>> 浙商證券-5月美國(guó)通脹數(shù)據(jù)傳遞的信號(hào)：通脹回落給予聯(lián)儲(chǔ)靈活決策空間-230613
| 上傳日期： |
2023/6/14 |
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pdf 共4頁(yè) |
來(lái)源： |
浙商證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
李超,林成煒 |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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核心觀點(diǎn)
5月美國(guó)CPI回落主要源于基數(shù)效應(yīng)和能源分項(xiàng)的負(fù)向拉動(dòng)。雖然核心CPI粘性仍在，但是CPI讀數(shù)的快速回落確實(shí)給予了聯(lián)儲(chǔ)在6月靈活進(jìn)退的空間。本月議息會(huì)議存在暫停加息的可能性，但實(shí)際對(duì)流動(dòng)性預(yù)期影響更大的是6月點(diǎn)陣圖。
從聯(lián)儲(chǔ)的視角出發(fā)，考慮到當(dāng)前就業(yè)市場(chǎng)和薪資增速的韌性，我們認(rèn)為6月點(diǎn)陣圖聯(lián)儲(chǔ)不會(huì)給出年內(nèi)降息空間。
從實(shí)際出發(fā)，我們認(rèn)為美國(guó)全年通脹下行可能超預(yù)期，Q4仍有降息空間，聯(lián)儲(chǔ)態(tài)度可能在9月點(diǎn)陣圖中出現(xiàn)反轉(zhuǎn)。
5月CPI增速下行主要源于基數(shù)效應(yīng)和能源分項(xiàng)的負(fù)向拉動(dòng)
5月美國(guó)CPI同比增速4.0%，相較前值4.9%持續(xù)回落；環(huán)比增速0.1%，相較前值0.4%收斂明顯，主要源于能源分項(xiàng)的驅(qū)動(dòng)，本月能源分項(xiàng)環(huán)比下行-3.6%（前值0.6%），是本月唯一環(huán)比下行的一級(jí)分項(xiàng)。4月核心CPI同比增速5.3%，相較前值5.5%小幅回落，與CPI的缺口繼續(xù)擴(kuò)大；環(huán)比增速連續(xù)三個(gè)月維持在0.4%，依然極具粘性。
本月CPI下行主要源于基數(shù)效應(yīng)和能源分項(xiàng)的負(fù)向拉動(dòng)，核心CPI依然具有粘性，但工資驅(qū)動(dòng)的通脹壓力有所緩解。分項(xiàng)來(lái)看：核心商品分項(xiàng)環(huán)比0.6%持平前值，連續(xù)兩月處于高位主要源于二手車價(jià)格環(huán)比反彈；住房分項(xiàng)環(huán)比0.6%，相較前值0.5%小幅走高；我們測(cè)算的剔除住房以外的核心服務(wù)分項(xiàng)環(huán)比本月位于0.1%-0.2%區(qū)間，相較前值有所回落，薪資壓力對(duì)核心服務(wù)的上行驅(qū)動(dòng)有所減弱。
通脹壓力回落給予聯(lián)儲(chǔ)本月靈活決策空間，核心關(guān)注本月點(diǎn)陣圖
整體來(lái)看，本月CPI走勢(shì)小幅低于預(yù)期，數(shù)據(jù)發(fā)布后美元指數(shù)和10年期美債利率小幅回落，美股期指小幅反彈。雖然核心CPI粘性仍在，但是CPI讀數(shù)的快速回落確實(shí)給予了聯(lián)儲(chǔ)在6月靈活進(jìn)退的空間。雖然本月議息會(huì)議存在暫停加息的可能性，但實(shí)際對(duì)流動(dòng)性預(yù)期影響更大的是6月點(diǎn)陣圖。
從聯(lián)儲(chǔ)的視角出發(fā)，考慮到當(dāng)前就業(yè)市場(chǎng)和薪資增速的韌性，我們認(rèn)為6月點(diǎn)陣圖聯(lián)儲(chǔ)不會(huì)給出年內(nèi)降息空間。
