>> 光大證券-銀行業(yè)流動性周報：6月LPR或非對稱下調(diào)-230618
| 上傳日期： |
2023/6/19 |
大小： |
2323KB |
| 格式： |
pdf 共16頁 |
來源： |
光大證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
王一峰,劉杰 |
| 行業(yè)名稱： |
銀行 |
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本周觀點：6月LPR或非對稱下調(diào)
月初多家國股行下調(diào)存款掛牌利率，其中2Y期定期調(diào)降10bp，2Y以上調(diào)降15bp。6月13日央行公告下調(diào)7D-OMO中標(biāo)利率10bp至1.9%，政策利率“降息”靴子落地，后SLF、MLF等政策利率均跟隨性下調(diào)10bp。這一背景下，市場對20日LPR調(diào)降已基本形成共識，但在各期限降幅上觀點仍有一定分歧。對此我們觀點如下：
一、歷史回溯：MLF降息與LPR下調(diào)百分之百聯(lián)動
LPR改革后，央行建立了MLF市場利率與LPR貸款利率的聯(lián)動機(jī)制。LPR作為報價行對優(yōu)質(zhì)客戶執(zhí)行的貸款利率，成本加成法的定價原理可表示為“1Y-LPR=資金成本+管理成本+風(fēng)險成本+資本成本+其他調(diào)整項”。對優(yōu)質(zhì)客戶而言，資金成本在貸款定價中權(quán)重系數(shù)約60-70%，即MLF等政策利率調(diào)整引發(fā)全行綜合負(fù)債成本變動，進(jìn)而對終端報價產(chǎn)生較大影響。理想狀態(tài)下，金融體系內(nèi)將形成“政策利率—市場利率—存款利率—LPR—貸款利率”的傳導(dǎo)路徑。
回顧2019年以來MLF、LPR變動情況，MLF降息后均伴隨月內(nèi)LPR同向調(diào)整。2019年11月以來MLF降息單次步長基本在10bp水平，月內(nèi)1Y-LPR降幅同MLF保持一致，二者利差維持90bp左右。5Y-LPR作為中長期貸款（主要是住房按揭貸款）的定價錨，具有一定產(chǎn)業(yè)政策指向性，在“房住不炒”原則下，前期下調(diào)幅度大體在5bp左右，普遍低于1Y-LPR降幅，拉動LPR期限利差走闊。
22Q2以來，LPR經(jīng)歷兩次非對稱降息修正貸款曲線形態(tài)。5月1Y-LPR“按兵不動”，5Y-LPR單邊下調(diào)15bp，凸顯產(chǎn)業(yè)政策屬性，在投資、購房、消費等領(lǐng)域釋放一定刺激信號。8月1Y-MLF下調(diào)10bp，在信貸供需矛盾加大，新發(fā)放貸款利率持續(xù)走低背景下，1Y-LPR對應(yīng)下調(diào)5bp；5Y-LPR下調(diào)15bp，助力疏通地產(chǎn)融資鏈條傳導(dǎo)渠道，提振市場信心，修復(fù)“畸變”LPR收益率曲線。
二、本次LPR下調(diào)的空間測算與政策選擇
本月內(nèi)，大行調(diào)降存款掛牌利率疊加政策利率降息背景下，我們預(yù)計20日LPR報價或延續(xù)2022年8月非對稱降息操作，預(yù)計1Y-LPR下調(diào)5-10bp，5YLPR下調(diào)10-15bp。具體來說：
?。?）從銀行商業(yè)化經(jīng)營視角分析，僅政策利率調(diào)降難以撬動LPR等幅下調(diào)。在我國利率雙軌體制下，市場利率與存貸利率譜系相對分化，“政策利率-市場利率”傳導(dǎo)環(huán)節(jié)相對暢通，但“市場利率-存款利率”傳輸環(huán)節(jié)存在堵點。受到貨幣創(chuàng)造機(jī)制改變、一般存款監(jiān)管考核約束、銀行穩(wěn)存增存訴求等致使存款成本存在一定剛性，OMO、MLF等利率調(diào)降難以撬動存款利率下調(diào)。從商業(yè)可持續(xù)角度出發(fā)，若想實現(xiàn)LPR等幅下調(diào)還需借助其他方式改善銀行綜合負(fù)債成本。
