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網(wǎng)絡(luò)設(shè)備領(lǐng)先ODM廠商，業(yè)績(jī)持續(xù)提升。菲菱科思成立于1999年，專業(yè)從事交換機(jī)、路由器及無線產(chǎn)品等網(wǎng)絡(luò)設(shè)備研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，主要以O(shè)DM模式與網(wǎng)絡(luò)設(shè)備品牌商合作，下游客戶包括新華三、S客戶、小米等國(guó)內(nèi)外知名廠商。公司近年來產(chǎn)品及客戶持續(xù)拓展，收入利潤(rùn)保持較高增速，2017-2022年?duì)I收由7.49億元增至23.52億元，CAGR25.71%，凈利潤(rùn)由0.4億元提升至1.95億元，CAGR37.1%，交換機(jī)營(yíng)收占比89%。2022年受疫情及宏觀經(jīng)濟(jì)影響增速放緩，23Q1營(yíng)收利潤(rùn)同比及環(huán)比降幅收窄，經(jīng)營(yíng)向好，盈利能力整體呈現(xiàn)穩(wěn)步提升，位于同業(yè)中上游區(qū)間。隨著生產(chǎn)效率提升，規(guī)模擴(kuò)張及產(chǎn)品客戶結(jié)構(gòu)優(yōu)化，與行業(yè)內(nèi)領(lǐng)先水平差距不斷縮小。受益行業(yè)升級(jí)迭代及自身高價(jià)值產(chǎn)品放量，公司業(yè)績(jī)有望延續(xù)較快增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。
　　 AI+數(shù)字經(jīng)濟(jì)驅(qū)動(dòng)網(wǎng)絡(luò)設(shè)備需求，國(guó)內(nèi)產(chǎn)能承接加快。網(wǎng)絡(luò)設(shè)備主要包括交換機(jī)、路由器、無線產(chǎn)品等，是云計(jì)算、AI等上層應(yīng)用重要底座。IDC數(shù)據(jù)，2021年全球網(wǎng)絡(luò)設(shè)備市場(chǎng)規(guī)模約542億美元，同比增長(zhǎng)10.1%，2022年同比增速預(yù)計(jì)約16%，2023Q1全球以太網(wǎng)交換機(jī)市場(chǎng)收入100億美元，同比增長(zhǎng)31.5%，數(shù)據(jù)中心和非數(shù)據(jù)中心市場(chǎng)均表現(xiàn)強(qiáng)勁，分別同比增長(zhǎng)23.2%和38.7%。北美頭部云廠商資本開支整體穩(wěn)健，結(jié)構(gòu)上向AI傾斜，國(guó)內(nèi)電信運(yùn)營(yíng)商數(shù)通領(lǐng)域投入明顯加強(qiáng)，23年算力網(wǎng)絡(luò)相關(guān)資本開支計(jì)劃占比提升至近30%。AIGC有望驅(qū)動(dòng)數(shù)據(jù)流量新一輪增長(zhǎng)，疊加國(guó)內(nèi)數(shù)字經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)政策持續(xù)加持，帶動(dòng)網(wǎng)絡(luò)設(shè)備需求向上。網(wǎng)絡(luò)設(shè)備行業(yè)品牌商和制造服務(wù)商專業(yè)化分工明確，本土ODM廠商在研發(fā)設(shè)計(jì)、產(chǎn)品制造、客戶響應(yīng)等方面更具優(yōu)勢(shì)，國(guó)產(chǎn)品牌商全球份額不斷提升，加速制造產(chǎn)能向大陸轉(zhuǎn)移。
　　與頭部客戶深度合作，拓展數(shù)據(jù)中心市場(chǎng)。公司從2010年起成為新華三合格供應(yīng)商，銷售規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大，合作領(lǐng)域由單一交換機(jī)拓展至交換機(jī)、工業(yè)交換機(jī)、路由器等全系列網(wǎng)絡(luò)設(shè)備，2019年進(jìn)入中高端設(shè)備供應(yīng)鏈，產(chǎn)品價(jià)值升級(jí)，有望充分受益客戶收入份額增長(zhǎng)。公司于2019年起為S客戶開發(fā)網(wǎng)絡(luò)設(shè)備并于次年開始批量供貨，頭部廠商拓展及單一客戶內(nèi)供貨份額提升為公司中長(zhǎng)期業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)提供有力保障。公司技術(shù)研發(fā)能力行業(yè)領(lǐng)先，構(gòu)建柔性生產(chǎn)體系，采用ERP和MES系統(tǒng)提高制造工藝、管理水平及客戶響應(yīng)服務(wù)能力。公司自2020年起開始小批量生產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)中心交換機(jī)，目前已具備100G/400G數(shù)據(jù)中心主流接口速率、高帶寬、大容量交換機(jī)硬件開發(fā)能力，有望受益AI及數(shù)字經(jīng)濟(jì)機(jī)遇，打開業(yè)務(wù)成長(zhǎng)空間。
　　投資建議：公司是國(guó)內(nèi)網(wǎng)絡(luò)設(shè)備ODM龍頭，與新華三、S客戶等領(lǐng)先品牌商合作緊密，產(chǎn)品向高速率交換機(jī)等中高端領(lǐng)域加快迭代，有望受益AIGC與數(shù)字經(jīng)濟(jì)浪潮下網(wǎng)絡(luò)設(shè)備市場(chǎng)發(fā)展新機(jī)遇。我們預(yù)計(jì)2023-2025年凈利潤(rùn)分別為2.32億/3.21億/4.02億元，同比增長(zhǎng)19%/38%/25%，EPS分別為3.35/4.64/5.79元，對(duì)應(yīng)PE為28X/20X/16X，低于行業(yè)平均，首次覆蓋，給予“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：下游需求不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；客戶集中風(fēng)險(xiǎn)；市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)；主要原材料價(jià)格上漲和供應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)；產(chǎn)品開發(fā)及技術(shù)創(chuàng)新風(fēng)險(xiǎn)；研究報(bào)告使用的公開資料可能存在信息滯后或更新不及時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)。