>> 招商證券-2023年6月美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議點(diǎn)評(píng)：實(shí)際利率轉(zhuǎn)正后的以進(jìn)為退-230615
| 上傳日期： |
2023/6/15 |
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pdf 共9頁 |
來源： |
招商證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
劉亞欣,張靜靜,張一平 |
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實(shí)際利率已經(jīng)超過1%，是暫停加息的關(guān)鍵，但美聯(lián)儲(chǔ)仍保留了加息預(yù)期。進(jìn)攻是最好的防守。美債收益率是美國中小銀行頭上的緊箍咒，在美債供給增加的背景下美聯(lián)儲(chǔ)是暫停加息但保留加息預(yù)期將令美債收益率再度走高。隨著銀行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)再度浮出水面、信貸收緊將推升失業(yè)率，美聯(lián)儲(chǔ)加息結(jié)束乃至轉(zhuǎn)向降息指日可待。
暫停加息且給出進(jìn)一步加息預(yù)期，與市場(chǎng)預(yù)期一致：1）6月FOMC中美聯(lián)儲(chǔ)宣布暫停一次加息但上調(diào)未來加息預(yù)期，維持950億美元/月縮表計(jì)劃，均符合市場(chǎng)預(yù)期。2）在經(jīng)濟(jì)展望中，美聯(lián)儲(chǔ)今年下修失業(yè)率預(yù)期，但上修今年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與核心PCE預(yù)期，與點(diǎn)陣圖給出仍進(jìn)一步加息空間的暗示一致。
為何暫停加息？實(shí)際利率轉(zhuǎn)正可能是關(guān)鍵。5月美國CPI同比降至4.0%，意味著在5.00-5.25%的基準(zhǔn)利率下，美國實(shí)際利率已經(jīng)超過1%，為2009年9月以來最高水平。實(shí)際利率大幅回升后，美國失業(yè)率就會(huì)從歷史極低水平進(jìn)入回升趨勢(shì)，5月失業(yè)率上行0.3個(gè)百分點(diǎn)似乎是一個(gè)前兆，進(jìn)入觀望期是合適的。
暫停加息還是結(jié)束加息？進(jìn)攻才是最好的防守。1）實(shí)際利率已然轉(zhuǎn)正的背景下，上調(diào)債務(wù)上限后美聯(lián)儲(chǔ)將更急于轉(zhuǎn)向。今年美國能承受的10年期美債收益率年度均值上限大約為4%（今年以來均值為3.6%），否則存在主權(quán)信用風(fēng)險(xiǎn)。2）但是，通脹仍為核心矛盾。去年以來美國選民對(duì)于打壓通脹的呼聲很高。近期拜登支持率下滑明顯，在風(fēng)險(xiǎn)未浮出水面之前，美聯(lián)儲(chǔ)必須保留加息預(yù)期。3）美債收益率是美國中小銀行頭上的緊箍咒，用“加息預(yù)期”進(jìn)攻才能更早結(jié)束加息。債務(wù)上限上調(diào)后美債供給增加，加上保留加息預(yù)期將令美債收益率再度走高，美國中小銀行或?qū)⒃俅纬袎?。一旦如此，銀行信貸收縮大概率將加速美國非制造業(yè)PMI回落、推升失業(yè)率，房租也將帶動(dòng)通脹加速走低。
美聯(lián)儲(chǔ)后續(xù)操作節(jié)奏及其對(duì)美債、美元及人民幣匯率的影響。
1）加息周期可能結(jié)束了，但加息預(yù)期尚未結(jié)束，而真正影響短期市場(chǎng)與通脹變化的是后者。只要加息預(yù)期仍在，短期內(nèi)美債收益率就會(huì)保持高位，并對(duì)美股等資產(chǎn)價(jià)格以及信貸、通脹乃至就業(yè)等經(jīng)濟(jì)指標(biāo)產(chǎn)生影響。未來六周，若銀行、地產(chǎn)風(fēng)波再現(xiàn)，7月FOMC繼續(xù)跳過加息就將成為可能。
2）年底到明年美聯(lián)儲(chǔ)的降息預(yù)期（CME給出的市場(chǎng)預(yù)期）在下降，但降息概率（我們認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)的最終操作）其實(shí)正在上升。答記者問中，鮑威爾提到“隨著通脹如預(yù)期下降，若不降息，實(shí)際利率就會(huì)上升……實(shí)際利率必須是有意義的正的，而且是顯著的，這樣我們才能降低通脹。這可能意味著，在通貨膨脹顯著下降的情況下降息是合適的……”。
3） 10年期美債收益率或不會(huì)再次明顯超過4%。6月暫停加息起碼釋放了進(jìn)一步放緩加息節(jié)奏的信號(hào)。并且，10Y美債收益率與美國銀行業(yè)之間形成了相互制衡的關(guān)系，因此，10Y美債收益率明顯高于4%的概率很低。
4）美元將在波動(dòng)中走弱，人民幣匯率或在觸及7.2-7.3后轉(zhuǎn)向。與加息初期到中期，加息提速意味著經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勢(shì)不同，當(dāng)前加息減速的背后是經(jīng)濟(jì)即將放緩。伴隨著經(jīng)濟(jì)信號(hào)轉(zhuǎn)差，美元指數(shù)在波動(dòng)中走弱的概率更高。我們認(rèn)為這也是本輪人民幣匯率貶值過程中，人民銀行表態(tài)非常淡定并敢于降息的底氣。人民幣匯率不排除觸及7.2-7.3的可能性，但隨著美元持續(xù)走弱，人民幣匯率的被動(dòng)升值空間亦將被打開。
風(fēng)險(xiǎn)提示：美國經(jīng)濟(jì)與通脹形勢(shì)超預(yù)期，歐美銀行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)超預(yù)期。
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