從實(shí)際出發(fā)，我們認(rèn)為：在銀行信用收縮的作用下，美國(guó)全年通脹下行可能超預(yù)期，Q4仍有降息空間，聯(lián)儲(chǔ)態(tài)度可能在9月點(diǎn)陣圖中出現(xiàn)反轉(zhuǎn)：一是源于中小銀行的信用收縮可能“定向”緩解三大招工最緊張行業(yè)的招工和工資增長(zhǎng)壓力，從而對(duì)美國(guó)通脹尤其是核心CPI壓力的緩解起到“對(duì)癥下藥”的作用。二是美國(guó)居民超額儲(chǔ)蓄下半年逐步耗盡（舊金山聯(lián)儲(chǔ)最新測(cè)算截至3月美國(guó)居民超儲(chǔ)余額約5000億美元，將在下半年逐步耗盡）和學(xué)生貸款自8月起恢復(fù)償還義務(wù)也將明顯削弱消費(fèi)需求，進(jìn)一步緩解通脹壓力，我們預(yù)計(jì)年末美國(guó)CPI可能回落至2.8%（詳細(xì)請(qǐng)參考前期報(bào)告《水到渠成，股債雙?！罚?。
學(xué)生貸款自8月起恢復(fù)償還義務(wù)將削弱消費(fèi)需求
學(xué)生貸款是居民貸款主要組成部分之一，截至2023年Q1規(guī)模達(dá)1.6萬(wàn)億美元，占居民債務(wù)比重達(dá)9.4%。學(xué)生貸款在疫情期間享受了美國(guó)政府的雙重福利：一是延遲債務(wù)償還，2020年新冠一攬子方案在免除學(xué)生債務(wù)利息的同時(shí)，將學(xué)生債務(wù)的償還期限推遲至2023年8月；二是部分債務(wù)永久豁免，拜登上任后加碼政策豁免了約4410億美元的學(xué)生債務(wù)（惠及超過(guò)3800萬(wàn)大學(xué)畢業(yè)生），在政策支持下學(xué)生貸款違約率從疫情期間的11%顯著下行至0.67%。
上述兩項(xiàng)福利可能在Q3中止，償債壓力增加將進(jìn)一步在Q3對(duì)消費(fèi)施加負(fù)面影響。一方面，2023年8月起，學(xué)生債務(wù)將恢復(fù)償還；另一方面，作為本次債務(wù)上限談判的犧牲品，拜登此前推行的債務(wù)豁免計(jì)劃可能被推翻：
一是學(xué)生債務(wù)豁免計(jì)劃的受益人仍以中低收入和年輕群體為主，償債壓力增加可能會(huì)對(duì)消費(fèi)形成壓制。紐約聯(lián)儲(chǔ)數(shù)據(jù)顯示，拜登債務(wù)豁免計(jì)劃97%的受益人是年收入低于75000萬(wàn)美元的群體。低收入群體邊際消費(fèi)傾向高，是美國(guó)疫情以來(lái)消費(fèi)能力超預(yù)期的中流砥柱；根據(jù)BLS的估算，年收入小于10萬(wàn)美元/年處于美國(guó)收入群體的75%分位以下，占美國(guó)整體消費(fèi)額的比重為59%。
二是學(xué)生貸款違約率將顯著回升，助推銀行信用收縮。自疫情以來(lái)，受益于聯(lián)邦政府對(duì)學(xué)生債務(wù)的延期政策，美國(guó)學(xué)生貸款壞賬率由疫情前（2020年Q1數(shù)據(jù)）的11%陡降至0.67%。紐約聯(lián)儲(chǔ)報(bào)告顯示，該計(jì)劃豁免了超過(guò)500億美元的學(xué)生貸款壞賬，是導(dǎo)致學(xué)生貸款違約率大幅下行的主要原因。如果學(xué)生貸款豁免計(jì)劃被取消，此前已經(jīng)被銀行定義為壞賬的超過(guò)500億壞賬或?qū)⑿枰俣缺粌斶€，由于此類逾期貸款主要集中于黑人裔、西班牙裔等超低收入群體（年收入低于50000美元/年），超低收入群體償債壓力的陡升可能會(huì)導(dǎo)致貸款違約率上行。
美債利率短期或維持高位震蕩
美債方面，短期來(lái)看，美債利率可能維持高位震蕩。中期來(lái)看，需重視信貸緊縮的影響，下半年10年美債利率或挑戰(zhàn)2.5%，主要源于未來(lái)美國(guó)信貸收縮可能緩解招工和薪資增速壓力，從而帶動(dòng)通脹預(yù)期下行。
美股方面，預(yù)計(jì)Q3受流動(dòng)性抽水及衰退壓力顯性化影響可能有回撤風(fēng)險(xiǎn)，Q4貨幣政策拐點(diǎn)明確后拐頭向上。
黃金方面，預(yù)計(jì)下半年倫敦金將再度挑戰(zhàn)2070的前高位置，此后維持高位震蕩。一是下半年海外金融市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)
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