格為票面面值的108.00%（含最后一期利息），以6年A+中債企業(yè)債到期收益率8.76%（2023-06-09）計(jì)算，純債價(jià)值為69.04元，純債對(duì)應(yīng)的YTM為2.12%，債底保護(hù)一般。
當(dāng)前轉(zhuǎn)換平價(jià)為100元，平價(jià)溢價(jià)率為-0.05%。轉(zhuǎn)股期為自發(fā)行結(jié)束之日起滿(mǎn)6個(gè)月后的第一個(gè)交易日至轉(zhuǎn)債到期日止，即2023年12月18日至2029年06月11日。初始轉(zhuǎn)股價(jià)18.25元/股，正股山河藥輔6月9日的收盤(pán)價(jià)為18.26元，對(duì)應(yīng)的轉(zhuǎn)換平價(jià)為100.05元，平價(jià)溢價(jià)率為-0.05%。
轉(zhuǎn)債條款中規(guī)中矩，總股本稀釋率為6.96%。下修條款為“15/30，85%”，有條件贖回條款為“15/30、130%”，有條件回售條款為“30、70%”，條款中規(guī)中矩。按初始轉(zhuǎn)股價(jià)18.25元計(jì)算，轉(zhuǎn)債發(fā)行3.20億元對(duì)總股本稀釋率為6.96%，對(duì)流通盤(pán)的稀釋率為8.60%，對(duì)股本攤薄壓力較小。
觀點(diǎn)
我們預(yù)計(jì)山河轉(zhuǎn)債上市首日價(jià)格在113.55~126.76元之間，我們預(yù)計(jì)中簽率為0.0012%。綜合可比標(biāo)的以及實(shí)證結(jié)果，考慮到山河轉(zhuǎn)債的債底保護(hù)性一般，評(píng)級(jí)和規(guī)模吸引力一般，我們預(yù)計(jì)上市首日轉(zhuǎn)股溢價(jià)率在20%左右，對(duì)應(yīng)的上市價(jià)格在113.55~126.76元之間。我們預(yù)計(jì)網(wǎng)上中簽率為0.0012%，建議積極申購(gòu)。
安徽山河藥用輔料股份有限公司是國(guó)內(nèi)排名前列的口服固體制劑藥用輔料生產(chǎn)供應(yīng)商。公司藥用輔料品種豐富、結(jié)構(gòu)合理，主要產(chǎn)品涵蓋填充劑、黏合劑、崩解劑、潤(rùn)滑劑、包衣材料等常用口服固體制劑類(lèi)藥用輔料和注射級(jí)藥用輔料，目前有39個(gè)品種、80余個(gè)規(guī)格，是國(guó)內(nèi)藥用輔料行業(yè)專(zhuān)業(yè)化、系列化品種較多的生產(chǎn)企業(yè)之一。
2018年以來(lái)公司營(yíng)收穩(wěn)步增長(zhǎng)，2018-2021年復(fù)合增速為13.23%。2022年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入7.05億元（同比+14.24%），實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.31億元（同比+46.45%），主要系公司持續(xù)拓展與國(guó)內(nèi)知名藥企的合作，替代進(jìn)口項(xiàng)目業(yè)務(wù)增長(zhǎng)逐步加快，且外貿(mào)出口業(yè)務(wù)保持高速增長(zhǎng)。
公司主要營(yíng)收構(gòu)成穩(wěn)定，纖維素及其衍生物類(lèi)產(chǎn)品、淀粉及衍生物類(lèi)、無(wú)機(jī)鹽類(lèi)、其他類(lèi)產(chǎn)品為主要營(yíng)收來(lái)源。公司是國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的專(zhuān)業(yè)藥用輔料生產(chǎn)企業(yè)，微晶纖維素、羧甲淀粉鈉和硬脂酸鎂的產(chǎn)銷(xiāo)量，均居國(guó)內(nèi)首位；羥丙甲纖維素、交聯(lián)羧甲纖維素鈉、倍他環(huán)糊精等產(chǎn)品的產(chǎn)能供應(yīng)，也均居于市場(chǎng)領(lǐng)先水平。
公司銷(xiāo)售凈利率和毛利率穩(wěn)中有升，銷(xiāo)售費(fèi)用率下降，財(cái)務(wù)費(fèi)用率有所波動(dòng)，管理費(fèi)用率逐步降低。2018-2022年，公司銷(xiāo)售凈利率分別為18.01%、19.43%、17.61%、13.87%和18.58%，銷(xiāo)售毛利率分別為33.92%、36.53%、30.96%、28.89%和29.77%。
風(fēng)險(xiǎn)提示：申購(gòu)至上市階段正股波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，上市時(shí)點(diǎn)不確定所帶來(lái)的機(jī)會(huì)成本，違約風(fēng)險(xiǎn)，轉(zhuǎn)股溢價(jià)率主動(dòng)壓縮風(fēng)險(xiǎn)。
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