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網(wǎng)文內(nèi)容生產(chǎn)優(yōu)勢(shì)穩(wěn)固，防盜版促進(jìn)用戶回流，付費(fèi)仍有增長(zhǎng)空間。目前閱文作家數(shù)量、作品數(shù)量增長(zhǎng)穩(wěn)健，新作家和年輕作家不斷融入為平臺(tái)注入創(chuàng)作力量；公司內(nèi)容庫(kù)占整體市場(chǎng)容量的比重超過(guò)40%，內(nèi)容生產(chǎn)格局穩(wěn)定。近半年防盜版措施落地，閱文旗下的QQ閱讀、起點(diǎn)讀書等產(chǎn)品流量恢復(fù)趨勢(shì)較為明顯；未來(lái)，隨著防盜版技術(shù)提升，小說(shuō)的獨(dú)家閱讀窗口期拉長(zhǎng)，將有效促進(jìn)付費(fèi)收入持續(xù)增長(zhǎng)，我們認(rèn)為好內(nèi)容天然可以吸引用戶付費(fèi)，閱文頭部?jī)?nèi)容供給側(cè)的優(yōu)勢(shì)明確。
　　AI催化下游需求提升，拉動(dòng)IP業(yè)務(wù)的長(zhǎng)線空間；短期游戲貢獻(xiàn)新的增量。近期AIGC對(duì)內(nèi)容制作的提效，降門檻等催化，或帶動(dòng)動(dòng)漫、游戲開發(fā)團(tuán)隊(duì)對(duì)閱文IP需求的增加，進(jìn)一步加速中長(zhǎng)期IP業(yè)務(wù)的空間。短期，IP業(yè)務(wù)增長(zhǎng)穩(wěn)健，新麗傳媒產(chǎn)品線較強(qiáng)勁，1H23已經(jīng)上線2部電視劇，2H23仍有4部待播劇集和2部院線電影；游戲授權(quán)今年有2款新游戲上線貢獻(xiàn)流水分成。其中，三七互娛《凡人修仙傳》較強(qiáng)勁。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議。公司主業(yè)回暖信號(hào)明確，防盜版技術(shù)驅(qū)動(dòng)付費(fèi)恢復(fù)增長(zhǎng)；IP運(yùn)營(yíng)方面短期受影視劇、游戲業(yè)務(wù)回暖帶動(dòng)增長(zhǎng)，中長(zhǎng)期IP變現(xiàn)空間將受益于技術(shù)驅(qū)動(dòng)下游需求增加。同時(shí)，公司也在探索AIGC領(lǐng)域的應(yīng)用，一方面對(duì)作家文字創(chuàng)作賦能，另一方面加速IP視覺化開發(fā)；同時(shí)，在C端產(chǎn)品上提供創(chuàng)新互動(dòng)體驗(yàn)，或帶來(lái)變現(xiàn)模式的突破。我們預(yù)計(jì)23-25年收入達(dá)到81億元、93億元和100億元，同比增長(zhǎng)6%、15%和8%，經(jīng)調(diào)整歸母凈利潤(rùn)達(dá)到15億元、19億元和21億元，同增14%、26%和8%；我們根據(jù)SOTP給予公司合理價(jià)值為49.56港元/股，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示。內(nèi)容監(jiān)管趨嚴(yán)、新娛樂(lè)形態(tài)的沖擊和藝人聲譽(yù)等風(fēng)險(xiǎn)。