>> 中信證券-債市啟明系列：從共識到糾結(jié)，信用市場在擔(dān)心什么？-230612
| 上傳日期： |
2023/6/12 |
大小： |
1789KB |
| 格式： |
pdf 共21頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
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作者： |
明明,李晗,徐燁烽 |
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信用市場在2023年以來的普漲行情演繹過后略顯疲態(tài)，疊加各類政策和監(jiān)管措施逐步出臺的共振影響，市場開始擔(dān)憂信用利差會明顯回調(diào)，投資者也進(jìn)入“進(jìn)or退”選擇的糾結(jié)當(dāng)中：是隨波逐流及時止盈，還是咬緊牙關(guān)更進(jìn)一步。在此時點(diǎn)，信用利差是否有回調(diào)的可能？哪些因素又會引發(fā)利差回調(diào)？更進(jìn)一步又該關(guān)注哪些板塊？我們將在文中嘗試逐一答復(fù)。
▍猜想一：基準(zhǔn)利率快速下行而信用利差被動大幅走闊的情形難再次演繹。通常來說，資金面和流動性的變化對基準(zhǔn)利率的影響更為直接，而信用市場的反應(yīng)則具有明顯時滯，使得基準(zhǔn)利率和信用市場表現(xiàn)會有所分化，2020上半年利差被動抬升亦由此造成。但是當(dāng)前，貨幣政策基調(diào)趨于穩(wěn)健，重現(xiàn)2020年上半年貨幣政策的力度可能性不高。除此之外，當(dāng)前長端利率已經(jīng)充分定價偏弱的經(jīng)濟(jì)預(yù)期，且對利多鈍化而利空更為敏感，進(jìn)一步大幅下行的可能性不大，由此重現(xiàn)基準(zhǔn)利率快速下行而利差被動走闊的可能性不高。
▍猜想二：短期內(nèi)流動性超預(yù)期震蕩而引發(fā)利差回調(diào)的概率不高。毋庸置疑，資金面收緊、流動性超預(yù)期震蕩等變化會對基準(zhǔn)利率造成影響，同時也會對信用利差產(chǎn)生擾動。2013年的“錢荒”所引發(fā)的債市調(diào)整是很好的證明。而當(dāng)前，經(jīng)濟(jì)修復(fù)速度進(jìn)一步放緩，穩(wěn)增長依舊面臨較大的壓力，我們認(rèn)為央行維持資金利率合理充裕的意圖短期內(nèi)難有較大轉(zhuǎn)向，資金面出現(xiàn)超預(yù)期收緊而使得流動性大幅震蕩的可能性較低，因此對債市影響相對有限。
▍猜想三：點(diǎn)狀輿情影響有限，而超預(yù)期違約事件發(fā)生概率并不大。過去新疆六師、永煤等超預(yù)期事件的發(fā)生對信用市場產(chǎn)生的沖擊難以忽視，而隨著市場不斷發(fā)展成熟，小范圍的點(diǎn)狀輿情沖擊對信用市場的影響變得更為可控。進(jìn)入2023年后，部分地區(qū)偶發(fā)的債務(wù)問題很難對信用市場整體產(chǎn)生較大擾動，或僅有類似于永煤事件等的超預(yù)期違約事件能對信用市場產(chǎn)生較大沖擊。而當(dāng)前在穩(wěn)增長的行情下，出現(xiàn)大規(guī)模超預(yù)期違約風(fēng)險的可能性不大，信用利差由于輿情沖擊大幅走闊的幾率極小。
▍猜想四：后市若金融監(jiān)管有明顯趨嚴(yán)跡象，也將影響信用利差走勢。2017年債市表現(xiàn)說明監(jiān)管趨嚴(yán)對利差走勢有舉足輕重的影響。2022年國家金融監(jiān)督管理總局正式掛牌成立，進(jìn)一步完善了金融監(jiān)管體系。但市場對于新的監(jiān)管思路仍不明確，是“新官上任三把火”還是“理順監(jiān)管思路，填補(bǔ)空白”，監(jiān)管的態(tài)度對信用市場走勢將有極大的影響，也是需密切關(guān)注的風(fēng)向標(biāo)。
▍猜想五：“黑天鵝”風(fēng)險實(shí)則難以避免，即便出現(xiàn)也不要被恐慌情緒左右。無論是海外“黑天鵝”事件的出現(xiàn)，還是類似于2022年末理財贖回潮的再次發(fā)生，對債市的沖擊不可忽視。通常來說，此類風(fēng)險事件難以事先預(yù)測，更多的時候只能事后應(yīng)對，因此面對“黑天鵝”事件不應(yīng)過度恐慌，盡量最小化所受的沖擊。
▍如何破局：隨波逐流及時止盈無功無過，咬緊牙關(guān)再進(jìn)一步或許獎勵更豐。2023年以來部分債券投資者已賺取可觀收益。當(dāng)前時點(diǎn)，隨波逐流及時止盈無功無過，而咬緊牙關(guān)再進(jìn)一步或許獎勵更豐。城投板塊，短期內(nèi)為減少估值波動帶來的影響，可關(guān)注穩(wěn)定區(qū)域城投的配置機(jī)會，長期可關(guān)注估值錯殺后部分化債積極地區(qū)的投資價值；地產(chǎn)債板塊，不同屬性房企的分化仍存，可關(guān)注股權(quán)結(jié)構(gòu)清晰的國有房企，或受融資政策支持、具有比較強(qiáng)再融資能力的民營房企；二永債板塊則可期待未來貨幣政策的進(jìn)一步調(diào)整會帶來的配置機(jī)會；煤鋼債板塊需關(guān)注煤鋼價格短期波動對煤鋼債配置性價比的影響。
▍風(fēng)險因素：貨幣政策、財政政策超預(yù)期變動；信用風(fēng)險事件頻發(fā)等。
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