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核心觀點(diǎn)：
　　耐克庫存去化順利，利好公司。耐克為公司第一大客戶，2022年收入占比為38.52%。根據(jù)耐克FY2023年報(bào)和業(yè)績發(fā)布會(huì)公告，耐克FY2023庫存為84.54億美元，庫存已恢復(fù)健康，領(lǐng)先于競爭對(duì)手，庫存價(jià)值與去年同期持平，庫存數(shù)量與12個(gè)月前相比有所下降。耐克庫存去化順利，利好公司訂單和產(chǎn)能利用率恢復(fù)。
　　公司業(yè)績韌性強(qiáng)，毛利率波動(dòng)較為穩(wěn)定。2023Q1，公司、裕元集團(tuán)（制造業(yè)務(wù)）和豐泰企業(yè)，營收分別為5.33億美元、12.55億美元、6.41億美元，分別同比變化-11.23%、-18.08%、-13.36%；歸母凈利潤分別為0.70億美元、0.31億美元、0.25億美元，分別同比變化-25.77%、-60.84%、-63.85%。從毛利率（美元口徑）看，分別為23.34%、16.85%、18.08%，分別同比變化-2.31pct、-0.27pct、-5.42pct，公司業(yè)績韌性強(qiáng)，毛利率波動(dòng)較為穩(wěn)定，主要得益于公司客戶結(jié)構(gòu)和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的調(diào)整以及精益生產(chǎn)等措施的推進(jìn)、工廠運(yùn)營效率的提高。公司基于銷售規(guī)模做預(yù)算，在成本控制方面，公司管控細(xì)致，且執(zhí)行力強(qiáng)。
　　看好公司下半年業(yè)績拐點(diǎn)向上。首先，海外品牌客戶庫存去化順利，下游需求有望回暖。其次，需求方面，公司一方面繼續(xù)夯實(shí)與老牌運(yùn)動(dòng)品牌的合作基礎(chǔ)，另一方面積極與新興運(yùn)動(dòng)品牌合作。供應(yīng)方面，根據(jù)公司公告，公司年初完成對(duì)于越南永川年產(chǎn)約1000萬雙運(yùn)動(dòng)鞋產(chǎn)能的收購，同時(shí)，公司今年將有新工廠陸續(xù)投產(chǎn)。
　　盈利預(yù)測與投資建議。我們預(yù)計(jì)公司2023-2025年EPS分別為2.74元/股、3.46元/股、4.03元/股。參考可比公司2023年平均估值，維持公司25倍市盈率，合理價(jià)值68.54元/股，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示。新冠病毒肺炎疫情反復(fù)引致風(fēng)險(xiǎn)；主要客戶停止或減少采購；原材料價(jià)格波動(dòng)；勞動(dòng)力成本上升；國際化經(jīng)營和員工管理風(fēng)險(xiǎn)。