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第一，高勝率低賠率的經(jīng)濟(jì)預(yù)期差交易。當(dāng)前對(duì)于房地產(chǎn)、城投和經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期擔(dān)憂趨于充分，在行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)充分顯現(xiàn)后，行業(yè)面臨調(diào)整的可能性減弱，股價(jià)筑底，行業(yè)整體可能受到負(fù)面市場(chǎng)沖擊有限，賠率低。下半年經(jīng)濟(jì)修復(fù)和政策好于預(yù)期可能性高，勝率不低。第二，低利率環(huán)境下，高股息持有價(jià)值只在極端上行和下行危機(jī)中可能受到影響，否則股息價(jià)值主線仍持續(xù)，直至估值上升至股息大幅降低時(shí)結(jié)束。第三，基本面變化，讓利政策轉(zhuǎn)變，息差或持續(xù)推動(dòng)基本面邊際改善。
　　綜合以上分析，我們持續(xù)看多銀行股投資，并仍建議組合持有。第一，高股息持續(xù)推薦農(nóng)業(yè)銀行、郵儲(chǔ)銀行等大行。第二，經(jīng)濟(jì)預(yù)期改善+估值低位，招商銀行、寧波銀行、平安銀行、興業(yè)銀行等估值接近歷史低位，價(jià)值凸顯。第三，城商行推薦：長(zhǎng)沙銀行、杭州銀行、江蘇銀行等。
　　支撐評(píng)級(jí)的要點(diǎn)
　　經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、房地產(chǎn)和城投長(zhǎng)期擔(dān)憂加劇
　　1季度經(jīng)濟(jì)積極修復(fù)后，4-5月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)修復(fù)趨緩，市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)、房地產(chǎn)、城投等長(zhǎng)期擔(dān)憂加劇。城投風(fēng)險(xiǎn)事件持續(xù)引發(fā)地方政府債務(wù)擔(dān)憂；房地產(chǎn)銷(xiāo)售等指標(biāo)均走弱，疊加房企仍不時(shí)暴雷，引發(fā)市場(chǎng)對(duì)房地產(chǎn)二次探底和長(zhǎng)期壓力的擔(dān)憂；海外銀行危機(jī)持續(xù)演化，引發(fā)市場(chǎng)對(duì)中小銀行擔(dān)憂加?。唤?jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)修復(fù)不及預(yù)期，市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)、對(duì)政策減弱的擔(dān)憂加劇，對(duì)經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期增長(zhǎng)悲觀預(yù)期越來(lái)越強(qiáng)。6月以來(lái)，隨著穩(wěn)增長(zhǎng)和貨幣政策預(yù)期加強(qiáng)，政策和經(jīng)濟(jì)預(yù)期逐漸有所修復(fù)，但悲觀預(yù)期或長(zhǎng)期擔(dān)憂仍在。
　　復(fù)盤(pán)2014年：當(dāng)長(zhǎng)期風(fēng)險(xiǎn)充分顯現(xiàn)
　　當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)、政策情景與2014年前后有很多相似之處，最重要的相似之處在于，長(zhǎng)期風(fēng)險(xiǎn)暴露充分，對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、房地產(chǎn)等長(zhǎng)期悲觀預(yù)期充分。當(dāng)前與2014年，對(duì)房地產(chǎn)、地方政府債務(wù)和經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期發(fā)展擔(dān)憂都有類(lèi)似之處。2014年3月后，銀行股筑底，未再調(diào)整。第二，近年來(lái)信貸需求走弱，疊加政策讓利，信貸和債券收益率持續(xù)下降，信托等高收益資產(chǎn)大幅減少，長(zhǎng)期低利率環(huán)境預(yù)期強(qiáng)化。第三，股價(jià)表現(xiàn)早于基本面。2014年前，銀行基本面表現(xiàn)較好，銀行股表現(xiàn)偏弱。2014年銀行業(yè)基本面走弱，銀行股筑底走強(qiáng)，股價(jià)表現(xiàn)可能早于基本面。第四，穩(wěn)增長(zhǎng)政策發(fā)力催化行情。2014年政策轉(zhuǎn)向后，幾次政策發(fā)力，銀行股均有不同幅度超額收益和積極表現(xiàn)。
　　業(yè)績(jī)改善：息差修復(fù)，資產(chǎn)質(zhì)量平穩(wěn)
　　銀行業(yè)經(jīng)營(yíng)和業(yè)績(jī)持續(xù)改善。第一，基數(shù)效應(yīng)，去年收入盈利增速持續(xù)走弱，2季度疫情沖擊、3季度經(jīng)濟(jì)走弱，4季度疫情再反復(fù)，低基數(shù)持續(xù)影響。第二，息差壓力2季度開(kāi)始減弱，或持續(xù)改善。重定價(jià)壓力減弱，存款成本持續(xù)壓降。如下半年政策發(fā)力，信貸需求或改善，規(guī)模增長(zhǎng)或更積極，結(jié)構(gòu)亦將改善，息差改善或更大，行業(yè)增長(zhǎng)動(dòng)力亦將增強(qiáng)。第三，資產(chǎn)質(zhì)量整體平穩(wěn)，零售壓力或持續(xù)，撥備仍可反哺盈利。行業(yè)業(yè)績(jī)或持續(xù)改善。城商行業(yè)績(jī)絕對(duì)增長(zhǎng)或仍最快，股份行資產(chǎn)質(zhì)量、息差邊際改善或突出。
　　評(píng)級(jí)面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)
　　國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)大幅下滑，海外風(fēng)險(xiǎn)超預(yù)期。