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▌海外利率或成短期掣肘，但內(nèi)需或仍是利率中樞下行中期驅(qū)動(dòng)
　　近期，美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議如市場(chǎng)預(yù)期暫停加息，但傳遞出諸多鷹派信號(hào)。
　　會(huì)后至今美國(guó)2Y國(guó)債利率上行，10Y國(guó)債利率維持震蕩，納指繼續(xù)上漲。Fedwatch最新利率預(yù)期為7月加息25BP至5.25-5.5%，此后年內(nèi)暫停加息。
　　短期來(lái)看，核心通脹韌性主要來(lái)自于勞動(dòng)力缺口，目前美國(guó)職位空缺數(shù)持續(xù)處于歷史高位，疫情前職位空缺數(shù)大致在671萬(wàn)人左右，最新職位空缺數(shù)仍高達(dá)1010萬(wàn)人左右。職位空缺數(shù)較高受到需求韌性、疫情使得部分勞動(dòng)力退出以及疫情期間移民減少影響，單就移民一項(xiàng)，2020-2022年移民人數(shù)大致較疫情前累計(jì)少124萬(wàn)人左右，從歷史上每年移民人數(shù)變動(dòng)情況來(lái)看，短期內(nèi)缺口快速補(bǔ)充的概率可能不高。
　　中期來(lái)看，美國(guó)居民仍有加杠桿空間，全球存在產(chǎn)業(yè)鏈轉(zhuǎn)移情況，持續(xù)高息環(huán)境下如果主要經(jīng)濟(jì)體出局也將加快產(chǎn)業(yè)鏈重塑，AI技術(shù)革命也可能帶動(dòng)新一輪企業(yè)投資，需要關(guān)注美國(guó)需求側(cè)韌性超預(yù)期的可能，存在美國(guó)利率持續(xù)較長(zhǎng)時(shí)間高位的可能。參考美國(guó)1980年代后期至1990年代利率持續(xù)處于較高水平，期間美國(guó)出口全球占比和名義經(jīng)
　　濟(jì)增速均處于較高水平，主要受到兩大事件推動(dòng)，1983.3-1984.8拉美債務(wù)危機(jī)期間拉美出口份額快速回落，美國(guó)出口份額出現(xiàn)了第一輪快速上行；1990年代美國(guó)互聯(lián)網(wǎng)革命推動(dòng)私人投資增速和產(chǎn)能利用率持續(xù)高位，經(jīng)濟(jì)動(dòng)能再度走強(qiáng)。
　　短期內(nèi)，美債收益率大幅下降空間不大，目前中美利差處于較低位置，考慮到匯率因素，短期內(nèi)對(duì)國(guó)內(nèi)利率下行或構(gòu)成邊際制約。
　　內(nèi)需整體來(lái)看，5月數(shù)據(jù)呈現(xiàn)出內(nèi)需有待進(jìn)一步提升，房地產(chǎn)和制造業(yè)回落；除此之外，5月社融存量同比增速有所下滑。近期，央行調(diào)降政策利率，但在房?jī)r(jià)財(cái)富效應(yīng)有限，居民資產(chǎn)負(fù)債表或仍有待修復(fù)，貨幣政策的乘數(shù)效應(yīng)可能有限，利率中樞或仍有下行空間。
　　▌風(fēng)險(xiǎn)提示
　　海外經(jīng)濟(jì)超預(yù)期上行，美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策超預(yù)期調(diào)整。