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事件:
　　公司公告2022年財(cái)報(bào)，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收76.26億元（同比-12.02%），經(jīng)營(yíng)盈利6.28億元（同比-71.06%），凈利潤(rùn)6.08億元（同比-67.03%），歸母凈利潤(rùn)6.08億元（同比-67.06%），Non-IFRS歸母凈利潤(rùn)13.48億元（同比+9.64%）。
　　我們的觀點(diǎn)：
　　1、運(yùn)營(yíng)情況：2022年平臺(tái)整體平均MAU為2.44億（同比-1.9%），付費(fèi)用戶數(shù)為790萬（同比-9.2%），主要由于渠道優(yōu)化及減少低投資回報(bào)率用戶的營(yíng)銷支出所致。每名付費(fèi)用戶平均每月收入同比-5%至37.8元，主要由于不同產(chǎn)品的收入組合變動(dòng)所致。分平臺(tái)來看，閱文自有平臺(tái)產(chǎn)品及騰訊自營(yíng)渠道的平均MAU為2.44億（同比1.9%），其中閱文自有平臺(tái)產(chǎn)品的平均MAU為1.1億（同比-5.8%）；騰訊產(chǎn)品自營(yíng)渠道的平均MAU為1.34億（同比+1.6%），保持相對(duì)穩(wěn)定。
　　2、主要財(cái)務(wù)指標(biāo)：2022年受到自身業(yè)務(wù)調(diào)整、宏觀經(jīng)濟(jì)等外部因素不利影響，整體收入端承壓，但由于持續(xù)降本增效措施，Non-IFRS歸母凈利潤(rùn)仍同比增長(zhǎng)9.6%至13.48億元。
　　3、在線業(yè)務(wù)：2022年在線業(yè)務(wù)收入43.6億元，同比下滑17.8%，下半年月均付費(fèi)用戶同比增長(zhǎng)16%，內(nèi)容供給側(cè)優(yōu)勢(shì)穩(wěn)固，作家數(shù)量和作品數(shù)量持續(xù)增長(zhǎng)，在反盜版方面取得重大突破；受宏觀環(huán)境及疫情影響下廣告主投放需求收縮，三類平臺(tái)收入均下滑。
　　4、版權(quán)運(yùn)營(yíng)及其他業(yè)務(wù)：2022年版權(quán)運(yùn)營(yíng)及其他業(yè)務(wù)收入32.6億元，同比下滑2.9%，影視劇海內(nèi)外上線收獲高熱度，動(dòng)畫作品位居騰訊視頻播放量前列，未來公司將繼續(xù)提升IP商品化變現(xiàn)能力，進(jìn)行更多形態(tài)的衍生品開發(fā)。
　　盈利預(yù)測(cè)和投資評(píng)級(jí)   考慮到公司對(duì)于部分渠道優(yōu)化影響在線業(yè)務(wù)收入，我們小幅下調(diào)收入及盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)FY2023-2025營(yíng)收分別為84/93/100億元，經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)分別為15.4/17.8/20.5億元，對(duì)應(yīng)PE（經(jīng)調(diào)整）分別21/18/16X?？紤]到2023年公司版權(quán)業(yè)務(wù)Pipeline儲(chǔ)備強(qiáng)大、在線業(yè)務(wù)優(yōu)勢(shì)穩(wěn)固，根據(jù)不同業(yè)務(wù)板塊的盈利能力和競(jìng)爭(zhēng)格局（給予相應(yīng)溢價(jià)/折價(jià)），進(jìn)行SOTP估值，預(yù)計(jì)公司合計(jì)2023年目標(biāo)市值405億元人民幣，2023年Target Price 40元、45港元，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示   活躍用戶增速放緩風(fēng)險(xiǎn)、渠道成本快速增加風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)、反壟斷風(fēng)險(xiǎn)、行業(yè)估值調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)、劇集審批風(fēng)險(xiǎn)、內(nèi)容監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)等。