>> 申萬宏源-“天工”系列專題之三，庫存周期：被忽視的服務(wù)業(yè)-230629
| 上傳日期： |
2023/6/29 |
大?。?/td>
| 759KB |
| 格式： |
pdf 共9頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評級： |
-- |
作者： |
屠強,王勝 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告，僅限高級會員查看 |
|
|
主要內(nèi)容：
本輪服務(wù)業(yè)提前于工業(yè)去庫存，反映服務(wù)業(yè)企業(yè)預(yù)期變化，歷史上工業(yè)庫存總會回歸至匹配服務(wù)業(yè)水平，后者顯示工業(yè)去庫存或持續(xù)至24Q1，但后續(xù)速度或有所放緩。
工業(yè)企業(yè)庫存增速下行≠企業(yè)在減少庫存量。1）工業(yè)企業(yè)庫存為名義值，其變化包括PPI的影響。市場將價格周期作為庫存周期領(lǐng)先指標存在“認知誤差”，兩者同向變化主因名義庫存也受價格影響，而名義庫存卻時常與實際GDP口徑中庫存變化背離。2）實際庫存才是更真實的觀測指標，去年以來增速上升。剔除價格后的實際庫存與PPI、名義庫存明顯背離，實際庫存顯示2022年以來工業(yè)企業(yè)已在補庫。3）上游補庫推動工業(yè)庫存回升，但中下游持續(xù)去庫。能源保供是整體工業(yè)補庫存核心原因，但中下游受需求偏弱影響去庫。
全口徑實際庫存去化速度快于工業(yè)庫存，主因服務(wù)業(yè)提前去庫存。1）工業(yè)庫存只是全口徑庫存中的60%。全口徑庫存還包括服務(wù)業(yè)與農(nóng)業(yè)庫存，雖然服務(wù)業(yè)由于供需相等的屬性不直接創(chuàng)造庫存，但包括批發(fā)零售環(huán)節(jié)庫存，服務(wù)業(yè)庫存增量一度高達工業(yè)庫存增量的44%。2）工業(yè)企業(yè)補庫放緩，但全口徑庫存卻在加速去化。根據(jù)實際GDP口徑構(gòu)建“全口徑實際庫存”指標，22H2以來去庫存加快，而同期工業(yè)企業(yè)為補庫速度放緩（上游仍在推升工業(yè)庫存），差異主因服務(wù)業(yè)提前去庫存。
服務(wù)業(yè)庫存顯示工業(yè)去庫“長路漫漫”，但速度或放緩。大部分時間工業(yè)企業(yè)庫存領(lǐng)先服務(wù)業(yè)庫存一個季度，反映庫存由工業(yè)轉(zhuǎn)移至服務(wù)業(yè)的過程時滯。但2021年四季度以來，工業(yè)庫存快速回補的同時，服務(wù)業(yè)庫存卻開始提前走弱，歷史上兩者分化后也總會彌合，這也注定了同期工業(yè)企業(yè)“單邊”補庫存的進程不可持續(xù)，因此自22Q3開始，工業(yè)企業(yè)庫存經(jīng)歷補庫放緩、中下游加快去庫的過程。而根據(jù)目前偏低的服務(wù)業(yè)庫存，整體工業(yè)庫存要去化至匹配目前服務(wù)業(yè)的水平，至少還需要四個季度，也即24Q1，也是全口徑庫存去化的截止時間。但考慮到服務(wù)業(yè)最集中去庫階段過去，后續(xù)整體庫存去化速度或有所放緩。
庫存周期滯后于盈利周期，也顯示工業(yè)去庫存或至24Q1。2022年工業(yè)庫存“單邊上行”主因前期工業(yè)盈利高增，后者也將成為拉長目前工業(yè)去庫存周期的主要因素。企業(yè)是否決定增加或減少庫存（提高or降低周轉(zhuǎn)），本質(zhì)上是出于對企業(yè)盈利的考量，從數(shù)據(jù)上也能發(fā)現(xiàn)工業(yè)企業(yè)利潤增速領(lǐng)先工業(yè)企業(yè)實際庫存3-4個季度，這也是為何2022年在服務(wù)業(yè)提前去庫存背景下，工業(yè)企業(yè)仍補庫存半年（前期盈利高增）。但自2022年以來工業(yè)企業(yè)盈利大幅走弱，也按3-4個季度傳導(dǎo)時滯，已從22Q4開始壓制工業(yè)企業(yè)補庫存的動機，同期中下游更是已開始去庫，而考慮到截至目前企業(yè)盈利整體仍然偏弱，這也意味著，工業(yè)企業(yè)去庫存或持續(xù)至明年一季度，不過中后期或看到去庫存放緩的現(xiàn)象。
風險提示：數(shù)據(jù)統(tǒng)計誤差。
|
|
