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本報告導讀：
　　全球石油消費具有韌性，且油運貿易重構深化，疊加未來數年油輪供給剛性凸顯，油運業(yè)仍具“超級牛市”期權。景氣破曉在望，風險收益比再具吸引力，增持。
　　摘要：
　　油運業(yè)仍具“超級牛市”期權。過去二十年，航運市場共出現過兩次“超級牛市”。除了令投資人仍記憶猶新的2021-22年集運“超級牛市”，另一次是2007-08年干散貨“超級牛市”，均提供了巨大的收益機會。有幸親歷兩次超級牛市，總結成因均為“需求意外”疊加“供給瓶頸”。2022年，我們發(fā)現油運業(yè)恰好同時具備這兩個難得的條件，有望孕育首次油運“超級牛市”，且高景氣持續(xù)有望超預期。過去一年，油運大邏輯初步演繹。衰退風險確增加不確定性，但油運業(yè)仍具“超級牛市”期權。本報告再次深度梳理供需，客觀研討風險。
　　需求意外：全球石油消費具有韌性，且油運貿易重構深化，油運需求超預期增長。長期以來，石油消費低速增長，且油運貿易結構穩(wěn)定，油運需求（噸×海里）具有韌性但缺乏彈性。2022年俄烏沖突與對俄制裁加速逆全球化，全球油運貿易重構開啟，俄歐石油貿易“舍近求遠”推動航距拉長，油運需求自2022下半年加速增長。2023年全球油運貿易重構繼續(xù)，其中原油貿易重構深化，航距已明顯拉長；成品油貿易仍待重構且空間巨大，預計新一輪制裁將加速跨區(qū)域貿易替代。重點提示，逆全球化下，全球油運貿易重構的持續(xù)性將超市場預期。經濟衰退風險確增加不確定性，中國與歐洲后續(xù)進口恢復將是關鍵?？紤]傳統能源具有韌性，預計油運需求仍有望超預期增長。
　　供給瓶頸：未來數年船臺趨緊，疊加環(huán)保約束與監(jiān)管趨嚴，油輪供給剛性凸顯。1）在手訂單：在手訂單約為現有油輪規(guī)模的4%，其中VLCC僅1%，已降至二十年最低點。2）新增運力：過去十年全球船廠產能充分出清，而過去兩年集運超級牛市衍生訂單潮，使得未來數年船臺已趨緊，新訂單已排至2026年后交付。同時，船價高企，油輪船東投資回收周期預期縮短，且環(huán)保船型選型困難，共同約束船東規(guī)模下單意愿。3）有效運力彈性：油輪船隊老齡化最為嚴重，2023年初IMO航運環(huán)保新政執(zhí)行，且各國監(jiān)管措施趨嚴，將逐步加速老舊運力出清，安裝限速器與持續(xù)降碳要求將長期降低有效運力向上彈性。
　　油運景氣破曉在望，風險收益比再具吸引力，維持“增持”評級。國君交運2022年首次提出油運超級牛市期權。過去一年油運大邏輯已初步演繹，未來兩年供需料將繼續(xù)改善。當下傳統淡季疊加短期擾動，運價中樞仍處歷史高位。下半年供需改善確定，油運景氣破曉在望。超級牛市期權仍存，資本市場預期已回落低位，提示投資風險收益比再具有吸引力。維持中遠海能、招商南油、招商輪船“增持”評級。
　　風險提示。經濟衰退風險、地緣形勢變化風險、環(huán)保新政執(zhí)行風險等。