>> 華創(chuàng)證券-【債券深度報告】2023年利率債中期策略報告：讀懂機構，順勢而為-230627
| 上傳日期： |
2023/6/28 |
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| 16724KB |
| 格式： |
pdf 共66頁 |
來源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評級： |
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作者： |
周冠南,張晶晶 |
| 下載權限： |
此報告為加密報告 |
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2022年年末贖回潮帶來的債市調(diào)整為2023年的票息策略提供了良好的開局和空間，今年以來，“錢多”邏輯主導下，“資產(chǎn)荒”行情重演，信用債整體收益率大幅下行。與此同時，偏弱的基本面環(huán)境疊加政策和風險輿情擾動，信用風險環(huán)境的不確定性逐步增加。展望下半年，經(jīng)濟修復進程放緩的情況下，貨幣政策大概率延續(xù)寬松環(huán)境，利率或呈緩慢下行態(tài)勢，短期內(nèi)債市調(diào)整風險可控，城投和二永依然是機構配置的主要方向，尚有倉位的機構可逢高配置。
上半年機構配置力量新特點：風險偏好趨于謹慎，青睞城投和二永
品種配置方面，市場較為青睞城投債和二永，對民企地產(chǎn)態(tài)度仍偏謹慎；期限和評級偏好方面，久期多以3年以內(nèi)品種為主，且更偏好中高等級品種，推動中高等級期限利差整體收窄；機構行為方面，保險、基金和銀行理財配置需求放量，1年以內(nèi)信用債品種增持明顯。此外，土拍市場低迷構成當前偏弱的基本面環(huán)境，而供給端趨緊與需求端旺盛相互交織，城投債再次受到青睞。伴隨著信用債市場風險擾動焦點由煤炭、鋼鐵、房地產(chǎn)等產(chǎn)業(yè)主體轉(zhuǎn)向城投公司，后續(xù)需關注尾部區(qū)域輿情發(fā)酵可能引發(fā)的城投債技術性違約和估值波動風險。
下半年市場行情如何演繹：資產(chǎn)荒持續(xù)，把握調(diào)整信號
1）資產(chǎn)荒短期內(nèi)仍將持續(xù)，收益挖掘難度加大。一方面，資金端配債需求仍有增長，“防風險”基調(diào)下資產(chǎn)端信用債供給難有較大增量；另一方面，城投債區(qū)域和級別分化越來越明顯，產(chǎn)業(yè)債利差壓縮到相對低位疊加宏觀經(jīng)濟修復節(jié)奏偏緩，收益挖掘難度明顯加大。
2）實質(zhì)性違約風險仍低，兩極分化加劇，關注重心在估值波動風險。民企信用債板塊持續(xù)收縮、弱資質(zhì)主體出清，短期內(nèi)尾部區(qū)域弱資質(zhì)城投打破剛兌仍屬較小概率事件。下半年如果區(qū)域財政收入沒有進一步的改善或未迎來政策支持，若還有輿情事件影響，或使得估值波動風險加大。
3）利差持續(xù)壓縮下，把握四大債市調(diào)整信號。其一，機構風險偏好持續(xù)下降，關注一級申購和二級贖回情況等；其二，贖回潮仍有反復的可能，關注資金情緒變化和理財?shù)狡谝?guī)模情況；其三，土地市場恢復持續(xù)不及預期，地方財力持續(xù)吃緊，政策不確定性加大引發(fā)估值波動，關注土地成交量等基本面數(shù)據(jù)及政策趨勢；其四，超預期輿情事件，提前預警商票逾期、技術性違約等風險。
下半年各板塊還有哪些博弈和挖掘機會：把握城投和二永的相對確定性
1）城投債：仍是配置的主力板塊，但是需要謹防過度拉久期，仍建議1y內(nèi)短久期下沉策略，對優(yōu)質(zhì)主體可拉久期至1-2年，若流動性較好的話也可適當采用騎乘策略；
2）金融債：理財配置偏好降低后，利差相對較高，可關注二級資本債3y以內(nèi)波段交易機會，對國股行適當拉久期至3-5年增厚收益，對區(qū)域基本面較好的優(yōu)質(zhì)城農(nóng)商行，可適當信用下沉；
3）地產(chǎn)債：基本面弱修復，預計國企民企仍將持續(xù)分化，關注1-3年中高等級國企地產(chǎn)債投資機會；
4）煤炭債：行業(yè)景氣度有所下行，當前整體配置性價比較低，建議對煤炭債適當控制久期至2年以內(nèi)，謹慎過度下沉；
5）鋼鐵債：行業(yè)景氣度處于偏低區(qū)間，整體板塊性價比較低，結(jié)構性機會為主，同時關注未來地產(chǎn)鏈修復帶來的短端中低等級品種利差趨勢性下行的機會；
6）ABS：與2022年資產(chǎn)荒低點相比，從利差歷史分位數(shù)來看壓縮已經(jīng)較為充分，但利差絕對值還有一定下行空間，結(jié)合目前城投對于公開債信用維護基本都包含ABS，可以適當選擇優(yōu)質(zhì)主體進行品種套利。
風險提示：系統(tǒng)性風險外溢效應超預期，政策支持力度不及預期。
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