存款掛牌利率下調(diào)、“類活期”特定存款管控、政策利率降息三次操作完全落地后，累計或改善國股行負(fù)債成本超10bp，LPR存在一定調(diào)降空間。4月部分中小銀行補(bǔ)降存款掛牌利率，5月利率自律機(jī)制下發(fā)通知管控協(xié)定、通知存款等高成本“類活期”存款定價，6月國股銀行集中下調(diào)部分存款掛牌利率。若按全成本法定價，測算這些成本管控舉措完全落地后有望推動國股樣本行綜合負(fù)債成本改善約9.8bp。（詳見《降低存款利率還有哪些招？——銀行資產(chǎn)負(fù)債系列研究報告2023年第2期》發(fā)布日期2023年4月25日、《如何看待存款再降息？——六大行下調(diào)存款掛牌利率點評》發(fā)布日期2023年6月9日）本周內(nèi)央行下調(diào)7D-OMO利率10bp，1Y-MLF利率跟隨下調(diào)10bp，市場利率同頻下調(diào)進(jìn)一步帶動報價行市場化負(fù)債成本出現(xiàn)改善，其中民生、華夏、浦發(fā)等市場類負(fù)債占比較高的股份行更為受益。綜合來看，年內(nèi)多次“降息”操作落地后，預(yù)計可累計改善樣本行綜合負(fù)債成本約11.5bp，為后續(xù)LPR調(diào)降提供一定操作空間。
但需注意，若按邊際成本法定價，6月LPR報價調(diào)整幅度則主要取決于月初國股行掛牌利率下調(diào)及月中OMO、MLF降息帶來的短期負(fù)債成本改善幅度。這一情況下，預(yù)計負(fù)債端成本改善較難支撐LPR報價較大幅度下調(diào)，最終LPR降息幅度或仍有很大成分出于政策考慮。
?。?）當(dāng)前LPR利率曲線仍相對陡峭，5Y-1Y利差仍有收窄空間。一方面，經(jīng)過2022年兩次非對稱下調(diào)后，當(dāng)前5Y-1YLPR期限利差已收窄至65bp，但距離法定基準(zhǔn)利率運行時期內(nèi)合意利差55bp仍有10bp左右空間。若本次LPR延續(xù)非對稱下調(diào)，1Y期調(diào)降5bp，5Y期調(diào)降15bp，對應(yīng)期限利差將收窄至55bp，同前期LPR改革前合意水平一致。
另一方面，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)下行壓力仍然突出，投資端數(shù)據(jù)出現(xiàn)連續(xù)疲軟，基建投資增速下滑；地產(chǎn)方面，新房銷售復(fù)蘇暫緩，4、5兩月樣本城市商品房銷售數(shù)據(jù)環(huán)比走弱，購房需求相對疲軟，新發(fā)放按揭貸款利率下行趨勢不改，同5Y-LPR定價錨倒掛程度拉大，按揭貸款“早償率”明顯抬頭，住房金融增長相對困難。央行數(shù)據(jù)顯示，3月新發(fā)放按揭貸款利率4.14%，較去年年末下行12bp，同5Y-LPR倒掛幅度走闊至16bp。此時，房價上行期的房地產(chǎn)相關(guān)金融調(diào)控政策已不合時宜，進(jìn)一步修正收益率曲線形態(tài)必要性仍強(qiáng)，LPR長端利率若“順勢”下調(diào)15bp，基準(zhǔn)利率將同市場定價更為貼合，同時也可達(dá)到穩(wěn)定房地產(chǎn)銷售、刺激投資需求回暖等效果
三、LPR下調(diào)后存
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