>> 華安證券-中國重汽(000951)周期復蘇與出口增加，重卡龍頭雙雙受益-230626
| 上傳日期： |
2023/6/27 |
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| 2388KB |
| 格式： |
pdf 共29頁 |
來源： |
華安證券 |
| 評級： |
買入（首次） |
作者： |
尹沿技 |
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心無旁騖專攻主業(yè)，成長為重卡整車制造龍頭
1）重卡市占率穩(wěn)居行業(yè)龍頭。公司主營業(yè)務是制造、銷售重卡整車與車橋配件，其中重卡營收占比約80%。2022年重汽集團重卡銷量為15.8萬輛，市占率為23.5%，穩(wěn)居行業(yè)第一。2）經(jīng)營業(yè)績具有一定周期性。2018-2020年公司重卡銷量逐年增加，營業(yè)收入與歸母凈利潤隨之處于上升通道。2021-2022年公司重卡銷量大幅下跌，營業(yè)收入與歸母凈利潤隨之深度回落。2023Q1隨著重卡市場銷量回升，公司營收與歸母凈利潤大幅反轉。3）公司銷售毛利率中樞基本維持在9%-10%，總體較為穩(wěn)定，而且2019年以來期間費用率整體呈現(xiàn)下滑趨勢，降本增效成果顯著，研發(fā)費用率也已提升至1.5%，保持上升趨勢。
今年重卡銷量處于恢復性增長階段，明后年步入快速上行時期
今年宏觀經(jīng)濟處于弱復蘇階段，基建投資與物流運輸需求溫和，重卡行業(yè)處于恢復性增長階段。明后年宏觀經(jīng)濟復蘇進程加快后，與投資相關的工程建設用車以及與快遞快運相關的物流用車將持續(xù)增長。同時，在“到2025年新能源和國六排放標準貨車保有量占比力爭超過40%”的目標約束下，疊加國三、國四淘汰政策的催化，更新置換需求將有力支撐重卡市場恢復。此外，海外市場的需求持續(xù)增長，打開了重卡行業(yè)的增量空間，預計重卡出口將突破20萬。綜上，預計2023-2025年重卡銷量約為90萬、100萬、120萬輛。
產(chǎn)品、營銷、出口、技術優(yōu)勢明顯，帶動重卡量價齊升
1）產(chǎn)品優(yōu)勢：矩陣豐富，品牌向上，組合優(yōu)勢明顯。公司擁有高端品牌“黃河”、豪沃、AMT與新能源產(chǎn)品系列，在長途高速、綠通、冷鏈、城建渣土、環(huán)衛(wèi)等重點細分市場具有不同的產(chǎn)品，覆蓋了高、中、低檔產(chǎn)品層次，品牌聯(lián)動與組合優(yōu)勢明顯。2）渠道優(yōu)勢:海內(nèi)外營銷網(wǎng)絡布局完善。公司在全國各地設有29個銷售分公司，擁有300余家經(jīng)銷網(wǎng)絡，并在海外14個國家和地區(qū)建立22個境外KD工廠，在90多個國家和地區(qū)發(fā)展了各級經(jīng)銷商近300家。3）出口優(yōu)勢：總量穩(wěn)步提升，結構轉向高端化，帶動出口量價齊升。隨著行業(yè)出口規(guī)模的增長，公司借助健全的營銷網(wǎng)絡、豐富的產(chǎn)品層次、良好的品牌形象，實現(xiàn)出口總量的持續(xù)增長。同時出口結構不斷向高端化轉變，提高了出口單車價值。4）技術優(yōu)勢：電動化、智能化，帶動單車價值增加。公司在新能源重卡與智能網(wǎng)聯(lián)領域持續(xù)進行技術研發(fā)，保證了產(chǎn)品領先性，提高了單車價值。
投資建議
看好重卡市場上行周期與出口市場增量空間下的龍頭表現(xiàn)?？紤]到明后年宏觀經(jīng)濟復蘇進程加快，疊加“到2025年新能源和國六排放標準貨車保有量占比力爭超過40%”帶來的更新置換需求，以及出口需求的持續(xù)增長，預計2023-2025年重卡銷量約為90萬、100萬、120萬輛。同時，集團公司重卡銷量市占率穩(wěn)定在20%以上，因此假設中國重汽A在集團公司的占比穩(wěn)定在69%，從而2023-2025年公司重卡銷量預計分別為13.3、14.8、17.8萬輛。對于單車均價，其會隨行業(yè)景氣度略微上漲，預計2023-2025年單車均價為23.81、24.05、24.29萬元/輛。從而，2023-2025年公司整車銷售業(yè)務營收預計為317.39億元、356.18億元、431.69億元。此外，公司配件銷售業(yè)務與重卡銷量相關，預計2023-2025年公司配件業(yè)務收入穩(wěn)步提升為74.65億元、91.18億元、111.38億元。其他業(yè)務營業(yè)收入假設保持不變。
綜上，我們預計2023-2025年公司營業(yè)收入約為392.72/ 448.05/ 543.75億元，同比+36.3%/+14.1%/+21.4%，歸母凈利潤分別為10.68/14.57/21.54億元，同比+399.9%/+36.4%/+47.8%，對應EPS為0.91/1.24/1.83元，對應PE為18/13/9倍。根據(jù)SW商用載貨車細分行業(yè)分類，選取江鈴汽車、一汽解放、中集車輛、福田汽車、江淮汽車作為可比公司，2023年平均PE估值為41.22倍。目前行業(yè)正處于復蘇起步階段，未來行業(yè)有望迎來快速上行，并且公司出口規(guī)模持續(xù)增長，產(chǎn)品結構豐富，處于行業(yè)龍頭地位，首次覆蓋，給予“買入”評級。
風險提示
1海外市場需求不及預期：公司出口銷量的業(yè)務占比較高，海外市場需求對業(yè)績影響較大。
2俄烏局勢發(fā)展超出預期：俄烏沖突及國際局勢使得對俄羅斯出口成為行業(yè)以及公司銷量的主要增量空間，從而受俄烏沖突及國際局勢變化的影響較大。
3國內(nèi)市場需求不及預期：公司銷量受行業(yè)景氣度影響較大，國內(nèi)市場正處于弱復蘇階段，后續(xù)復蘇強度對公司業(yè)績影響較大。
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