>> 光大證券-銀行業(yè)2023年6月份金融數(shù)據(jù)點評：6月信貸被低估的三個“誤區(qū)”-230712
| 上傳日期： |
2023/7/12 |
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| 450KB |
| 格式： |
pdf 共7頁 |
來源： |
光大證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
王一峰,劉杰 |
| 行業(yè)名稱： |
銀行 |
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事件：
2023年7月11日，央行公布了2023年6月份的金融統(tǒng)計數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)顯示：
（1）M2同比增長11.3%，增速較5月末回落0.3個百分點；
（2）M1同比增長3.1%，增速較5月末回落1.6個百分點；
?。?）新增人民幣貸款3.05萬億，同比多增2296億；（
?。?）新增社會融資規(guī)模4.22萬億，同比少增9859億，同比增速9%，較5月末下降0.5個百分點。
點評：
一、市場普遍低估6月份信貸讀數(shù)的三個“誤區(qū)”
6月份，Wind對于新增人民幣貸款的一致性預(yù)期均值為2.3-2.4萬億，而最終讀數(shù)為3.05萬億，略高于我們2.7-2.9萬億的預(yù)期。之所以市場對于6月份的信貸預(yù)期普遍明顯偏低，可能存在三個“誤區(qū)”：
1、經(jīng)濟指標(biāo)弱與信貸讀數(shù)強存在出入。6月PMI讀數(shù)僅為49%，已連續(xù)3個月低于50%的榮枯線。而6月其他經(jīng)濟數(shù)據(jù)，諸如工業(yè)增加值、社零、固定資產(chǎn)投資等數(shù)據(jù)均表現(xiàn)偏弱，據(jù)此市場對信貸數(shù)據(jù)預(yù)期偏悲觀。但需要注意，經(jīng)濟表現(xiàn)偏弱并不必然帶來信貸讀數(shù)疲軟。事實上，2022年至今金融擴張與經(jīng)濟增長之間出現(xiàn)了顯著背離，期間新增人民幣貸款規(guī)模超過了37萬億，是疫情前一年新增規(guī)模（約16-17萬億）的兩倍有余，但自今年二季度以來，各項宏觀經(jīng)濟指標(biāo)有進(jìn)一步下行之勢。在費雪方程式MV=PY中：
?。?）貨幣信貸M盡管高增，但效率偏低。表現(xiàn)為：一方面，剔除開門紅時點，銀行在月末時點信貸虛增沖量力度較大，導(dǎo)致在對公貸款結(jié)構(gòu)中，經(jīng)營貸占比逐步提升，而用于資本類開支的項目貸投放則并不盡如人意。另一方面，零售貸款結(jié)構(gòu)中，反映居民加杠桿意愿的住房按揭貸款、車貸和信用卡增長情況不理想，而消費貸和個人經(jīng)營貸則明顯高增，其中不乏存在跑冒滴漏早償按揭的情況。
?。?）貨幣流通速度V持續(xù)下滑。今年以來，存款定期化現(xiàn)象有增無減，表現(xiàn)為在存款利率下調(diào)預(yù)期下，微觀經(jīng)濟主體存在拉長存款久期提前鎖定收益的需求，進(jìn)而使得降存款成本效果不盡如人意。同時，存貸款利率存在結(jié)構(gòu)性倒掛現(xiàn)象，也使得大量資金淤積在銀行體系形成準(zhǔn)貨幣，貨幣流通速度不斷下滑。
在此情況下，我們看到盡管貨幣信貸持續(xù)高增，但并未帶來經(jīng)濟的明顯復(fù)蘇企穩(wěn)，這表明當(dāng)前貨幣信貸的投入產(chǎn)出效率下降，通過經(jīng)濟數(shù)據(jù)線性外推金融數(shù)據(jù)的效果并不理想。
2、認(rèn)為高基數(shù)下信貸多增壓力加大。去年5月23日央行召開了貨幣信貸形勢分析會，導(dǎo)致5月份最后一周票據(jù)沖量力度較大，6月份也出現(xiàn)了信貸高增，新增規(guī)模達(dá)到2.81萬億，同比多增6900億。但高基數(shù)就一定會導(dǎo)致信貸讀數(shù)同比大幅少增嗎？顯然不是近幾年來，信貸前置現(xiàn)象較為明顯，Q1新增人民幣貸款呈現(xiàn)逐年大幅同比多增之勢。在22Q1已實現(xiàn)新增規(guī)模8.34萬億，占全年比重39%創(chuàng)歷史新高。23Q1新增規(guī)模則高達(dá)10.6萬億，同比多增2.26萬億，幅度明顯高于歷史同期水平。造成這種現(xiàn)象的原因，是政策驅(qū)動、銀行開門紅搶占市場份額、疫情擠壓的投放需求集中釋放，以及“畸低”貸款利率可能引發(fā)資金空轉(zhuǎn)套利等多因素所致。
觀察今年6月份的情況，盡管22年6月新增人民幣貸款基數(shù)較高，但預(yù)計在最后一周，銀行信貸沖量力度依然較大。之所以會出現(xiàn)這么大規(guī)模的沖量，一是季末月份銀行有較強的同業(yè)對標(biāo)訴求；二是通過集中沖量貸款可以實現(xiàn)一定比例活期存款留存，進(jìn)而優(yōu)化半年報的財務(wù)指標(biāo)；三是4-5月份信貸節(jié)奏明顯回落，也可能是銀行將有限的項目儲備集中在季末月份釋放；四是不排除央行進(jìn)行了定向的窗口指導(dǎo)。
去年8月份開始，央行推出了一攬子穩(wěn)信貸工具，包括7400億開發(fā)性金融工具及其撬動的配套融資、保交樓專項借款、要求制造業(yè)中長期貸款增速不低于30%等，使得信貸總量和結(jié)構(gòu)在2022年后期均出現(xiàn)明顯改善。這樣一來，自今年8月份開始，信貸投放將持續(xù)面臨高基數(shù)效應(yīng)，但這并不意味著后續(xù)每個月都會出現(xiàn)大幅同比少增的情況，我們預(yù)計非季末月份，諸如7-8月份、10-11月份，信貸景氣度或有所回落，不排除出現(xiàn)同比少增，但季末月份則有望出現(xiàn)信貸沖量，整體波動性有所加大。
3、通過票據(jù)利率走勢關(guān)注信貸景氣度信號失真。市場對于6月份信貸預(yù)期偏悲觀的一個很重要的原因，在于觀察到臨近6月末，1M國股轉(zhuǎn)貼利率一度降至0附近，盡管出現(xiàn)反彈，但整體中樞值較上半月依然明顯回落。但實際情況6月份票據(jù)融資新增-821億，同比多減1617億，似乎與季末票據(jù)利率一度大幅下行并不相符。對于6月份的票據(jù)利率走勢，大體可以分為三個階段：
第一個階段是6月上半月票據(jù)利率持續(xù)高位運行。但這并非意味著6月份的信貸景氣度比較高，之所以高位運行，月初銀行各分支機構(gòu)報送的信貸計劃，可能與實際投放值之間存在一定偏差，在此情況下，季末月份銀行不太傾向于在月初或月中就大規(guī)模收票（例如過去3年時間里，6月上半月票據(jù)利率較5月末多有所反彈），這樣會壓縮后信貸的調(diào)劑空間，畢竟臨近最后幾天的信貸投放能夠派生活期存款，可以起到優(yōu)化財務(wù)指標(biāo)的效果。預(yù)計今年6月上半月信貸讀數(shù)較低，部分銀行由于新發(fā)放貸款不足，可
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