>> 光大證券-2023年7月19日信用債觀察：對(duì)“堅(jiān)決遏制增量、化解存量”的思考-230719
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2023/7/19 |
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pdf 共8頁 |
來源： |
光大證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
張旭 |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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1、“三位一體”的信用擴(kuò)張機(jī)制
為何2015年前的地方政府性債務(wù)和此后的地方政府隱性債務(wù)都屢禁不止？而且當(dāng)前依賴地方政府信用的融資仍大量存在？我們認(rèn)為原因是多方面的，可以將其概括為地方政府的隱性擔(dān)保、金融機(jī)構(gòu)的政府兜底幻想、融資平臺(tái)公司的預(yù)算軟約束所形成的信用擴(kuò)張機(jī)制。上述三者相互緊密關(guān)聯(lián)，我們可近似地將其理解為一個(gè)事物的三個(gè)方面，或者說是“三位一體”的。
該機(jī)制雖可以降低融資平臺(tái)公司債務(wù)的信用風(fēng)險(xiǎn)，但也羈絆了經(jīng)濟(jì)的高質(zhì)量發(fā)展。融資平臺(tái)公司的市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型是淡化和終結(jié)上述“三位一體”信用擴(kuò)張機(jī)制、遏制新增地方政府隱性債務(wù)的有力抓手。
2、對(duì)于融資平臺(tái)市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型的三點(diǎn)建議
第一，應(yīng)盡力避免城投債券（特別是公募債券）出現(xiàn)違約，將該品種的違約率控制在金融市場(chǎng)可以承受的范圍內(nèi)。我們建議優(yōu)先協(xié)調(diào)那些所謂的弱資質(zhì)城投（即所處區(qū)域不好、行政級(jí)別偏低的主體）。這類主體通常具有較強(qiáng)的板塊化特征，容易形成風(fēng)險(xiǎn)傳染，并有可能形成區(qū)域性、系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。與此相比，可有選擇地酌情降低對(duì)已完成市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型主體的協(xié)調(diào)力度。
第二，應(yīng)引導(dǎo)市場(chǎng)參與者建立“基于企業(yè)財(cái)務(wù)和項(xiàng)目信息”的信用分析理念，弱化政府相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)的重要性，同時(shí)給予產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)足夠的重視。如果上述信用分析理念得到普及且融資平臺(tái)公司的市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型取得更有實(shí)質(zhì)意義的進(jìn)展，那么城投債券市場(chǎng)的板塊性特征將相應(yīng)弱化，其好處是某個(gè)城投主體的信用風(fēng)險(xiǎn)不易傳染至其余主體，從而避免形成區(qū)域性、系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。
第三，在進(jìn)行城投市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型時(shí)宜穩(wěn)扎穩(wěn)打，切不能急于求成、把長(zhǎng)期目標(biāo)短期化、把持久戰(zhàn)打成突擊戰(zhàn)。一方面，當(dāng)前我國經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動(dòng)力還不強(qiáng)，需求仍然不足，融資平臺(tái)公司是形成和帶動(dòng)全社會(huì)投資的關(guān)鍵力量。另一方面，政府兜底預(yù)期等問題更是由來已久，我們需要有序地、穩(wěn)步地淡化剛性兌付的預(yù)期，漸進(jìn)式地引導(dǎo)金融風(fēng)險(xiǎn)的名義和實(shí)際承擔(dān)者“并軌”。
3、對(duì)積極穩(wěn)妥處置存量隱性債務(wù)的兩點(diǎn)建議
在積極穩(wěn)妥處置存量隱性債務(wù)時(shí)應(yīng)堅(jiān)持“中央不救助，政府不兜底”的原則，做到“誰家的孩子誰家抱”。對(duì)于存量隱性債務(wù)處置我們有以下兩點(diǎn)政策建議：第一，對(duì)尚有化解隱性債務(wù)潛力的地區(qū)給予適度的壓力，從而加大存量隱性債務(wù)處置力度。例如，可以對(duì)存在隱性債務(wù)的主體的融資加以限制，當(dāng)這類主體感受到隱性債務(wù)所帶來的困擾后便更有積極性去處置其存量的隱性債務(wù)。第二，鼓勵(lì)平臺(tái)公司與金融機(jī)構(gòu)協(xié)商，使用合適的金融工具通過借新還舊、展期等方式對(duì)地方政府隱性債務(wù)等進(jìn)行置換，從而優(yōu)化債務(wù)期限結(jié)構(gòu)，降低利息負(fù)擔(dān)。
4、風(fēng)險(xiǎn)提示
不理性的預(yù)期引發(fā)市場(chǎng)快速波動(dòng)。
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