>> 東吳證券-固收深度報(bào)告-城投挖之掘金江蘇系列(一)：江蘇全域，哪里還有收益挖掘空間？-230620
| 上傳日期： |
2023/6/20 |
大小： |
3509KB |
| 格式： |
pdf 共38頁(yè) |
來源： |
東吳證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
李勇 |
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觀點(diǎn)
江蘇省經(jīng)濟(jì)財(cái)政債務(wù)概覽：1）經(jīng)濟(jì)總量水平較高，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。2022年GDP位居全國(guó)第2，第二產(chǎn)業(yè)增速較快，工業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)明顯。2）綜合財(cái)政實(shí)力強(qiáng)勁，財(cái)政收支平衡性較高。2022年財(cái)政收入、財(cái)政自給率均居全國(guó)前列。3）舉債規(guī)模較大但債務(wù)率仍可控。蘇北及蘇中地區(qū)因過去舉債激進(jìn)及資產(chǎn)投資效益一般而債務(wù)負(fù)擔(dān)較重，蘇南地區(qū)負(fù)擔(dān)較輕，區(qū)域城投利差水平由蘇南向蘇北遞增，呈現(xiàn)“南強(qiáng)北弱”格局。
蘇南三市信用利差表現(xiàn)：1）蘇州市：中低評(píng)級(jí)平臺(tái)或因市場(chǎng)傾向資質(zhì)下沉而導(dǎo)致利差均已處于歷史偏低位置，收窄幅度較快，繼續(xù)壓縮空間有限，需關(guān)注弱主體流動(dòng)性溢價(jià)補(bǔ)償；張家港市、昆山市AAA主體及張家港市AA+主體利差空間相對(duì)較厚，或可擇時(shí)挖掘投資潛力。2）無錫市：利差水平總體已行至中低位區(qū)間，長(zhǎng)期視角下下行趨勢(shì)或有放緩，“資產(chǎn)荒”背景下江蘇優(yōu)質(zhì)區(qū)域的下沉市場(chǎng)擁擠度過高，存在調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)，其中宜興市AAA級(jí)平臺(tái)利差水平出現(xiàn)等級(jí)倒掛，稍有偏高，建議予以關(guān)注。3）常州市：城投利差整體較薄，利差進(jìn)一步壓降空間有限，橫盤震蕩態(tài)勢(shì)隱現(xiàn)，其中溧陽市AA級(jí)城投平臺(tái)或仍具備一定下沉價(jià)值。
蘇中五市信用利差表現(xiàn)：1）鎮(zhèn)江市：大市范圍內(nèi)AAA級(jí)機(jī)會(huì)均有限，收益大多已被挖掘；丹陽市、揚(yáng)中市AA+級(jí)利差水平均處于歷史高位，擇券時(shí)可優(yōu)選其中營(yíng)運(yùn)穩(wěn)健、現(xiàn)金流充沛、儲(chǔ)備項(xiàng)目豐富、短期償債能力較強(qiáng)的主體，捕捉估值錯(cuò)殺機(jī)會(huì)。2）南京市：各評(píng)級(jí)城投債利差進(jìn)一步下行空間不多，等級(jí)利差明顯收窄，資質(zhì)下沉性價(jià)比一般，預(yù)計(jì)中短期內(nèi)維持利差低位震蕩態(tài)勢(shì)。3）南通市：機(jī)會(huì)基本集中于高等級(jí)主體，其中啟東市、如皋市AAA級(jí)利差下行空間較顯著，收益風(fēng)險(xiǎn)比較高，而AA+級(jí)則需謹(jǐn)防估值調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)。4）揚(yáng)州市：除高郵市AAA級(jí)城投利差下行空間較大但由于尚未出現(xiàn)利差走勢(shì)下拐勢(shì)頭故仍需配置盤投資者耐心關(guān)注外，其余大市范圍內(nèi)各區(qū)域各品種利差均已經(jīng)過大幅壓降故而擠壓參與價(jià)值。5）泰州市：大市范圍內(nèi)城投配置性價(jià)比存在等級(jí)分化，其中靖江市AAA級(jí)品種利差處于歷史中位區(qū)間，相對(duì)適宜配置盤和交易盤采取波段策略以輔助主倉(cāng)位、把握利差收窄過程中的alpha收益，此外亦可對(duì)泰州本市AA+級(jí)平臺(tái)及泰興市AA級(jí)平臺(tái)予以關(guān)注。
蘇北五市信用利差表現(xiàn)：1）鹽城市：整體配置性價(jià)比一般，其中鹽城本市AAA級(jí)城投品種相對(duì)中位偏高的利差位置及偏慢的收窄速度或提示該類主體存量債券仍具備博弈機(jī)會(huì)，配置盤投資者或可以票息收益為主。2）淮安市：AA+及AA級(jí)城投利差處于歷史偏低位置，而AAA級(jí)品種仍具備一定利差下行空間，此外由于歷史利差壓縮勢(shì)能較同屬蘇北地區(qū)的鹽城市更強(qiáng)，故淮安市高等級(jí)品種利差進(jìn)一步下行可能性或高于鹽城本市同等級(jí)品種，在票息收益外額外增加資本利得收益機(jī)會(huì)。3）宿遷市：高等級(jí)城投利差下行空間不多，而中低評(píng)級(jí)利差走勢(shì)于2023年5月末顯現(xiàn)與高評(píng)級(jí)背離的跡象，或系近期城投板塊負(fù)面輿情增多導(dǎo)致流動(dòng)性溢價(jià)分化所致，等級(jí)利差走擴(kuò)且利差尚未收斂至2022年末擾動(dòng)前水平，故適度下沉至AA級(jí)主體性價(jià)比增加。4）徐州市：機(jī)會(huì)主要集中于高評(píng)級(jí)主體，其中AA+級(jí)可重點(diǎn)關(guān)注徐州本市和新沂市，AAA級(jí)可重點(diǎn)關(guān)注新沂市和邳州市，控制風(fēng)險(xiǎn)同時(shí)增厚收益，挖掘利差進(jìn)一步下行可能性，博取流動(dòng)性溢價(jià)。5）連云港市：各評(píng)級(jí)城投利差均下行至歷史偏低位置，建議靜待回調(diào)時(shí)機(jī)，擇時(shí)采取波段策略應(yīng)對(duì)短期震蕩。
推薦關(guān)注總結(jié)：AAA級(jí)重點(diǎn)關(guān)注：張家港、昆山、宜興、啟東、如皋、高郵、靖江、鹽城、淮安、新沂、邳州；AA+級(jí)重點(diǎn)關(guān)注：張家港、丹陽、揚(yáng)中、泰州、徐州、新沂；AA級(jí)重點(diǎn)關(guān)注：溧陽、泰興、宿遷。
風(fēng)險(xiǎn)提示：城投相關(guān)政策超預(yù)期收緊；數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)存在偏差。
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