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事件：近期公司公布22年業(yè)績，實(shí)現(xiàn)營收76.26億元（yoy-12.0%），系公司加大降本增效力度，減少獲客投放及主動收縮部分低ROI業(yè)務(wù)所致；毛利潤40.3億元，同比減少12.4%，對應(yīng)毛利率為52.8%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤6.08億元，經(jīng)調(diào)整歸母凈利潤13.48億元，同比增長9.6%，對應(yīng)經(jīng)調(diào)整歸母凈利率17.9%。
　　點(diǎn)評：在線業(yè)務(wù)短期疲弱，自有閱讀產(chǎn)品表現(xiàn)良好。22年在線業(yè)務(wù)收入為43.6億元，同比減少17.8%。其中：1）自有平臺收入同比減少9.5%至34.8億元，主要系實(shí)施降本增效措施，減少用戶獲取相關(guān)的營銷開支；但得益于高品質(zhì)內(nèi)容供給及反盜版措施，2H22自有平臺產(chǎn)品平均月付費(fèi)用戶數(shù)同比增長16%，起點(diǎn)讀書22年收入同比增速超30%，12月MAU同比上漲80%。2）騰訊渠道收入同比減少26.9%至5.9億元，系宏觀經(jīng)濟(jì)不景氣導(dǎo)致廣告收入減少以及渠道優(yōu)化所致。3）第三方平臺在線業(yè)務(wù)收入同比減少55.4%至2.9億元，主要由于中止了與某些第三方分銷伙伴的合作。AI模型生產(chǎn)內(nèi)容高度依賴源頭數(shù)據(jù)，閱文擁有海量正版中文數(shù)據(jù)資源，22年在線閱讀平臺新增約54萬名作家及95萬本小說。
　　公司擁有豐富精品內(nèi)容儲備，IP生態(tài)鏈價值持續(xù)釋放。22年版權(quán)運(yùn)營及其他收入為32.6億元，同比減少2.9%，系自營網(wǎng)絡(luò)游戲收入減少所致，電視劇及網(wǎng)絡(luò)劇、電影、動畫片及版權(quán)授權(quán)的收入則實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長。1）影視方面：電視劇《人世間》創(chuàng)央視一套黃金檔電視劇收視率近8年新高，《卿卿日常》在愛奇藝開播僅144小時熱度值破萬，刷新了21年《贅婿》創(chuàng)下的愛奇藝破萬最快記錄。23年新麗項(xiàng)目儲備豐富，電視劇《縱有疾風(fēng)起》23年初已播出，后續(xù)將上線電視劇《斗破蒼穹2》《與鳳行》《潛伏者》《平凡之路》等16部劇集以及電影《海關(guān)戰(zhàn)線》《異人之下》。公司聚焦系列化影視改編，《慶余年2》即將開機(jī)，《斗破蒼穹2》將于23年暑期上線。2）動畫領(lǐng)域：《斗破蒼穹》系列和《星辰變》系列分別推出了2部新季內(nèi)容新番；22年騰訊視頻上新的國產(chǎn)動畫熱度榜前10的作品中，有7部改編自閱文的IP。3）漫畫領(lǐng)域：截至22年底，已有超過230部閱文IP改編漫畫作品在騰訊動漫上線，并出現(xiàn)一線作品如《大奉打更人》《從紅月開始》《全球高武》等。4）游戲領(lǐng)域：部分IP找到游戲改編合作伙伴，但自營網(wǎng)絡(luò)游戲業(yè)務(wù)較為疲弱；公司授權(quán)IP游戲《凡人修仙傳：人界篇》和《吞噬星空：黎明》已獲版號，預(yù)計(jì)在23年上線。5）衍生品領(lǐng)域：自主研發(fā)《詭秘之主》系列盲盒，《斗破蒼穹》數(shù)款雕像累計(jì)GMV超過2000萬元。
　　盈利預(yù)測、估值與評級：公司逐步加強(qiáng)優(yōu)質(zhì)付費(fèi)，預(yù)計(jì)23年在線業(yè)務(wù)付費(fèi)用戶重回增長；IP升維戰(zhàn)略穩(wěn)步兌現(xiàn)長期價值，關(guān)注大IP續(xù)作的改編和口碑情況，AIGC浪潮進(jìn)一步促進(jìn)閱文IP可視化?？紤]到公司業(yè)務(wù)修復(fù)仍需時間，IP作品上線后效果存在不確定性，基于保守原則小幅下調(diào)23-24年收入預(yù)測至85.8/93.5億元(與上次預(yù)測-3.0%/-4.8%），新增25年收入預(yù)測100.6億元，小幅下調(diào)23-24年經(jīng)調(diào)整歸母凈利潤預(yù)測至15.6/17.7億元（較上次預(yù)測-3.9%/-6.3%），新增25年經(jīng)調(diào)整歸母凈利潤預(yù)測21億元。維持目標(biāo)價41港元，維持“增持”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀環(huán)境不景氣；內(nèi)容監(jiān)管政策趨嚴(yán)；IP改編不及預(yù)期