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近期人民幣匯率繼續(xù)走弱，美元兌在岸人民幣匯率一度突破7.25，逼近去年7.3的低點(diǎn)，匯率再次成為市場關(guān)注焦點(diǎn)。
　　本輪匯率走貶的大背景是境內(nèi)美元流動(dòng)性轉(zhuǎn)緊，國內(nèi)增長動(dòng)能預(yù)期走弱。
　　年初以來，境內(nèi)美元流動(dòng)性明顯開始轉(zhuǎn)緊。境內(nèi)銀行間美元拆借利率與LIBOR利差開始走闊，當(dāng)前兩者差值已經(jīng)來到了20BP左右，創(chuàng)2020年3月全球美元流動(dòng)性危機(jī)以來的新高，顯示當(dāng)前境內(nèi)美元流動(dòng)性已經(jīng)十分緊張。
　　5月以來，市場交易中國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇動(dòng)能走弱，金融市場資金外流，壓制人民幣匯率，人民幣匯率開啟新一輪貶值行情。
　　短期悲觀情緒宣泄，季節(jié)性購匯需求攀升，匯率貶值出現(xiàn)超調(diào)跡象。
　　6月人民幣貶值持續(xù)，我們認(rèn)為原因是前期導(dǎo)致人民幣貶值的因素未有改善：
　　一是政策期待落空，市場悲觀情緒并沒有出現(xiàn)反轉(zhuǎn)。穩(wěn)增長政策一再低于市場預(yù)期，經(jīng)濟(jì)基本面悲觀情緒仍在持續(xù)。此外，俄烏沖突這一地緣政治等因素也對市場情緒造成擾動(dòng)，人民幣匯率6月再度承壓。
　　二是6月是企業(yè)購匯分紅需求旺季，不排除匯率短期內(nèi)出現(xiàn)超調(diào)。企業(yè)短時(shí)間內(nèi)集中購匯，容易形成“購匯-貶值”的反饋機(jī)制，加速人民幣匯率走弱，甚至將匯率推至大幅偏離經(jīng)濟(jì)基本面的水平。
　　好消息是，目前外匯市場并不存在貶值一致性預(yù)期。
　　當(dāng)下人民幣匯率是否仍處在一次持續(xù)而激烈的貶值通道之中？這是目前市場關(guān)注的問題。任何一次持續(xù)而激烈的貶值，首要條件就是市場對人民幣匯率貶值形成一致預(yù)期。然而現(xiàn)實(shí)是當(dāng)前匯率市場預(yù)期并不存在強(qiáng)烈的貶值預(yù)期，這一點(diǎn)與2022年明顯不同。
　　今年人民幣持續(xù)貶值，然而當(dāng)前USDCNH期權(quán)隱含波動(dòng)率仍不高，當(dāng)前并沒有大量USDCNH期權(quán)頭寸“追漲式”預(yù)期人民幣進(jìn)一步貶值，反而出現(xiàn)大量預(yù)期未來人民幣反彈的頭寸，市場參與者對人民幣貶值并不存在大幅恐慌的情況。
　　 7.3或成市場博弈關(guān)鍵點(diǎn)位，預(yù)計(jì)央行或?qū)⒕S穩(wěn)市場預(yù)期。
　　人民幣當(dāng)前已經(jīng)接近7.3的點(diǎn)位，這也將成為了市場心理預(yù)期博弈關(guān)鍵點(diǎn)位。短期內(nèi)或有新的匯率管理工具出臺，外匯流動(dòng)性調(diào)節(jié)工具或是首選。
　　當(dāng)前央行逆周期調(diào)節(jié)因子對中間價(jià)影響已經(jīng)明顯加大，中間價(jià)與市場一致預(yù)期偏離程度創(chuàng)去年11月以來新高。
　　當(dāng)前人民幣匯率形勢已引起央行重視，需要央行啟動(dòng)管理工具。我們認(rèn)為緩解貶值壓力的方式可能是，啟用外匯流動(dòng)性調(diào)節(jié)工具，短期內(nèi)維穩(wěn)匯率走勢。
　　貶值會延緩貨幣政策的節(jié)奏，但不會成為寬貨幣的掣肘。
　　我們強(qiáng)調(diào)，中國央行貨幣政策實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)顯示，匯率并非貨幣政策掣肘，過往貶值周期中，均進(jìn)行了多次降準(zhǔn)降息。
　　需要強(qiáng)調(diào)的一點(diǎn)是，當(dāng)匯率來到關(guān)鍵點(diǎn)位，如7.3、7.5等，央行降息操作也會考慮匯率這一因素。當(dāng)前匯率可能已經(jīng)出現(xiàn)短期超調(diào)。預(yù)計(jì)匯率短期超調(diào)修復(fù)之后，降息窗口或再度打開。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：地緣政治發(fā)展超預(yù)期；貨幣政策超預(yù)期；海外貨幣政策超預(yù)期