>> 中信證券-閱文集團(00772.HK)2022年年報點評：核心優(yōu)勢穩(wěn)固，降本增效助力利潤釋放-230319
| 上傳日期： |
2023/3/19 |
大小： |
663KB |
| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
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作者： |
王冠然,任杰 |
| 下載權限： |
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2022年公司實現營收76.26億元（YoY-12.03%），實現Non-IFRS凈利潤13.48億元（YoY+9.6%）。公司聚焦精品閱讀基本盤，反盜版舉措取得突破，核心產品收入逆勢增長；版權運營內容儲備豐富，有望支撐業(yè)績增長；加大渠道優(yōu)化力度，盈利能力不斷增強。我們預計隨著公司在版權運營的布局趨于成熟，IP長鏈條價值有望加速兌現，看好公司成長為IP產業(yè)龍頭的潛力。維持“買入”評級。
▍降本增效持續(xù)推進，盈利能力不斷增強。公司2022年公司總收入76.26億元（YoY-12.03%），其中在線閱讀/版權運營收入分別為43.64/31.60億元（-17.8%/-2.2%）。2022年，公司綜合毛利率52.8%（YoY-0.3pct），銷售/管理費用率分別為26.3%/16.2%（YoY -4.9/+0.9pct）。2022年公司實現歸母凈利潤6.08億元（YoY-67.1%），同比下滑原因系2021年出售被投公司股權收益基數較高。2022年公司實現Non-IFRS凈利潤13.48億元（YoY+9.6%），對應調整后凈利率17.7%（YoY+3.5pcts），盈利能力進一步增強。
▍渠道優(yōu)化及廣告疲軟導致收入短期下滑，精品閱讀產品競爭力強勁。收入端，2022年閱文實現在線閱讀收入43.64億元（YoY-17.8%），其中：1）自有平臺產品收入34.83億元（YoY-9.5%）；2）騰訊產品自營渠道收入5.91億元（YoY-26.9%）；3）第三方平臺收入2.90億元（YoY-55.4%）。用戶端，2022年閱文旗下MAU 2.44億（YoY-1.9%），其中1）自有產品渠道MAU 1.10億（YoY-5.8%）；2）騰訊產品渠道MAU 1.34億（YoY+1.6%）。公司自有平臺產品及自營渠道的平均MPU 790萬（YoY-9.2%），對應付費率3.2%（YoY-0.3pct）；單付費用戶月均付費37.8元（YoY-4.8%）。根據公司2023年業(yè)績公告，公司反盜版取得重要突破，起點讀書APP啟用防盜系統(tǒng)后，30日新增用戶中由盜版轉化的用戶占比達40%。在反盜版和精品內容建設的推動下，起點讀書APP 2022年12月的MAU同比上漲80%，2022年收入同比上漲超30%。
▍頭部劇集多點開花，動畫、漫畫表現優(yōu)異。2022年閱文實現版權運營業(yè)務營收31.6億元（YoY-2.2%），其中：1）新麗傳媒2022年實現營收16.2億元（YoY+33.1%），實現凈利潤5.4億元（YoY+0.1%）；2）非新麗版權運營業(yè)務實現營收15.37億元（YoY-23.7%），下滑主要系公司自營游戲《新斗羅大陸》處于產品生命周期后段，流水出現較為明顯下降所致。游戲方面，閱文IP《凡人修仙傳》、《吞噬星空》獲得版號，有望帶動游戲授權業(yè)務增長。影視方面，電影《這個殺手不太冷靜》以及劇集《人世間》、《卿卿日?！肥斋@較高熱度，根據公司2022年業(yè)績交流會，后續(xù)新麗出品的劇集《斗破蒼穹2》、《與鳳行》等有望在2023年上線。漫畫方面，閱文與騰訊動漫、快看動漫等公司聯合進行網文漫改計劃，已有230余部作品登錄騰訊動漫；動畫方面，根據骨朵數據，2022年騰訊視頻上新的國產動畫熱度榜前10的作品中，有7部改編自閱文的IP；衍生品方面，2022年《斗破蒼穹》雕像累計GMV超2,000萬元。
▍風險因素：核心作者及編輯流失風險；免費閱讀進展不及預期風險；付費閱讀業(yè)務下滑風險；IP改編劇集或游戲表現不及預期風險；視頻網站等下游渠道對內容需求減弱造成劇集定價下行風險；IP授權需求不及預期風險。
▍投資建議：我們預計隨著公司在版權運營的布局趨于成熟，IP長鏈條價值有望加速兌現，長期看好公司成長為IP產業(yè)龍頭的潛力。公司版權運營業(yè)務采取多種收入確認形式，導致收入預測存在偏差，我們結合2022年業(yè)績情況調整公司2023~2024年營收預測至86.39/93.66億元（前預測值為97.41/108.00億元），新增2025年營收預測101.27億元；調整2023~2024年Non-IFRS凈利潤預測至15.57/17.70億元（前預測值為15.27/17.84億元），新增2025年Non-IFRS凈利潤預測20.19億元，當前股價對應2023~2025年調整后PE 18/16/14倍。估值方面，參考IP行業(yè)代表性公司迪士尼、泡泡瑪特的估值水平（2023E平均24倍PE，彭博、Wind一致預期），給予閱文集團目標PE 24x，對應公司目標價42港元，維持“買入”評級。
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