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研發(fā)型游戲廠商，能力圈層不斷拓展。完美世界是A股具有代表性的研發(fā)型游戲廠商。目前公司的研發(fā)部門采取前臺(tái)+中臺(tái)的結(jié)構(gòu)，經(jīng)過多輪改革和進(jìn)化，現(xiàn)如今前臺(tái)主要由“項(xiàng)目中心-子公司/工作室-孵化中心”三級(jí)構(gòu)成，并由中臺(tái)提供技術(shù)、美術(shù)、數(shù)據(jù)分析等支持。自創(chuàng)立以來，公司在端游、端轉(zhuǎn)手、品類拓展三個(gè)發(fā)展階段，均有核心研發(fā)團(tuán)隊(duì)提供產(chǎn)品支撐，能力圈層不斷擴(kuò)張。
　　移動(dòng)游戲：基本盤穩(wěn)健，將迎產(chǎn)品大年。當(dāng)前公司手游收入主要由三類產(chǎn)品貢獻(xiàn)：以《誅仙手游》、《完美世界手游》等四款MMORPG端轉(zhuǎn)手產(chǎn)品為代表的成熟期產(chǎn)品；以《夢(mèng)幻新誅仙》、《幻塔》、《完美世界-諸神之戰(zhàn)》為代表，“MMO+”創(chuàng)新玩法的次新產(chǎn)品；以及23年新上線的《天龍八部2手游》。作為端游時(shí)期的起家品類，公司在MMO領(lǐng)域上足夠深的積累，成熟期的產(chǎn)品組合形成了現(xiàn)階段穩(wěn)定的流水基本盤?？v觀公司手游時(shí)代的研發(fā)和產(chǎn)品路徑，大體上分為了經(jīng)典IP產(chǎn)品矩陣、玩法與美術(shù)風(fēng)格創(chuàng)新兩條路線，當(dāng)前公司在兩條路線上都儲(chǔ)備了多款產(chǎn)品，并且相繼進(jìn)入了測(cè)試階段，雙線并舉，產(chǎn)品周期即將開啟。
　　端游：新一代自研旗艦整裝待發(fā)；電競(jìng)產(chǎn)品用戶規(guī)模、客單價(jià)有望提升。端游業(yè)務(wù)具有良好的旗艦產(chǎn)品長(zhǎng)線運(yùn)營(yíng)能力，當(dāng)前主要由兩部分產(chǎn)品所構(gòu)成：1）完美世界游戲的自研產(chǎn)品，例如《誅仙3》、《完美世界2國(guó)際版》，以及2）完美世界電競(jìng)所代理的電競(jìng)產(chǎn)品，例如《DOTA2》、《CS:GO》。自研側(cè)研發(fā)思路與手游基本一致——圍繞經(jīng)典IP進(jìn)行產(chǎn)品迭代，誅仙、完美世界IP新作已進(jìn)入測(cè)試階段，新一代端游旗艦整裝待發(fā)。代理側(cè)，《CSGO》全球用戶規(guī)模持續(xù)增長(zhǎng)，今年將迎上線以來最大更新；《DOTA2》入選杭州亞運(yùn)會(huì)電競(jìng)項(xiàng)目，玩家關(guān)注度有望與國(guó)慶節(jié)假期效應(yīng)相結(jié)合，驅(qū)動(dòng)用戶數(shù)、付費(fèi)金額上行。
　　積極擁抱AI技術(shù)，MMORPG產(chǎn)品有望迎來革新。公司內(nèi)部已成立AI中心，由公司游戲業(yè)務(wù)CEO負(fù)責(zé)，目前已將AI相關(guān)技術(shù)應(yīng)用于智能NPC、AI繪畫等方面。AI技術(shù)對(duì)游戲資產(chǎn)的生產(chǎn)效率有望帶來顯著提升，而在競(jìng)爭(zhēng)下，游戲廠商或提升內(nèi)容更新的密度，驅(qū)動(dòng)內(nèi)容消費(fèi)部分的玩家支出；此外，AIGC天然的對(duì)UGC內(nèi)容友好，也有望豐富社交玩法，進(jìn)而產(chǎn)生新的付費(fèi)點(diǎn)。因此，MMORPG品類有望迎來更強(qiáng)的爆發(fā)期流水表現(xiàn)、更緩慢的衰減、以及更高的穩(wěn)態(tài)期流水。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議：我們預(yù)計(jì)公司2023-2025年實(shí)現(xiàn)收入89/102/110億元，同比增長(zhǎng)15%/15%/9%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)15/19/22億元，同比增長(zhǎng)6%/30%/14%。我們給予公司24年目標(biāo)PE 25x，并以10%貼現(xiàn)至23年，對(duì)應(yīng)目標(biāo)市值428億元、目標(biāo)價(jià)22.09元、PE-23E 29x，首次覆蓋，給予“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：產(chǎn)品上線進(jìn)度、流水表現(xiàn)不及預(yù)期；宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇。